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# Deep Dive

## Executive Summary

금호전기 주가는 2026년 8월 4일 3,665원에서 8월 21일 8,380원까지 **12거래일 만에 128.6%** 올랐다. 6월 말부터 세면 두 달간 상한가가 **7번** 나왔고, 8월 21일 거래량 27,916,426주는 발행주식 전체의 \*\*226%\*\*였다.

상승의 이름은 **호남 반도체 클러스터**다. 2026년 7월 6일 정부는 광주 군 공항 부지 826만4,462㎡를 호남권 반도체 첨단 국가산업단지 후보지로 우선 지정했다. 2029년 말까지 송전선로·용수망을 구축해 2030년 6월 메모리 양산에 들어간다는 계획이다.

**이 보고서는 금호전기와 그 테마 사이의 거리를 측정한다.** 결과는 다음과 같다.

**① 광주에 있는 것은 자산총액 100만원짜리 청산 법인 하나다.** 금호전기의 유일한 호남 연고는 종속회사 **(주)금호에이엠티**(광주광역시 광산구 용아로 717, PCB ASSAY, 지분 72.45%)다. 반기보고서에 기재된 최근사업연도말 자산총액은 **1백만원**이며, 회사 연혁에 따르면 **2019년 2월 영업활동을 중단하고 법인청산절차에 들어갔다.** 주력 공장은 경기도 화성 동탄, 보유 토지는 평택 18,577㎡다.

**② 급등은 정부 발표보다 먼저 시작됐다.** 6월 25일부터 29일까지 3연속 상한가가 나왔고, 정부 발표는 그로부터 9일 뒤인 7월 6일이었다.

**③ 회사는 설명할 것이 없다고 답했다.** 8월 13일 거래소 조회공시 요구에 다음 날 "현재 진행중이거나 확정된 공시규정상 중요한 공시사항이 없다"고 회신했다.

**④ 시장이 가격에 넣은 기대치는 증분 매출 약 200억원이다.** 급등 전(8/4) 시가총액 454억에서 8월 21일 1,037억으로 583억 늘었다. 이 회사의 증분 마진(매출총이익률 30.2%)과 PER 20배를 적용해 역산하면, 583억의 시가총액 증가를 정당화하려면 **연 매출이 약 200억원 늘어야 한다.** FY2025 매출 443억의 45%에 해당한다.

**⑤ 그런데 반대 방향의 사실이 하나 있다.** 이 회사는 진짜로 영업 레버리지를 갖고 있다. 판관비가 연 약 133억으로 고정돼 있고 매출총이익률이 30.2%여서, **매출 100억이 늘면 영업이익이 약 30억 늘어난다.** 문제는 그 매출이 어디서 오느냐이며, 광주 클러스터는 2029\~2030년 일정이고 그곳의 자회사는 청산 중이다.

확률가중 적정주가는 \*\*5,080원으로 현재가 8,380원 대비 -39.4%\*\*다.

## 1. 분석 배경

### 분석 범위

1. 호남 반도체 클러스터는 무엇이고 일정이 어떻게 되는가
2. 금호전기와 호남의 실제 연결고리는 무엇인가
3. 시장이 가격에 넣은 기대치는 얼마이며 무엇이 실현돼야 하는가
4. 액면병합과 재무 개선은 이 그림에서 어떤 역할을 하는가

### 자료 원천

| 자료                       | 접수번호           | 용도                             |
| ------------------------ | -------------- | ------------------------------ |
| 2026년 반기보고서 (2026-08-14) | 20260814001009 | 종속회사 현황, 매출 구성, 주주, CB, 토지 재평가 |
| 주식병합 결정 (2026-05-22)     | 20260522800301 | **액면병합 조건**                    |
| 전환가액 조정 (2026-07-27)     | 20260727800403 | **CB 제13회 전환가·주식수**            |
| 조회공시 답변 (2026-08-14)     | 20260814800628 | **급등 관련 회사 입장**                |
| 손익구조 30% 변경 (2026-02-11) | 20260211801119 | FY2025 실적·자본잠식률                |
| 유형자산 처분결정 (2026-05-19)   | 20260519800703 | **베트남 부지 매각 대금·일정**            |
| 유상증자 결정 (2026-06-30)     | 20260630000680 | **제3자배정 조건·납입일**               |
| 정부 발표 및 언론 보도            |                | 호남 반도체 클러스터 부지·일정              |

### 한계

**금호전기가 호남 반도체 클러스터 관련 수주를 논의 중인지 여부는 확인할 수 없다.** 회사는 조회공시에 "중요 공시대상 없음"으로 답했고, 수주 관련 공시도 없다. 이 보고서는 공시된 사실과 재무 데이터만으로 판단한다.

