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# 기초보고서

***

## 1. 기업 개요

| 항목               | 내용                                            | 소스                    |
| ---------------- | --------------------------------------------- | --------------------- |
| 종목코드             | 033560 (KOSDAQ)                               | DART                  |
| 대표자              | **김종규, 김태진** (각자대표)                           | DART                  |
| 업종               | 영상 및 음향기기 제조업 (26529) — **실질은 부동산 임대업**       | DART                  |
| 설립일              | 1991-10-07 (1990년 삼부물산으로 창업, 2011년 KOSDAQ 상장) | DART                  |
| 소재지              | 인천광역시 서구 첨단기술로 33 (2025-02 송도동에서 이전)          | DART                  |
| 발행주식수            | 보통주 **17,100,000주** (액면 500원)                 | DART                  |
| 유통주식수            | 15,422,472주 (**자기주식 1,677,528주, 9.81%**)      | DART                  |
| Fully-Diluted 시총 | \~882억원 (CB·BW·스톡옵션 **없음** — 희석 요인 0)         | DART                  |
| 시가총액             | \~882억원 (5,160원 기준)                           | KIS                   |
| 현재가 / PER / PBR  | 5,160원 / **19.8x(TTM)** / **0.52x**           | KIS·DART (2026-08-03) |
| 52주 고/저          | **5,160원(당일 신고가)** / 2,760원 (2025-11-25)      | yfinance 일봉           |
| 1년 수익률           | **+75.2%** (2025-08-04 2,945원 → 5,160원)       | yfinance              |
| 최대주주             | 김종규 **44.05%** (특수관계인 합계 **47.62%**)          | DART                  |
| 감사의견             | 신한회계법인 — **적정** (2025)                        | DART                  |
| 결산월              | 12월                                           | DART                  |

> 🚨 **KIS PER 5.39x는 착시다 — 일회성 부동산 매각차익이 만든 값** KIS가 반환한 PER 5.39x / EPS 957원은 **2025년 순이익 163.7억원**을 기준으로 한다. 그런데 이 163.7억의 대부분은 **2025년 1월 31일 완료된 송도 사옥 매각(238억원)에 따른 일회성 이익**이다. 2025년 1분기 순이익만 134.6억원이었고, 같은 분기 영업손실은 -13.2억원이었다. **TTM(2025 Q2\~2026 Q1) 순이익은 44.5억원이며, 이 기준 PER은 19.8x다.**

> ⚠️ **KIS 당일 데이터 부재 (5종목 연속 재현)**: 수집 시각(2026-08-04 08:47)이 장 시작 전이라 KIS가 **52주 고/저·거래량·등락률을 모두 0으로 반환**했다. `current_price` 5,160원은 **직전 거래일(2026-08-03) 종가**이며, 이날 +11.1% 급등하며 52주 신고가를 경신했다. 그 결과 T2의 피봇 포인트가 P=R1=R2=S1=S2=5,160원으로 산출됐다(폐기).

> 📌 **2026-07-08 사업보고서 기재정정으로 손익 구조가 재분류됐다**: 무선헤드셋 사업이 **중단영업**으로 재분류되면서 2024년 매출이 183.1억 → **50.9억**, 영업이익이 -28.0억 → **+32.5억**으로 바뀌었다. `data.json`의 연간 데이터에는 정정 전 수치가 섞여 있어, 본 보고서는 정정본 원문을 기준으로 재작성했다.

***

## 2. 사업 구조 — 제조업에서 부동산 임대업으로

### 사업 전환의 전말

블루콤은 2025년 12월 5일자로 **35년간 해온 주력 사업을 완전히 접었다.**

| 항목         | 내용                                                           |
| ---------- | ------------------------------------------------------------ |
| 영업정지 분야    | **무선헤드셋 ODM 개발 및 제조**                                        |
| 영업정지금액     | **157.3억원**                                                  |
| 최근 매출총액 대비 | **85.9%**                                                    |
| 영업정지 사유    | "고객사의 무선헤드셋 **사업물동 급감**, **ODM 제조사 이원화**로 당사 매출 급감 및 수익성 악화" |
| 영업정지 영향    | "중단된 사업의 최근 3개년간 매출액이 급감하여 **평균 영업손실률 -14%**"                |
| 향후 대책      | "**부동산 투자 및 임대사업**으로 인한 매출이 꾸준히 상승하고 있으며, 새로운 신규사업도 물색 중"    |

*(2025-12-05 주요사항보고서(영업정지). 같은 날 주권매매거래정지 — "중요한 영업정지")*

**고객사는 LG전자였다.** 사업보고서에 주요 상표로 \*\*"1. ODM 공급방식 LG전자: LG TONE FREE, LG TONE+ / 2. 자사브랜드: DECIBEL, EXFIT"\*\*이 명시돼 있다. LG전자의 무선이어폰 물동이 줄고 ODM 공급사가 이원화되면서 물량이 사라졌다.

