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# Valuation

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## 1. 현재 멀티플

| 지표         | SK가스       | 산출 근거                                                                     |
| ---------- | ---------- | ------------------------------------------------------------------------- |
| PER (TTM)  | 9.51x      | 242,000원 ÷ TTM EPS 25,453원 (순이익 2,338억 ÷ 유통주식 9,002천주)                    |
| PER (Fwd)  | 6.6\~10.6x | 컨센서스 EPS 21,017\~37,341원 (2026E, NH/하나/한화/iM/DS 합산)                       |
| PBR        | 0.74x      | 242,000원 ÷ BPS 325,701원 (자본 31,445억 ÷ 발행주식 9,257천주)                       |
| EV/EBITDA  | 6.93x      | EV(시총 22,403억 + 순차입금 \~25,000억) ÷ TTM EBITDA 약 7,000억 (하나 추정 2025 EBITDA) |
| EV/Revenue | 0.62x      | EV 47,403억 ÷ TTM 매출 76,763억                                               |
| ROE        | 7.4%       | TTM 순이익 2,338억 ÷ 자본 31,445억                                               |
| OP Margin  | 5.77%      | TTM OP 4,428억 ÷ 매출 76,763억                                                |
| 배당수익률      | 3.72%      | DPS 9,000원 ÷ 242,000원                                                     |

※ KIS API + DART CFS (2026-04-20). 2025 연결 기준

**핵심**: 2025년 울산GPS 온기가동·LPG 트레이딩 서프라이즈로 OP +54% 급증했으나, 2026년은 SMP 약세·LPG 안정화로 증익폭 제한. 현재 PBR 0.74x는 SK디스커버리 72.2% 지배구조에 따른 지주사 디스카운트와 자산 재평가 지연을 동시에 반영.

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## 2. Peer Comparison

### 선정 기준

국내 LPG·LNG·도시가스·발전 밸류체인 내 직접 경쟁사(E1·한국가스공사·삼천리)와 트레이딩·발전 포트폴리오 연관 석화(한화솔루션)로 국내 Peer 구성. 글로벌은 NH리서치가 참조한 TotalEnergies·Dominion Energy·중국 Sinopec를 인용.

| 기업              | 국가   | 시총      | Fwd PE  | PBR   | EV/EBITDA | OP Margin | ROE   |
| --------------- | ---- | ------- | ------- | ----- | --------- | --------- | ----- |
| **SK가스**        | 🇰🇷 | 22,403억 | 7.9x    | 0.74x | 6.93x     | 5.8%      | 7.4%  |
| E1              | 🇰🇷 | 6,627억  | 6.3x    | 0.28x | —         | —         | 4.5%  |
| 한국가스공사          | 🇰🇷 | 33,602억 | 25.3x   | 0.29x | —         | —         | 1.2%  |
| 삼천리             | 🇰🇷 | 5,596억  | 5.0x    | 0.28x | —         | —         | 5.7%  |
| 한화솔루션           | 🇰🇷 | 74,086억 | 적자      | 0.81x | —         | —         | -7.0% |
| TotalEnergies   | 🇫🇷 | —       | 10.7x   | 1.2x  | —         | —         | 11.0% |
| Dominion Energy | 🇺🇸 | —       | 17.0x   | 1.8x  | —         | —         | 10.8% |
| Sinopec         | 🇨🇳 | —       | 22.0x   | 1.0x  | —         | —         | 4.7%  |
| **국내 Peer 평균**  | 🇰🇷 | —       | \~12.2x | 0.41x | —         | —         | 2.4%  |
| **글로벌 평균**      | —    | —       | 16.6x   | 1.33x | —         | —         | 8.8%  |

※ 소스: KIS API/pykrx(국내, 2026-04-20), NH리서치 Cross Valuation 테이블(글로벌, FactSet)

### 할인율 분석

| 지표     | SK가스  | 글로벌 평균 | 할인율       |
| ------ | ----- | ------ | --------- |
| Fwd PE | 7.9x  | 16.6x  | **-52%**  |
| PBR    | 0.74x | 1.33x  | **-44%**  |
| ROE    | 7.4%  | 8.8%   | **-16%p** |