또한 다음은 공시에 없다.

| 미확인 항목                    | 이유                |
| ------------------------- | ----------------- |
| (주)금호에이엠티 청산 진행 상황        | 2019년 이후 별도 공시 없음 |
| 반도체 클러스터 조명 발주 규모·시기      | 착공 전              |
| 유상증자 배정자의 실제 납입 의사        | 4차례 연기            |
| 1H2026 기타이익 47.1억의 항목별 내역 | 반기보고서 미상세         |

## 2. 산업/시장 개요

### 호남 반도체 클러스터

| 항목    | 내용                                                           |
| ----- | ------------------------------------------------------------ |
| 발표    | **2026년 7월 6일** 정부 반도체 클러스터 민관합동 점검회의                        |
| 부지    | **광주 군 공항 일원 826만4,462㎡** (약 250만평)                          |
| 지정    | 국토교통부 산업입지정책심의회, 호남권 반도체 첨단 국가산업단지 **후보지 우선 지정**             |
| 선정 이유 | 대규모 부지 확보 가능, 공항 특성상 평탄화 완료로 공사기간 최소화, 광주 도심·KTX역 인접, 물류 접근성 |
| 인프라   | **2029년 말까지** 송전선로·용수 공급망 구축                                 |
| 목표    | **2030년 6월** 메모리 반도체 양산                                      |

**국책 사업으로서의 실체는 분명하다.** 부지가 특정됐고 후보지 지정 절차를 밟았으며 일정이 제시됐다.

다만 투자 관점에서 중요한 것은 **시점**이다. 인프라 구축이 2029년 말이고 양산이 2030년 6월이다. 산업단지 조성 공사와 팹 건설 발주는 그 사이에 나온다. 조명·전기 설비 발주는 건축 공정 후반부에 들어가므로 **실제 수주가 발생한다면 2028\~2030년 구간**이 된다.

### 국내 조명 산업

| 항목         | 현황                                              |
| ---------- | ----------------------------------------------- |
| 시장 성격      | 성숙·과당경쟁. LED 전환은 이미 완료 단계                       |
| 상장사 손익     | **비교군 5개사 전원 적자** (금호전기·소룩스·서울반도체·금호에이치티·우리조명)  |
| 금호전기 매출 추이 | 534억(FY2023) → 532억 → 443억 → 1H2026 연율 **374억** |
| 마진 구조      | 매출총이익률 30.2%, 판관비 매출의 35.5%                     |

⚠️ **업종 전체가 적자다.** 금호전기만의 문제가 아니라 국내 조명 산업의 구조적 상태이며, 이는 테마와 무관하게 지속되는 배경이다.

### 사업 구성

| 품목        |     1H2026 |     FY2025 |     FY2024 | 추세     |
| --------- | ---------: | ---------: | ---------: | ------ |
| **LED조명** | **203.6억** |     408.9억 |     428.9억 | 완만한 감소 |
| 방전램프(형광등) |      27.6억 |      77.7억 |      88.9억 | 사양     |
| 시스템 등     |       3.5억 |      29.5억 | **119.0억** | **소멸** |
| 기타        |       0.2억 |       0.4억 |       8.3억 |        |
| 소계        |     234.9억 |     516.5억 |     645.2억 |        |
| 연결조정      |    (48.0억) |    (73.2억) |   (113.4억) |        |
| **연결 총계** | **186.9억** | **443.4억** | **531.7억** |        |

매출 감소의 결정적 요인은 "시스템 등"이다. FY2024 119.0억에서 1H2026 3.5억으로 사실상 사라졌다. LED조명은 428.9억 → 408.9억 → 연율 407억으로 방어하고 있다.