### 현재의 사업 — 부동산 투자·임대

사업보고서 사업의 개요는 다음과 같이 시작한다.

> "당사는 블루투스 이어폰 및 헤드셋 및 기타제품을 제조, 판매하였으나 공시서류 작성기준일 현재 **무선이어폰 사업은 물동급감 및 수익성 악화로 25년12월 사업종료 계약을 완료**하여 영업정지 공시를 하였습니다. 당사는 현재 **임대사업을 주요 사업으로 영위**하고 있으며, 임대매출은 매년 지속적으로 성장하고 있습니다."

> "임대수익의 중요성이 커짐에 따라 **부동산투자운용팀을 신설**하고 **부동산투자부문을 별도의 영업부문으로 구성** 및 중장기 경영계획을 수립하여 이를 통해 안정적인 수익 및 자산가치 극대화를 목표로 하고 있습니다."

### 사업부문별 매출 구조 (2025년, 연결)

| 사업부문      | 매출유형 | 주요 품목                  |    매출(억) |        비중 |
| --------- | ---- | ---------------------- | -------: | --------: |
| **부동산투자** | 임대   | —                      | **58.1** | **81.7%** |
| 블루투스      | 제품   | 블루투스 이어폰 (넥밴드, TWS)    |      3.8 |      5.4% |
| 기타 및 A/S  | —    | 제품 샘플, A/S 자재, ODM 개발비 |      9.2 |     12.9% |
| **합계**    |      |                        | **71.1** |    100.0% |

※ 2025년 \[기재정정]사업보고서(제35기) 원문. **블루투스 매출은 2025년 12월 종료되어 연결포괄손익계산서상 중단영업이익에 반영**됐으며, 계속영업 기준 매출은 임대 58.07억원이다.

### 영업부문별 자산·부채 (2025년말, 연결)

| 구분          |           자산 |        비유동자산 |         부채 |
| ----------- | -----------: | -----------: | ---------: |
| 제조 및 판매부문   |       637.2억 |       417.3억 | **458.0억** |
| **부동산투자부문** | **1,575.0억** | **1,575.0억** |   **0.4억** |
| 부문 합계       |     2,212.2억 |     1,992.3억 |     458.4억 |
| 부문간 제거      |      -203.4억 |       -52.7억 |    -151.1억 |
| **연결 총계**   | **2,008.9억** |     1,786.4억 | **307.4억** |

\*\*부동산투자부문 자산이 1,575.0억으로 연결 자산의 78.4%\*\*이며, **부채는 0.4억으로 사실상 무차입**이다. 차입금은 전부 제조(중단사업) 부문에 남아 있다.

### 투자부동산 상세 (연결)

| 항목           |     2024년말 |       2025년말 |          증감 |
| ------------ | ---------: | -----------: | ----------: |
| 토지 (장부가)     |     708.4억 | **1,106.1억** |     +397.7억 |
| 건물 (총장부가)    |     302.4억 |       516.4억 |     +214.0억 |
| — 감가상각누계액    |     -38.2억 |       -47.4억 |             |
| 건물 (장부가)     |     264.2억 |   **468.9억** |     +204.7억 |
| **투자부동산 합계** | **972.7억** | **1,575.0억** | **+602.3억** |

**2025년 증가분 602.3억의 내역**:

| 항목                     |                                금액 |
| ---------------------- | --------------------------------: |
| 신규 취득                  |                            +51.2억 |
| **자가사용부동산 → 투자부동산 대체** | **+560.4억** (토지 346.5 + 건물 214.0) |
| 감가상각비                  |                             -9.3억 |
| **순증**                 |                       **+602.3억** |

**무선이어폰 사업을 접으면서 생산 시설 560.4억원어치가 임대용 자산으로 전환됐다.** 회계적으로는 계정 재분류이지만, 실질적으로는 **공장이 임대 부동산이 됐다**는 뜻이다.

* 투자부동산은 **원가법**으로 평가한다(토지 상각 없음, 건물 40년 정액법). **공정가치 재평가를 하지 않으므로 장부가 1,575억은 시가가 아니라 취득원가 기준**이다
* 투자부동산 중 9.6억원 상당에 **예수보증금 관련 전세권**이 설정돼 있다

### 비즈니스 특성

* **자산은 크고 수익은 작다** — 투자부동산 1,575억이 만든 2025년 임대매출은 58.1억, 영업이익은 6.5억이다. **총수익률 3.7%, 순수익률 0.41%**. 2026 Q1 기준으로는 연 환산 매출 73억(4.64%), 영업이익 24억(1.53%)으로 개선 중이나 여전히 낮다
* **원가법 적용 — 자산 재평가 이익이 없다** — 부동산 가격이 올라도 손익·자본에 반영되지 않는다. 반대로 **장부가가 시가보다 낮을 가능성**도 있다
* **부동산은 무차입** — 부동산투자부문 부채가 0.4억이다. 연결 차입금 160억은 제조(중단사업) 부문에 귀속된다
* **CB·BW·스톡옵션 전무** — 희석 요인이 구조적으로 0이다
* **자기주식 9.81%** — 1,677,528주를 보유하며 2026년 2월 40억원 규모 신탁계약을 추가 체결했다