**포지셔닝**: SK가스는 글로벌 에너지 Peer 대비 PE 52% / PBR 44% 디스카운트. ROE 차이(-1.4%p)만으로는 설명되지 않는 과도한 할인으로, (1) 한국 증시 전반 코리아 디스카운트, (2) SK디스커버리 72.2% 지배 구조로 인한 유동성·의사결정 할인, (3) LPG 트레이딩 손익의 변동성 프리미엄이 복합 반영. 다만 국내 Peer 평균(PBR 0.41x) 대비로는 프리미엄을 받고 있어 울산GPS·LNG 터미널 옵셔널리티가 일부 인정된 상태.

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## 3. PBR 기반 적정주가

| 시나리오 | 적용 PBR | BPS      | 적정주가         | 현재가 대비 |
| ---- | ------ | -------- | ------------ | ------ |
| 보수적  | 0.70x  | 325,701원 | **227,991원** | -5.8%  |
| 기본   | 1.00x  | 325,701원 | **325,701원** | +34.6% |
| 낙관   | 1.30x  | 325,701원 | **423,411원** | +75.0% |

**PBR 적용 근거**:

* **보수(0.70x)**: 한화투자증권 PBR 밴드 하단(0.5\~0.7x)·하나증권 0.7x 밴드. 지주사 할인 지속 + SMP 약세·석화 시황 둔화 가정
* **기본(1.00x)**: 한화투자증권 밴드 상단(0.9x)과 iM증권 목표 PBR 0.88x, NH SOTP 산출 NAV(326,769원 ≒ 1.0x BPS)의 중간값. 울산GPS 정상화·LNG 포트폴리오 확대 반영
* **낙관(1.30x)**: 2022년 PDH 성장 구간(1.0\~1.1x) 이상으로, LNG 터미널(KET #3·CEC) 상업가동 성공 + SK어드밴스드 구조조정 완료 + LPG/LNG 차익거래 수익화 정상궤도 진입 시 달성 가능

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## 4. DCF Valuation

### 가정

| 항목     | 값                   | 비고                                                            |
| ------ | ------------------- | ------------------------------------------------------------- |
| WACC   | 7.5%                | 무위험이자율 3.5% + β 1.0 × 시장프리미엄 7.0% / 자본구조 반영                   |
| 자기자본비용 | 10.5%               | CAPM 기반                                                       |
| 타인자본비용 | 4.1%                | BBB+ 회사채 기준, 세후(유효세율 25%)                                     |
| 자본구조   | 자기자본 36% / 타인자본 64% | 시가총액 22,403억 vs IBD 39,880억 (2024)                            |
| FCF 기준 | 2,500억원             | 2024\~2025 CFO(373·527십억) 평균 \~ CAPEX(351·300십억) 평균 = 정상화 FCF |
| 예측기간   | 5년                  | 이후 Terminal Value                                             |
| 순차입금   | 25,000억원            | 2025 추정 (하나 순금융부채 2,990십억 / 한화 net debt 3,227십억 중간)           |

### 시나리오별 DCF 적정주가

| 시나리오               | 성장률  | 영구성장률 | EV(억)   | 적정주가         | 현재가 대비     |
| ------------------ | ---- | ----- | ------- | ------------ | ---------- |
| 보수적                | 0.0% | 0.0%  | 33,330억 | **92,572원**  | -61.7%     |
| 기본                 | 2.0% | 1.0%  | 40,580억 | **173,097원** | -28.5%     |
| 낙관                 | 4.0% | 2.0%  | 50,620억 | **284,631원** | +17.6%     |
| **확률가중(30/50/20)** | —    | —     | —       | **171,246원** | **-29.2%** |

※ DCF는 LPG 트레이딩 서프라이즈·SK어드밴스드 지분법 변동성을 반영하지 못해 저평가 편향. 본 종목은 PBR·SOTP 방식이 1차 밸류에이션 수단이며 DCF는 하방 참조용.