## 3. 경쟁 구도

### 조명 업종 내 위치

| 종목              |     시총(억) |      PBR | 사업         | FY2025 손익 |
| --------------- | --------: | -------: | ---------- | --------- |
| 서울반도체           |     5,452 |     0.83 | LED 칩·패키지  | 적자        |
| 소룩스             |     2,116 |     2.32 | LED조명      | 적자        |
| **금호전기**        | **1,037** | **3.88** | **조명 완제품** | **적자**    |
| 금호에이치티          |       697 |     0.22 | 조명 부품      | 적자        |
| 우리조명            |       166 |     0.11 | 조명         | 적자        |
| **중앙값 (자사 제외)** |           | **0.53** |            |           |

**전 종목 적자인 업종에서 금호전기만 PBR 3.88배다.** 중앙값 0.53배의 7.3배이며, 업종 최고인 소룩스(2.32배)보다도 67% 높다.

### 호남 테마 비교군

| 종목       |     시총(억) |    PER |      PBR | **호남 사업 기반**               | FY2025 손익 |
| -------- | --------: | -----: | -------: | -------------------------- | --------- |
| 금호건설     |     5,496 |   7.11 |     1.91 | **광주 본사, 건설업**             | 흑자        |
| 남화토건     |       708 |   6.07 |     0.41 | **전남 본사, 토목**              | 흑자        |
| **금호전기** | **1,037** | **적자** | **3.88** | **광주 자회사(자산 100만원, 청산 중)** | **적자**    |

금호건설은 광주에 본사를 둔 건설사이고 남화토건은 전남 기반 토목업체다. 국가산단 조성 공사가 나오면 직접적 수혜 후보이며, 둘 다 흑자이고 PER 6\~7배에 거래된다.

금호전기는 사업이 조명이고, 공장은 경기 화성, 토지는 평택에 있으며, 광주 자회사는 청산 중인데 PBR은 이 둘보다 높다.

**한 가지 더.** 금호전기는 금호아시아나그룹 계열사가 아니다. 2020년 1월 대표이사가 박명구에서 이홍민으로 바뀌었고, 현재 최대주주는 (주)신주홀딩스로 지분이 2.30%다.

## 4. 금호전기의 역량 분석

### 호남 연결고리의 전부

반기보고서 "연결대상 종속회사 현황(상세)"에 기재된 내용이다. (단위: 백만원)

| 회사                        | 설립      | 소재지                   | 주요사업          | **자산총액** | 지분         |
| ------------------------- | ------- | --------------------- | ------------- | -------: | ---------- |
| KUMHO ELECTRIC VINA       | 2011-06 | 베트남 빈즈엉               | 조명제조          |    3,295 | 100%       |
| KUMHO LIGHTING (CHANGSHU) | 2020-09 | 중국 장쑤성                | LED조명         |    3,267 | 100%       |
| **(주)금호에이엠티**             | 2005-02 | **광주광역시 광산구 용아로 717** | **PCB ASSAY** |    **1** | **72.45%** |
| 브릭메이트(주)                  | 2019-02 | 서울 구로구                |               |          |            |
| BRICKMATE GROUP VIETNAM   |         | 베트남                   |               |          |            |

⚠️ **(주)금호에이엠티의 자산총액은 100만원이다.** 그리고 회사 연혁에는 이렇게 적혀 있다.

> "▶2019. 02. (주)금호에이엠티 영업활동 중단 및 법인청산절차 진행"

**7년 넘게 청산 절차 중인 껍데기 법인**이며, 사업 내용도 PCB ASSAY로 조명과도 반도체 팹 조명과도 직접 연결되지 않는다.

### 실제 생산·자산 기반

| 항목     | 소재지               | 규모                         |
| ------ | ----------------- | -------------------------- |
| 본사     | 서울 구로구 디지털로33길 48 | 2026-02 여의도에서 이전           |
| **공장** | **경기도 화성시 동탄 등**  | 주력 생산                      |
| **토지** | **평택 18,577㎡**    | 장부가 59.6억 (2023 재평가 공정가치)  |
| 해외     | 중국 상숙             | LED조명, 자산 32.7억            |
| 해외(매각) | **베트남 빈즈엉**       | **2026-05-19 토지·건물 매각 완료** |

**호남에 생산 시설도 토지도 없다.**

### 시간표의 불일치

| 시점             | 호남 클러스터         | 금호전기                 |
| -------------- | --------------- | -------------------- |
| 2019-02        |                 | (주)금호에이엠티 영업중단·청산절차  |
| 2026-06-25\~29 |                 | **3연속 상한가**          |
| **2026-07-06** | **정부 부지 확정 발표** |                      |
| 2026-07-15\~30 |                 | 액면병합 거래정지            |
| 2026-07-31     |                 | 신주 상장, 거래 재개         |
| 2026-08-11\~13 |                 | **3연속 상한가**          |
| 2026-08-13\~14 |                 | 거래소 조회공시 → "중요사항 없음" |
| 2026-08-20\~21 |                 | 상한가 + 12.33%         |
| \~2029년 말      | 송전선로·용수망 구축     |                      |
| 2030-06        | 메모리 양산 목표       |                      |