***

## 3. 실적 분석

### 직전 3개년 실적 및 2개년 추정 (계속영업 기준, 연결)

| 연도    |    매출(억) |    YoY |   영업이익(억) | OPM(%) |  계속영업이익(억) |   중단영업(억) |     순이익(억) | ROE(%) |
| ----- | -------: | -----: | --------: | -----: | ---------: | --------: | ---------: | -----: |
| 2023  |    327.7 |      — | **-77.1** |  -23.5 |          — |         — |  **-27.5** |   -1.7 |
| 2024  | **50.9** | -84.5% | **+32.5** |   63.9 |      +39.0 |     -15.3 |  **+23.8** |    1.5 |
| 2025  | **58.1** | +14.1% |  **+6.5** |   11.2 | **+182.0** | **-18.3** | **+163.7** |    9.6 |
| 2026E |       78 | +34.3% |        26 |   33.3 |         40 |         0 |         40 |    2.4 |
| 2027E |       85 |  +9.0% |        30 |   35.3 |         32 |         0 |         32 |    1.9 |

※ 2026-07-08 \[기재정정]사업보고서 기준. 무선헤드셋 사업이 중단영업으로 재분류되어 2024년 매출이 183.1억 → 50.9억으로 조정됐다. 2023년은 정정 전 기준이라 직접 비교가 어렵다. ※ **증권사 컨센서스가 존재하지 않는다**(FnGuide 리포트 목록 로딩 실패). 2026E·2027E는 필자 추정이며, 근거는 ① 2026 Q1 실적(매출 18.2억·영업이익 6.0억)의 연 환산, ② 중단영업 소멸에 따른 일회성 손익 종료 가정이다.

**2025년 순이익 163.7억의 실체**:

| 항목             |          금액 |
| -------------- | ----------: |
| 영업이익 (계속영업)    |       +6.5억 |
| **계속영업 당기순이익** | **+182.0억** |
| 중단영업 당기순손실     |      -18.3억 |
| **당기순이익**      | **+163.7억** |
| 계속영업 EPS       |      1,110원 |
| 중단영업 EPS       |       -112원 |

영업이익 6.5억인데 계속영업 순이익이 182.0억이다. **차액 175.5억의 원천은 2025년 1월 31일 완료된 송도 사옥 매각**이다.

| 항목        | 내용                                                 |
| --------- | -------------------------------------------------- |
| 매각 자산     | 인천 연수구 벤처로 116(송도동) — **토지 5,460.2㎡, 건물 7,885.3㎡** |
| 매각 대금     | **238억원**                                          |
| 양수인       | 구심이엔지 / 구심엔지니어링                                    |
| 계약 체결     | 2023-11-15 (외부평가: 한울회계법인)                          |
| **잔금 완료** | **2025-01-31**                                     |
| 자본 증가 효과  | **이익잉여금 +171.8억** (합병등종료보고서 기재)                    |

이후 회사는 2025년 2월 7일 본점 소재지를 **인천 서구 첨단기술로 33**으로 변경했다.

**즉 2025년 실적은 "본사 사옥을 팔아 만든 이익"이며, 이를 근거로 계산한 PER 5.39x는 반복되지 않는다.**

### 최근 9분기 실적

| 분기          |    매출(억) |         YoY |   영업이익(억) |     순이익(억) | 비고              |
| ----------- | -------: | ----------: | --------: | ---------: | --------------- |
| 2024 Q1     |     48.3 |      -38.9% |     -13.6 |        6.7 |                 |
| 2024 Q2     |     41.8 |      -29.6% |      -7.3 |        0.6 |                 |
| 2024 Q3     |     85.4 |       +1.0% |      -3.7 |        4.2 |                 |
| 2024 Q4     |      7.6 |      -92.8% |      -3.4 |       12.3 |                 |
| **2025 Q1** |  **5.8** |      -88.0% | **-13.2** | **+134.6** | **송도 사옥 매각 반영** |
| 2025 Q2     |     29.0 |      -30.7% |      +2.4 |  **-26.9** |                 |
| 2025 Q3     |     16.8 |      -80.3% |      +1.9 |      +35.8 |                 |
| 2025 Q4     |      6.4 |      -15.1% | **+15.4** |      +20.1 | 사업 종료(12/5)     |
| **2026 Q1** | **18.2** | **+213.8%** |  **+6.0** |  **+15.5** | **임대업 단독 첫 분기** |

※ 2024\~2025 분기 매출은 정정 전(블루투스 포함) 기준이 섞여 있어 분기 간 직접 비교에 한계가 있다.