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## 5. 증권사 컨센서스

| 증권사         | 목표가          | 투자의견     | 방법론                                           | 날짜         |
| ----------- | ------------ | -------- | --------------------------------------------- | ---------- |
| NH투자증권      | 330,000원     | Buy (상향) | SOTP — LPG EV/EBITDA 6.0x + 관계사 지분가치          | 2026-03-09 |
| 하나증권        | 330,000원     | BUY (유지) | PBR 0.7x 밴드 상단 + LNG 옵셔널리티 프리미엄               | 2026-03-31 |
| 한화투자증권      | 320,000원     | Buy (유지) | PBR 밴드(0.7\~0.9x) 중간                          | 2026-02-10 |
| iM증권        | 300,000원     | Buy (하향) | 2026E BPS 340,415원 × PBR 0.88x                | 2026-02-09 |
| DS투자증권(안주원) | 380,000원     | 매수 (유지)  | 2026E EPS × Target PER 13.1x (국내 민간발전 30% 할인) | 2026-02-11 |
| 하나증권(선행)    | 330,000원     | BUY (유지) | PBR 0.7x                                      | 2026-02-09 |
| **컨센서스 평균** | **331,667원** | —        | —                                             | —          |

※ 현재가 242,000원 대비 컨센서스 평균 업사이드 **+37.1%**. 전 증권사 매수 의견 유지, 평균 TP 33만원 수준에서 수렴.

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## 6. 밸류에이션 논평

**핵심 판단**: 현재가 242,000원은 컨센서스 평균 331,667원 대비 **-27% 할인**, 기본 PBR 1.0x(325,701원) 대비 -26% 할인. DCF 기본 시나리오는 하방(173,097원)을 가리키지만 SOTP·PBR 방식은 33\~34만원대를 지지. 밸류에이션 방법론 간 괴리는 (1) FCF 저변동성 가정 vs. 트레이딩 업사이드, (2) SOTP상 관계사 지분(SK Advanced·울산GPS 49% 매각 예정) 가치의 불확실성에서 비롯.

**프리미엄/디스카운트 요인**:

| 요인                                            | 방향 | 조정폭   |
| --------------------------------------------- | -- | ----- |
| 지주사(SK디스커버리 72.2%) 유동성 할인                     | ↓  | -15%p |
| LPG 트레이딩 이익 변동성                               | ↓  | -8%p  |
| 울산GPS 온기가동 + 지분 49% 매각(소수지분 유동화)              | ↑  | +10%p |
| LNG 터미널(KET #3·CEC) 상업가동 → LNG-LPG 차익거래 옵셔널리티 | ↑  | +12%p |
| 배당 안정성(15년 연속 DPS 감소 無, 2026E DPS 10,000원)    | ↑  | +5%p  |
| SK어드밴스드(PDH) 적자 지속 + 구조조정 지연                  | ↓  | -6%p  |

**재평가 트리거**:

1. 울산GPS 지분 49% 매각 체결(하나증권·한화: 2026년 상반기 가시화 예상) → 대규모 현금 유입 및 신규 M\&A 재원
2. SK어드밴스드 구조조정 확정(설비 폐쇄·이전) → 지분법 손실 축소
3. 중동 지정학 리스크 심화 → LNG-LPG 스프레드 확대 시 2021\~22년 수준의 차익거래 이익(1.2조원 수준) 복원

**결론**: 현재 주가는 컨센서스 대비 27% 할인, 역사적 PBR 밴드 하단(0.7x)에 근접. PBR 0.7x 보수안(228천원)이 하방 지지선이며, 울산GPS 지분 매각·LNG 터미널 가동이 가시화되는 2026년 하반기부터 PBR 1.0x(326천원) 리레이팅 여력 확보. **현 수준에서 중기 매수 유효**하되, 단기 실적 모멘텀은 LNG-LPG 스프레드 축소·SMP 약세로 제한적이므로 분할 매수 권고.