⚠️ **1차 급등(6/25\~29)이 정부 발표(7/6)보다 9일 앞섰다.**

### 영업 레버리지: 유일한 실질 논거

이 회사에 대한 유일하게 정량적인 강세 논거는 고정비 구조다.

| 항목         |    1H2026 |      연율 환산 |
| ---------- | --------: | ---------: |
| 매출         |    186.9억 |     373.7억 |
| 매출총이익      |     56.5억 |     113.0억 |
| **매출총이익률** | **30.2%** |            |
| 판관비(추정)    |     66.4억 | **132.8억** |
| **영업이익**   | **-9.9억** | **-19.8억** |

판관비 약 133억이 고정이고 매출총이익률이 30.2%라면, **손익분기 매출은 연 440억**이다. FY2025 443억이 겨우 그 선이었고 2026년에 374억으로 내려왔다.

뒤집으면 이렇다. **매출이 100억 늘면 매출총이익이 30.2억 늘고, 판관비가 그대로라면 영업이익이 그만큼 개선된다.** 증분 마진 30.2%는 결코 낮지 않다.

| 연 매출      |  매출총이익 |    판관비 |   **영업이익** | 순이익(이월결손 반영) |  EPS |
| --------- | -----: | -----: | ---------: | -----------: | ---: |
| 374억 (현재) | 113.0억 | 132.8억 | **-19.8억** |           적자 |    — |
| **440억**  | 132.9억 | 132.8억 |     **0억** |           0억 |   0원 |
| 500억      | 151.0억 | 132.8억 |  **18.2억** |        18.2억 | 147원 |
| 574억      | 173.3억 | 132.8억 |  **40.5억** |        40.5억 | 327원 |
| 674억      | 203.5억 | 132.8억 |  **70.7억** |        70.7억 | 571원 |

**문제는 마진이 아니라 매출이다.** 이 회사는 매출을 66억만 더 올리면 손익분기에 닿는다. 그런데 매출은 3년째 줄고 있고 2026년 2분기는 79억으로 3년 최저였다.

## 5. 실적 기여 시나리오

### 시장이 가격에 넣은 기대치 역산

| 항목                             |        값 |
| ------------------------------ | -------: |
| 급등 전 시가총액 (2026-08-04, 3,665원) |     454억 |
| 현재 시가총액 (2026-08-21, 8,380원)   |   1,037억 |
| **증가분**                        | **583억** |

이 583억을 이익으로 정당화하려면 얼마의 매출이 필요한가. 증분 마진 30.2%, 이월결손금으로 법인세 부담 없음, 증분 판관비 0을 가정한다.

| 적용 PER  | 필요 순이익 증가 | **필요 증분 매출** | FY2025 매출(443억) 대비 |
| ------- | --------: | -----------: | -----------------: |
| 15배     |     38.9억 |     **129억** |               +29% |
| **20배** | **29.2억** |      **97억** |           **+22%** |
| 30배     |     19.4억 |          64억 |               +14% |
| 10배     |     58.3억 |     **193억** |           **+44%** |

**PER 20배 기준으로 연 97억원의 증분 매출이 필요하다.** 다만 이 계산은 회사가 이미 흑자라는 전제 위에 선다. 실제로는 현재 연율 영업적자가 -19.8억이므로, 먼저 그것을 메우고(매출 +66억) 그 위에 이익을 쌓아야 한다.

**적자 해소분까지 반영하면 필요 증분 매출은 PER 20배 기준 약 163억, PER 10배 기준 약 259억**이다. FY2025 매출 443억의 37\~58%에 해당한다.

### 반도체 클러스터가 실제로 기여할 수 있는가

| 조건         | 현황                     | 판정                |
| ---------- | ---------------------- | ----------------- |
| 광주 현지 법인   | 자산 100만원, 2019년부터 청산절차 | ❌                 |
| 광주 생산시설    | 없음 (화성·평택·중국 상숙)       | ❌                 |
| 반도체향 제품 이력 | 공시된 실적 없음              | ❌                 |
| 발주 시점      | 인프라 2029년, 양산 2030년 6월 | 2028\~2030년       |
| 조명 수주 가능성  | LED 산업조명 제품군 보유        | ⚠️ 가능하나 경쟁 입찰     |
| 필요 규모      | 연 163\~259억 증분         | ⚠️ 현재 매출의 37\~58% |

**LED 산업조명 제품군을 보유하고 있으므로 산업단지 조명 물량을 수주할 가능성 자체는 배제할 수 없다.** 다만 그것은 전국 조명업체가 경쟁하는 일반 입찰이며, 금호전기에 광주 연고로 인한 우선권이 있다고 볼 근거는 공시에 없다.