**2026 Q1이 실질적인 새 출발점이다.** 무선이어폰 사업이 2025년 12월 5일 종료됐으므로 2026년 1분기는 **부동산 임대업만으로 구성된 첫 분기**다.

| 2026 Q1 항목  |                    금액 |
| ----------- | --------------------: |
| 영업수익 (임대)   |   **18.2억** (+213.8%) |
| 영업이익        | **+6.0억** (OPM 33.1%) |
| 금융수익 / 금융원가 |         +0.2억 / -1.5억 |
| **계속영업이익**  |             **+8.9억** |
| **중단영업이익**  |             **+6.6억** |
| **당기순이익**   |            **+15.5억** |

**계속영업 기준 분기 이익 8.9억을 연 환산하면 35.8억**이다. 시가총액 882억 기준 **PER 24.6x**로, 부동산 임대업으로만 보면 저렴하지 않다.

### 재무상태표 요약 (연결)

| 항목(억원)        |      2024 |        2025 | **2026 Q1** |
| ------------- | --------: | ----------: | ----------: |
| **자산총계**      |   2,015.1 |     2,008.9 | **1,996.5** |
| (현금및현금성자산)    |      22.7 |        45.1 |    **24.9** |
| (단기금융상품)      |         — |         0.6 |        26.0 |
| **(현금성 소계)**  |      22.7 |        45.7 |    **50.9** |
| (매출채권 및 기타채권) |         — |         2.6 |         9.2 |
| (재고자산)        |       3.2 |       **0** |       **0** |
| **(투자부동산)**   | **972.7** | **1,575.0** | **1,571.8** |
| (유형자산)        |     700.4 |       150.1 |       144.3 |
| **부채총계**      |     415.6 |       307.4 |   **296.5** |
| (차입금 합계)      |         — |       160.0 |   **160.0** |
| **자본총계**      |   1,599.5 |     1,701.5 | **1,700.0** |
| — 이익잉여금       |         — |     1,409.1 |     1,424.6 |
| — 자기주식(차감)    |         — |       -56.8 |   **-71.4** |
| 부채비율          |     26.0% |       18.1% |   **17.4%** |

※ 소스: DART CFS 원문 (2025 \[기재정정]사업보고서, 2026 Q1 분기보고서)

**재무상태 해석 — 네 가지가 중요하다.**

**첫째, 재고자산이 0원이다.** 2024년 3.2억에서 완전히 사라졌다. **제조업체가 아니라는 사실이 대차대조표에 그대로 찍혀 있다.**

**둘째, 투자부동산 1,571.8억이 자산의 78.7%다.** 시가총액 882억의 \*\*178.2%\*\*다. 유형자산 144.3억을 더하면 부동산 관련 자산만 1,716.1억으로 시총의 194.5%다.

**셋째, 차입금 160억은 유지되고 있다.** 유동성 대체분 80억 + 유동 60억 + 비유동 20억이다. 현금성 자산 50.9억을 빼면 **순차입금 109.1억**이다.

**넷째, 자기주식이 늘고 있다.** 56.8억(2025말) → 71.4억(2026 Q1)으로 분기 중 14.6억을 매입했다. 2026년 2월 12일 체결한 **40억원 규모 자기주식 취득 신탁계약**이 집행 중이다.

### 핵심 재무비율

| 항목              |   2023 |   2024 |      2025 |        2026 Q1 |
| --------------- | -----: | -----: | --------: | -------------: |
| ROE             |  -1.7% |   1.5% |  **9.6%** |      3.6%(연환산) |
| ROE (일회성 제외 추정) |      — |      — | **-0.7%** |           3.6% |
| 부채비율            |  10.8% |  26.0% |     18.1% |      **17.4%** |
| 순차입금            |      — |      — |    114.3억 |     **109.1억** |
| **투자부동산 총수익률**  |      — |  5.23% | **3.69%** | **4.64%**(연환산) |
| **투자부동산 순수익률**  |      — |  3.34% | **0.41%** | **1.53%**(연환산) |
| 영업활동현금흐름        |  91.7억 | 106.0억 | **-1.2억** |              — |
| CAPEX           | 122.9억 | 515.3억 |     53.7억 |              — |
| **배당수익률**       | **0%** | **0%** |    **0%** |         **0%** |

**2025년 ROE 9.6%는 송도 사옥 매각차익이 만든 값이다.** 일회성을 제외하면 -0.7% 수준이다.

**투자부동산 수익률이 이 회사의 핵심 지표다.** 1,575억의 자산이 2025년에 만든 영업이익은 6.5억(순수익률 0.41%)에 불과했다. 2026 Q1 기준으로는 연 환산 24.1억(1.53%)으로 개선됐으나, **국내 상장 리츠의 통상 Cap Rate 4\~6%에 크게 못 미친다.**

### 실적 해석

**이 회사의 실적은 두 개의 시기로 나눠 봐야 한다.**

**\~2025년**: 무선이어폰 ODM 사업의 붕괴와 그 정리 과정이다. 매출은 714.9억(2021) → 586.2 → 327.7 → 183.1 → 58.1억(2025, 계속영업 기준)으로 **4년간 91.9% 사라졌다.** 2023년 영업손실 -77.1억이 바닥이었고, 2025년 12월 사업이 공식 종료됐다. 그 사이 송도 사옥을 238억에 팔아 순이익을 만들었다.

**2026년\~**: 부동산 임대업 단독 국면이다. 2026 Q1 영업수익 18.2억, 영업이익 6.0억(OPM 33.1%), 계속영업이익 8.9억. **연 환산 매출 73억·영업이익 24억·순이익 36억**이 새로운 기준선이다.

**시가총액 882억을 이 기준선으로 평가하면 PER 24.6x, 투자부동산 순수익률 1.53%다.** 반면 자산 기준으로는 투자부동산 1,571.8억이 시총의 178.2%이고 PBR은 0.52x다. **이 괴리가 이 종목의 전부이며, T3에서 상세히 다룬다.**

***

## 4. 성장 동력 분석

**동력 1: 베트남 자산 매각 잔금 USD 13.55M ⭐⭐⭐ (◉)** 종속회사 **BLUECOM VINA Co., Ltd.**(베트남 하이퐁 Trang Due 산업단지)의 토지·건물을 **NANZHUO HI-TECH**에 매각하는 계약이다.

| 항목           | 내용                                                 |
| ------------ | -------------------------------------------------- |
| 계약일          | **2024-04-24**                                     |
| 총 매각금액       | **USD 15,000,000** (계약 시 환율 1,377.9원 적용 시 206.7억원) |
| 계약금 (수령 완료)  | USD 1,450,000 (2024-04-24)                         |
| **잔금 (미수령)** | **USD 13,550,000** (약 **190억원**)                   |
| 처분 목적        | "경영효율화 및 재무구조 개선"                                  |
| **잔금 예정일**   | **2026-09-30**                                     |

**문제는 이 잔금일이 계속 밀리고 있다는 점이다.** 2026년 4월 15일에 두 차례, 7월 14일에 한 차례 정정공시가 나왔고, 마지막 정정에서 잔금일이 **2026-07-15 → 2026-09-30**으로 변경됐다. 정정 사유는 \*\*"현지 소유권 이전 행정절차 지연"\*\*이며, 공시문 자체가 "진행상황에 따라 변동될 수 있습니다"라고 명시하고 있다.

**계약 체결 후 2년 3개월이 지났고 잔금은 여전히 미수령이다.** 성사되면 현금이 50.9억 → 약 240억으로 늘어 시가총액의 27%가 현금이 되지만, **연기가 반복되고 있다는 사실 자체가 리스크**다.

**동력 2: 임대 매출의 실질적 성장 ⭐⭐ (◎)** 2026 Q1 영업수익 18.2억은 전년 동기(5.8억) 대비 \*\*+213.8%\*\*다. 2025년 자가사용부동산 560.4억이 투자부동산으로 전환되면서 임대 가능 면적이 크게 늘어난 효과다. 회사는 **부동산투자운용팀을 신설**하고 부동산투자부문을 별도 영업부문으로 구성했다고 밝혔다.

연 환산 기준 매출 73억·영업이익 24억이며, 투자부동산 순수익률이 0.41%(2025) → \*\*1.53%(2026 Q1 연환산)\*\*로 개선되고 있다. **다만 여전히 리츠 통상 수준(4\~6%)의 3분의 1에 불과하다.**

**동력 3: 자기주식 매입 — 유일한 주주환원 ⭐⭐ (◎)** 2026년 2월 12일 **40억원 규모 자기주식 취득 신탁계약**을 체결했고, 2026 Q1에 14.6억원어치를 매입해 자기주식 장부가가 56.8억 → 71.4억이 됐다. 현재 자기주식은 \*\*1,677,528주(9.81%)\*\*다.