### FY2027\~2028 시나리오

**시나리오 A: 테마 소멸 (확률 33%)**

| 항목            |    FY2026E |    FY2028E |
| ------------- | ---------: | ---------: |
| 매출            |       380억 |       360억 |
| 매출총이익 (30.2%) |     114.8억 |     108.7억 |
| 판관비           |       130억 |       125억 |
| **영업이익**      | **-15.2억** | **-16.3억** |
| 순이익           |  15억(자산매각) |       -16억 |

**시나리오 B: 손익분기 회복 (확률 35%)**

| 항목       |    FY2026E |   FY2028E |
| -------- | ---------: | --------: |
| 매출       |       390억 |      470억 |
| 매출총이익    |     117.8억 |    141.9억 |
| 판관비      |       130억 |      133억 |
| **영업이익** | **-12.2억** | **+8.9억** |
| 순이익      |        18억 |      8.9억 |
| EPS      |       145원 |   **72원** |

**시나리오 C: 클러스터 수주 실현 (확률 32%)**

| 항목       |    FY2026E |     FY2028E |
| -------- | ---------: | ----------: |
| 매출       |       390억 |    **620억** |
| 매출총이익    |     117.8억 |      187.2억 |
| 판관비      |       130억 |        145억 |
| **영업이익** | **-12.2억** |  **+42.2억** |
| 순이익      |        18억 |       42.2억 |
| EPS      |       145원 |    **341원** |
| PER 20배  |            |  **6,820원** |
| PER 30배  |            | **10,230원** |

⚠️ **시나리오 C(클러스터 수주 실현)에서 PER 20배를 적용해도 6,820원으로 현재가 8,380원에 못 미친다.** PER 30배를 적용해야 10,230원이 나온다.

즉 **현재 주가는 클러스터 수주가 실제로 발생하고 매출이 620억(현재의 66% 증가)으로 늘어난 상태를 PER 25배 이상으로 평가한 값**이다. 착공도 하지 않은 2030년 프로젝트에 대해서다.

## 6. 밸류에이션 영향

### PBR로 본 현재 위치

| 시나리오       |       PBR |       적정주가 | 현재가 대비 |
| ---------- | --------: | ---------: | -----: |
| 조명 업종 중앙값  |     0.53배 |     1,145원 | -86.3% |
| 순자산        |     1.00배 |     2,160원 | -74.2% |
| 업종 최고(소룩스) |     2.32배 |     5,011원 | -40.2% |
| **현재**     | **3.88배** | **8,380원** |      — |

BPS 2,160원 = 지배주주지분 267.3억 ÷ 12,376,016주

### 자산 바닥이 없다

적자 기업에서는 순자산이 하방을 만든다. 이 회사는 그 바닥이 얇다.

| 항목               |         금액 | 비고                    |
| ---------------- | ---------: | --------------------- |
| 유형자산             |      71.0억 | 전기말 81.3억에서 감소        |
| ├ 토지(평택 18,577㎡) |      59.6억 | **2023-12-31 재평가 완료** |
| └ 역사적 원가         |      37.1억 | 재평가차익 22.5억 이미 자본 반영  |
| 투자부동산            |     **0억** | 전기말 22.3억에서 소멸        |
| 현금               |      45.0억 |                       |
| **지배주주지분**       | **267.3억** | 주당 2,160원             |

⚠️ **토지는 이미 외부 감정평가로 공정가치가 장부에 반영돼 있다.** 추가로 드러날 자산가치가 없다. 베트남 부지는 팔았고 투자부동산도 소멸했다.