배당가능이익은 **1,242.3억**으로 충분하며(2026-02-12 공시 기준), 자기주식 취득 한도는 1,202.3억이다. **재원은 넉넉한데 배당은 하지 않고 자사주만 사고 있다.**

**동력 4: 무배당 정책의 전환 가능성 ⭐ (○)** 2021년 DPS 5원(총 0.85억원)을 지급한 것이 유일한 배당 이력이며, \*\*2026년 3월 27일 정기주총에서도 기말배당·중간배당 모두 "-"\*\*로 확정됐다. 제조업 시절에는 적자를 이유로 설명이 가능했으나, **부동산 임대업으로 전환한 지금은 논리가 달라진다.** 임대업은 안정적 현금흐름을 배당으로 돌리는 것이 표준 모델이며(리츠 평균 배당수익률 6.20%), 정책 전환 시 리레이팅의 방아쇠가 될 수 있다. 다만 **현재까지 그런 신호는 공시된 바 없다.**

***

## 5. 리스크 분석

### DART 체크리스트

| #  | 항목             | 상태                                           | 소스   |
| -- | -------------- | -------------------------------------------- | ---- |
| 1  | 감사의견           | ✅ 적정 (신한회계법인, 2025)                          | DART |
| 2  | CB/BW 발행       | ✅ **0건**                                     | DART |
| 3  | 유상증자           | ✅ **없음**                                     | DART |
| 4  | 최대주주 지분        | ✅ 47.62% (김종규 44.05%)                        | DART |
| 5  | **최대주주 담보 제공** | ⚠️ **1,700,000주 (9.94%) 주요계약 체결**            | DART |
| 6  | 자기주식           | ℹ️ 1,677,528주 (9.81%), 신탁 40억 진행 중           | DART |
| 7  | 부채비율           | ✅ 17.4% (2026 Q1)                            | DART |
| 8  | **주력사업 중단**    | 🚨 **2025-12-05 무선헤드셋 ODM 영업정지 (매출의 85.9%)** | DART |
| 9  | **배당**         | 🚨 **무배당 (2021년 DPS 5원이 유일)**                | DART |
| 10 | 사업보고서 정정       | ℹ️ 2026-07-08 기재정정 (중단영업 재분류)                | DART |
| 11 | 소송·횡령·배임       | ✅ 없음 (42건 공시 전수 확인)                          | DART |

### 🚨 리스크 1: 자산은 큰데 수익률이 너무 낮다

| 연도            |    투자부동산 |  임대매출 |  영업이익 | **총수익률** |  **순수익률** |
| ------------- | -------: | ----: | ----: | -------: | --------: |
| 2024          |   972.7억 | 50.9억 | 32.5억 |    5.23% | **3.34%** |
| 2025          | 1,575.0억 | 58.1억 |  6.5억 |    3.69% | **0.41%** |
| 2026 Q1 (연환산) | 1,571.8억 | 73.0억 | 24.1억 |    4.64% | **1.53%** |

**국내 상장 리츠의 통상 Cap Rate(순수익률)는 4\~6%다.** 블루콤의 1.53%(2026 Q1 연환산)는 그 3분의 1 수준이며, 2025년에는 0.41%까지 떨어졌다.

**원인은 두 가지로 추정된다.** ① 2025년 자가사용부동산 560.4억을 투자부동산으로 전환하면서 **아직 임차인을 채우지 못한 공실**이 상당하다는 것, ② 제조 시설을 임대용으로 전환하는 과정의 비용이다. **공실률과 임대차 계약 현황이 공시되지 않아 정확한 진단은 불가능하다.**

**투자부동산 1,575억이 리츠 수준(Cap Rate 5%)의 수익을 냈다면 영업이익은 연 79억이었을 것이다. 실제는 24억이다.**

### 🚨 리스크 2: 무배당 — 부동산 임대업의 정체성 문제

| 기업                   |     배당수익률 | 사업         |
| -------------------- | --------: | ---------- |
| 코람코라이프인프라리츠 (357120) | **7.91%** | 부동산 임대     |
| 롯데리츠 (330590)        | **6.80%** | 부동산 임대     |
| 삼성FN리츠 (448730)      | **5.12%** | 부동산 임대     |
| SK리츠 (395400)        | **4.96%** | 부동산 임대     |
| **리츠 평균**            | **6.20%** |            |
| **블루콤 (033560)**     |    **0%** | **부동산 임대** |

*(2026-08-03 기준)*

**같은 사업을 하는데 한쪽은 5\~8% 배당하고 블루콤은 0%다.** 배당가능이익은 1,242.3억으로 충분하다.

리츠는 법적으로 배당가능이익의 90% 이상을 배당해야 하므로 직접 비교는 무리다. 그러나 **투자자 입장에서 "부동산 임대 수익에 투자한다"는 선택지를 놓고 보면, 블루콤은 현금흐름을 전혀 돌려주지 않는 대안**이다. 이것이 PBR 0.52x의 근본 원인이다.