### 액면병합의 역할

| 항목          |        병합 전 |                병합 후 |
| ----------- | ----------: | ------------------: |
| 발행주식총수      | 61,880,083주 |     **12,376,016주** |
| 1주당 액면가     |        500원 |              2,500원 |
| 자기주식        |    865,884주 |        **183,822주** |
| 최대주주 등 보유   | 20,172,339주 | 4,034,464주 (32.60%) |
| **실질 유통물량** |   약 4,075만주 |         **약 815만주** |

액면병합은 기업가치를 바꾸지 않는다. 다만 **유통주식수가 5분의 1이 되면서 같은 자금이 주가를 5배 더 크게 움직인다.** 8월 21일 거래량 27,916,426주는 실질 유통물량 815만주의 \*\*343%\*\*였다.

7월 31일 재상장 직후 3,665원까지 밀렸다가 12거래일 만에 8,380원이 된 배경에 이 수급 구조가 있다.

### 12월 10일: 확정된 물량

| 항목         | 내용                                                  |
| ---------- | --------------------------------------------------- |
| 종류         | 제3자배정 유상증자                                          |
| 신주         | **1,522,070주** (발행주식의 **12.3%**)                    |
| 발행가        | **3,285원** (현재가 대비 **-60.8%**)                      |
| 조달 목적      | 운영자금 50억원                                           |
| 납입일        | **2026-11-13**                                      |
| **신주 상장일** | **2026-12-10**                                      |
| 최초 결정일     | **2022-10-07**                                      |
| 납입일 연기 이력  | 2025-09 → 2026-03 → 2026-05 → 2026-06 → **2026-11** |

⚠️ **최초 결정이 2022년 10월인 유상증자가 4년째 납입되지 않고 있다.** 네 차례 연기됐으며 현재 일정은 2026년 11월 13일 납입, 12월 10일 상장이다.

발행가 3,285원은 현재가의 39% 수준이다. 납입만 되면 배정자는 즉시 2.55배 차익 상태가 되고, 상장 후 매도 유인이 크다.

여기에 제13회 CB 501,169주(전환가 5,986원, 이미 행사 가능)를 더하면 \*\*총 2,023,239주, 발행주식의 16.3%\*\*가 오버행이다.

## 7. 리스크 매트릭스

| #  | 리스크                | 확률    | 영향    | 정량 근거                          | 모니터링             |
| -- | ------------------ | ----- | ----- | ------------------------------ | ---------------- |
| 1  | **테마 소멸에 따른 급락**   | **상** | **상** | 60일선 대비 +105.2%, 회전율 226%      | 일간 주가·거래량        |
| 2  | **영업적자 지속**        | **상** | **상** | 5년 연속. 2026 Q2 -10.3억          | 분기 영업이익          |
| 3  | **매출 감소 지속**       | **상** | **상** | 2026 Q2 79억으로 3년 최저            | 분기 매출            |
| 4  | **12월 유상증자 신주 출회** | 중     | **상** | 1,522,070주(12.3%), 발행가 3,285원  | 2026-11-13 납입 여부 |
| 5  | 이익의 질              | **상** | 중     | 1H2026 순이익 19.2억 = 베트남 부지 매각   | 분기 기타손익          |
| 6  | 자산 소진              | **상** | 중     | 토지 재평가 완료, 투자부동산 0, 베트남 매각 완료  | 유형자산 잔액          |
| 7  | CB 전환              | 중     | 하     | 501,169주(4.05%), 전환가 5,986원    | 전환청구 공시          |
| 8  | 지배구조 불안정           | 중     | 중     | 최대주주 본인 2.30%, 특수관계인 합계 32.60% | 대량보유 공시          |
| 9  | 조명 업종 구조적 부진       | **상** | 중     | 비교군 5개사 전원 적자                  | 업종 실적            |
| 10 | 유동성 급변             | **상** | 중     | 유통물량 815만주, 회전율 343%           | 일간 거래량           |
| 11 | 자본잠식 재악화           | 하     | **상** | 지배주주 기준 13.6%(개선 중)            | 분기 자본총계          |
| 12 | 배당 부재              | —     | 하     | 지급 이력 없음                       | —                |

### 정성 리스크

**공시가 급등을 설명하지 않는다.** 8월 13일 거래소 조회공시 요구에 회사는 "현재 진행중이거나 확정된 공시규정상 중요한 공시사항이 없다"고 답했다. 최근 1개월 내 공시한 사항으로 전환가액 조정과 최대주주 소유주식 변동만 나열했다.