### ⚠️ 리스크 3: 베트남 잔금 190억이 세 차례 연기됐다

| 시점              | 잔금 예정일                      | 정정 사유                   |
| --------------- | --------------------------- | ----------------------- |
| 2024-04-24 (계약) | —                           | 계약 체결                   |
| 2026-04-15      | (정정 2건)                     | —                       |
| **2026-07-14**  | **2026-07-15 → 2026-09-30** | **"현지 소유권 이전 행정절차 지연"** |

**계약 후 2년 3개월, 잔금 USD 13,550,000(약 190억원)은 아직 들어오지 않았다.** 이 금액은 시가총액 882억의 \*\*21.5%\*\*에 해당한다.

베트남 하이퐁 Trang Due 산업단지 소재 토지·건물이며 매수인은 NANZHUO HI-TECH다. 공시는 "진행상황에 따라 변동될 수 있습니다"라고 명시하고 있어 **추가 연기 가능성을 배제할 수 없다.**

### ⚠️ 리스크 4: 최대주주 지분 9.94%가 담보로 묶여 있다

2025년 12월 3일자 대량보유상황보고서(일반, 보고자 김종규)에 따르면, 보유주식 8,143,824주(47.62%) 중 \*\*주요계약 체결 주식이 1,700,000주(9.94%)\*\*다. 직전 보고의 1,500,000주(8.77%)에서 **20만주 증가**했다.

**최대주주 보유분의 20.9%가 주식담보대출 등으로 묶여 있다는 뜻**이며, 주가 급락 시 반대매매 위험이 있다. 다만 현재 주가가 52주 신고가 부근이라 단기 위험은 낮다.

### Ownership & 오버행

| 구분                 |           주식수 |    지분율(%) | 비고                     |
| ------------------ | ------------: | --------: | ---------------------- |
| 김종규                |     7,532,000 | **44.05** | 특별관계자(각자대표)            |
| 김태진                |       379,328 |      2.22 | 최대주주 본인(각자대표)          |
| 김주연                |       116,248 |      0.68 | 특별관계자                  |
| 김주경                |       116,248 |      0.68 | 특별관계자                  |
| **최대주주 및 특수관계인 계** | **8,143,824** | **47.62** | 중 1,700,000주(9.94%) 담보 |
| **자기주식**           | **1,677,528** |  **9.81** | 의결권 없음, 신탁 매입 중        |
| 기타 유통주식            |     7,278,648 | **42.57** | 약 376억원                |
| **합계**             |    17,100,000 |    100.00 |                        |

| 구분             | 잔액/수량  |   희석비율 |
| -------------- | ------ | -----: |
| CB / BW / 스톡옵션 | **없음** | **0%** |

**오버행이 없다.** 전환사채·신주인수권부사채·스톡옵션이 전혀 없고 유상증자 이력도 없다. 오히려 **회사가 40억 신탁으로 자사주를 매입 중**이라 수급은 매수 우위다.

최대주주 47.62% + 자기주식 9.81% = **57.43%가 시장에 나오지 않는 물량**이며, 실질 유통은 42.57%(약 376억원)다.

### 기타 리스크

* **사업 실체의 전환기** — 35년간 제조업을 하던 조직이 부동산 임대업으로 전환하는 중이다. 부동산투자운용팀은 2025년에 신설됐고 자산운용 역량이 검증되지 않았다
* **투자부동산을 원가법으로 평가한다** — 공정가치 재평가를 하지 않으므로 부동산 가치 상승이 재무제표에 반영되지 않는다. 장부가 1,575억이 시가보다 낮을 수도, 높을 수도 있으며 **외부 감정평가 결과가 공시되지 않는다**
* **차입금 160억이 남아 있다** — 부동산 부문은 무차입이지만 연결 기준 차입금 160억이 있고, 현금성 자산 50.9억을 빼면 순차입금 109.1억이다
* **영업활동현금흐름이 마이너스로 전환** — 2023년 91.7억, 2024년 106.0억에서 **2025년 -1.2억**이 됐다. 사업 종료 과정의 일회성 요인일 수 있으나 확인이 필요하다
* **신규사업이 미정** — 회사는 영업정지 공시에서 "새로운 신규사업도 물색 중"이라고 밝혔으나 구체적 내용은 공시되지 않았다. 부동산 임대만으로는 성장 스토리가 제한적이다
* **주가가 1년 만에 +75.2%** — 2,945원(2025-08-04) → 5,160원(2026-08-03). 최근 1개월에만 +34.9%다. 자산가치 스토리의 상당 부분이 이미 반영됐을 가능성이 있다

***

## 6. 경쟁 구도

### 비교 대상 — 상장 리츠

블루콤은 업종코드상 "영상 및 음향기기 제조업"이지만 **실질은 부동산 임대업**이다. 파이프라인이 배정한 Peer는 SK리츠 1개뿐이므로 국내 주요 상장 리츠로 확장했다.

| 기업                   |   시총(억) |     배당수익률 | 자산 성격               |
| -------------------- | ------: | --------: | ------------------- |
| **블루콤 (033560)**     | **882** |    **0%** | 인천 소재 산업용 부동산 (원가법) |
| SK리츠 (395400)        |  16,527 | **4.96%** | SK서린빌딩·주유소 등        |
| 롯데리츠 (330590)        |  10,446 | **6.80%** | 롯데백화점·마트 등          |
| 삼성FN리츠 (448730)      |   4,898 | **5.12%** | 삼성화재 사옥 등           |
| 코람코라이프인프라리츠 (357120) |   3,971 | **7.91%** | 주유소·물류센터            |
| **리츠 평균**            |       — | **6.20%** |                     |

※ 소스: yfinance (2026-08-03). 블루콤 수치는 DART 원본 기준.