**테마의 근거가 검증 가능한 형태로 존재하지 않는다.** 광주 소재 자회사는 자산 100만원이고 7년째 청산 절차 중이다.

### 헷지 포인트

① 순차입금이 사실상 0(-1.9억)이다. ② 부채비율이 640.1%(FY2023)에서 122.9%로 개선됐다. ③ FY2024 감사보고서에 있던 계속기업 불확실성이 FY2025에 해소됐다. ④ 지배주주 기준 자본잠식률 13.6%로 관리종목 요건(50%)과 거리가 있다. ⑤ 증분 마진 30.2%로 매출만 늘면 이익 개선 속도가 빠르다. ⑥ 손익분기까지 필요한 증분 매출이 연 66억으로 크지 않다. ⑦ 오버행이 16.3%로 제한적이다.

## 8. 확률 가중 적정주가

| 시나리오     |   확률 |        적정주가 | 근거                                                                             |    기여 |
| -------- | ---: | ----------: | ------------------------------------------------------------------------------ | ----: |
| **보수**   |  33% |  **2,500원** | 테마 소멸, 급등 이전 회귀. PBR 1.16배. 시나리오 A                                             |   825 |
| **기본**   |  35% |  **4,500원** | 업종 상단(소룩스 2.32배) 수렴 + 손익분기 기대. PBR 2.08배. MA60·MA120(4,084\~4,197원) 부근. 시나리오 B | 1,575 |
| **낙관**   |  21% |  **7,000원** | 영업흑자 전환 확인 + 테마 잔존. PBR 3.24배                                                  | 1,470 |
| **극낙관**  |  11% | **11,000원** | 클러스터 수주 실현(시나리오 C) + PER 30배 적용. PBR 5.09배                                     | 1,210 |
| **가중평균** | 100% |  **5,080원** |                                                                                |       |

**현재가 8,380원 대비 -39.4%**

### 확률 배분 근거

\*\*보수·기본에 68%\*\*를 배정했다. PBR 3.88배가 전 종목 적자인 업종 중앙값(0.53배)의 7.3배이고, 현재가를 이익으로 정당화하려면 5년간 존재한 적 없는 수준의 수익성이 필요하며, 테마의 사실적 근거가 자산 100만원짜리 청산 법인 하나이기 때문이다.

\*\*낙관·극낙관에 32%\*\*를 준 것은 두 가지 때문이다. 첫째, 테마 수급의 힘이 실재한다. 두 달간 상한가 7번, 회전율 226%다. 둘째, 이 회사의 증분 마진 30.2%는 진짜여서 매출만 확보되면 이익 개선 속도가 빠르다. 손익분기까지 필요한 증분 매출이 연 66억으로 크지 않다는 점도 사실이다.

## 9. 결론

금호전기는 **좋아지고 있는 재무와 좋아지지 않는 영업, 그리고 둘 다와 무관한 주가**가 겹친 종목이다.

**재무는 실제로 개선됐다.** 부채비율이 640.1%(FY2023)에서 122.9%로 내려왔고, FY2024 감사보고서에 있던 계속기업 관련 중요한 불확실성이 FY2025에 해소됐다. 지배주주 기준 자본잠식률도 20.2% → 13.6%로 개선돼 관리종목 요건과 거리가 있다. 순차입금은 사실상 0이다.

**그러나 그 개선의 원천은 자산 매각이다.** 1H2026 순이익 19.2억은 기타이익 47.1억이 만들었고, 그 실체는 베트남 종속회사 토지·건물 매각(약 56.1억, 2026-05-19 잔금 완료)이다. 같은 기간 영업이익은 -9.1억에서 -9.9억으로 오히려 악화됐다. 그리고 팔 자산은 이제 없다. 토지는 2023년 재평가로 공정가치가 이미 장부에 있고, 투자부동산은 소멸했다.

**영업은 5년째 그대로다.** 5년 연속 영업적자이며 2026년 2분기 매출 79억은 3년 최저였다. 매출총이익률 30.2%는 준수한데 판관비 연 133억을 감당할 매출(연 440억)이 안 나온다.

**주가는 사업 밖의 이유로 올랐다.** 2026년 7월 6일 정부의 호남 반도체 클러스터 발표(광주 군공항 826만㎡ 국가산단 후보지 지정) 이후 테마주로 묶였다. 그런데 금호전기의 호남 연고는 **자산총액 100만원, 2019년 2월부터 청산 절차 중인 광주 소재 자회사 (주)금호에이엠티** 하나다. 주력 공장은 경기 화성, 토지는 평택에 있다. 게다가 1차 급등(6/25\~29 3연속 상한가)은 정부 발표보다 9일 앞섰고, 회사는 8월 14일 조회공시에 "중요 공시대상 없음"으로 답했다.

**투자 판단.**

**신규 진입은 권하지 않는다.** 확률가중 적정주가 5,080원은 현재가 대비 -39.4%다. 가장 낙관적인 시나리오(클러스터 수주 실현, FY2028 매출 620억)에서도 PER 20배 기준 6,820원으로 현재가에 못 미친다. 순자산은 주당 2,160원이며 추가로 드러날 자산가치가 없다.

**보유자는 분할 익절을 권한다.** 테마 모멘텀이 살아 있는 동안 방향 예측은 어렵지만, 12월 10일 유상증자 신주 1,522,070주(발행가 3,285원, 현재가 대비 -60.8%) 상장이 확정 일정으로 놓여 있다.

**한 가지는 공정하게 남겨둔다.** 이 회사는 매출 66억만 더 확보하면 손익분기에 닿고, 그 이후로는 증분 마진 30.2%가 빠르게 이익으로 전환된다. 조명 사업 자체가 죽은 것이 아니라 규모가 고정비를 못 넘는 것이다. **문제는 그 66억이 광주에서 오지는 않는다는 점이다.**

### 체크리스트: 확인할 것

| # | 항목                       | Bull 확인 기준          | Bear 확인 기준  |
| - | ------------------------ | ------------------- | ----------- |
| 1 | **분기 매출** (11월 중순 3분기)   | **100억 회복**         | 80억 미만 지속   |
| 2 | **분기 영업이익**              | **흑자 전환**           | -10억대 지속    |
| 3 | **유상증자 납입** (2026-11-13) | 납입 완료 후 물량 소화       | 5차 연기 또는 무산 |
| 4 | 반도체 클러스터 관련 수주 공시        | **단일판매·공급계약 공시 등장** | 계속 없음       |
| 5 | (주)금호에이엠티                | 청산 철회·사업 재개 공시      | 변화 없음       |
| 6 | 기타손익                     | 영업이익만으로 흑자          | 자산매각 의존 지속  |
| 7 | CB 전환청구                  | 없음                  | 501,169주 출회 |
| 8 | 최대주주 지분                  | 안정화·확대              | 추가 분산       |

**1번과 4번이 결정적이다.** 분기 매출이 100억을 회복하면 손익분기 논거가 살아나고, 반도체 클러스터 관련 수주가 실제 공시로 나오면 테마가 실체를 얻는다. 둘 다 없으면 보수 시나리오(2,500원)로 수렴할 가능성이 높다.

### 보고서 작성자 견해

이 종목을 분석하며 가장 오래 붙들었던 것은 반기보고서의 표 한 줄이었다.

> (주)금호에이엠티 / 2005년02월 / **광주광역시 광산구 용아로 717** / PCB ASSAY / **1** / 실질적 지배력 보유(의결권 72.45%)

단위는 백만원이다. 자산총액 100만원. 그리고 회사 연혁에는 "2019. 02. (주)금호에이엠티 영업활동 중단 및 법인청산절차 진행"이라고 적혀 있다.

두 달 사이 시가총액이 583억 늘었다. 그 상승을 지탱하는 호남 연고의 실체가 이 한 줄이다.

물론 테마주 투자자가 이 표를 근거로 매수하는 것은 아니다. 이름과 소재지의 우연한 일치, 그리고 유통주식이 5분의 1로 줄어든 수급 구조가 움직임을 만들었다. 액면병합이 "적정 유통주식수 유지"를 목적으로 7월 31일 재상장됐고, 그 직후 12거래일 만에 주가가 128.6% 올랐다는 순서가 그것을 보여준다.

**공정하게 덧붙이면, 이 회사는 망해가는 회사가 아니다.** 부채비율이 3분의 1로 줄었고 계속기업 불확실성이 해소됐으며 순차입금이 0이다. 손익분기까지 매출 66억이 남았을 뿐이다. 다만 그 개선을 만든 돈은 베트남 공장 부지를 판 돈이고, 이제 팔 것이 없다.

**결론은 이렇다.** 이 종목의 적정 가격을 논하려면 조명 사업의 매출이 언제 440억을 회복하느냐를 물어야 한다. 광주 군공항에 반도체 팹이 언제 서느냐를 묻는 것은 이 회사의 손익계산서와 연결되지 않는 질문이다. 적어도 지금 공시된 내용으로는 그렇다.