**리츠와의 구조적 차이를 인정해야 한다.** 리츠는 ① 부동산투자회사법에 따라 배당가능이익의 90% 이상을 의무 배당하고, ② 법인세를 사실상 면제받으며, ③ 자산을 공정가치로 평가해 공시한다. 블루콤은 셋 다 해당하지 않는 **일반 사업회사**다.

**그럼에도 투자자 관점의 비교는 유효하다.** "부동산 임대 수익에 투자한다"는 목적으로 보면 리츠는 연 5\~8%의 현금 배당을 주고, 블루콤은 0%를 준다. **블루콤의 투자 논리는 배당이 아니라 "자산가치와 시가총액의 갭"에 있어야 한다.**

### 자산 대비 밸류에이션

| 지표             |          블루콤 |
| -------------- | -----------: |
| 시가총액           |         882억 |
| 투자부동산 장부가      | **1,571.8억** |
| **시총 / 투자부동산** |    **0.56x** |
| 순자산(자본총계)      |     1,700.0억 |
| **PBR**        |    **0.52x** |
| 순차입금           |       109.1억 |
| EV (시총 + 순차입금) |       991.5억 |
| **EV / 투자부동산** |    **0.63x** |

**투자부동산 장부가의 56%에 회사 전체가 거래되고 있다.** 단, 이 장부가는 원가법 기준이며 공정가치 평가가 이뤄지지 않았다는 점을 감안해야 한다.

**포지셔닝**: 블루콤은 \*\*"배당하지 않는 미니 리츠"\*\*다. 인천 서구 소재 산업용 부동산 1,572억을 보유하고 연 73억의 임대수익을 올리지만, 그 현금을 주주에게 배분하지 않는다. 리츠 대비 할인의 실체가 여기에 있으며, **할인이 좁혀지려면 ① 임대수익률 개선, ② 배당 개시, ③ 자산 재평가·매각 중 하나가 필요하다.**

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## 7. 밸류에이션

| 지표             | 현재          | 비고                                                      |
| -------------- | ----------- | ------------------------------------------------------- |
| PER (TTM)      | **19.8x**   | TTM 순이익 44.5억 ÷ 17,100,000주 = EPS 260원                  |
| PER (2025 실적)  | 5.39x       | **송도 사옥 매각차익 포함 — 반복 불가**                               |
| PER (계속영업 연환산) | **24.6x**   | 2026 Q1 계속영업이익 8.9억 × 4 = 35.8억                         |
| **PBR**        | **0.52x**   | 5,160원 ÷ BPS 9,942원 (2026 Q1 자본 1,700.0억 ÷ 17,100,000주) |
| PBR (자사주 제외)   | 0.47x       | 유통 15,422,472주 기준 BPS 11,023원                           |
| **시총 / 투자부동산** | **0.56x**   | 882억 ÷ 1,571.8억                                         |
| EV / 투자부동산     | 0.63x       | EV 991.5억                                               |
| ROE            | 9.6% (2025) | **일회성 제외 시 -0.7%**                                      |
| 투자부동산 순수익률     | **1.53%**   | 2026 Q1 영업이익 연환산 24.1억 ÷ 1,571.8억                       |
| 순차입금           | +109.1억     | 차입 160.0억 − 현금성 50.9억                                   |
| **배당수익률**      | **0%**      | 2021년 DPS 5원이 유일한 이력                                    |

**EV 산출**: 시총 882.4억 + 차입금 160.0억 − 현금 24.9억 − 단기금융상품 26.0억 = **991.5억**

### 증권사 목표주가

| 증권사 | 목표가 | 투자의견 | 날짜 |
| --- | --: | ---- | -- |
| —   |   — | —    | —  |

**커버리지 없음.** 데이터 수집 과정에서 FnGuide 리포트 목록 로딩 자체가 실패했으며, DART·네이버 금융 모두 EPS·목표주가 컨센서스를 제공하지 않는다. 시가총액 882억·실질 유통 376억 규모에 사업 전환 직후 기업이라 기관 커버리지가 붙지 않는 것은 구조적이다.

**밸류에이션 판단**: **자산 기준으로는 싸고, 이익 기준으로는 비싸다.** 투자부동산 1,571.8억의 56%에 회사 전체가 거래되고 PBR은 0.52x다. 그러나 그 자산이 만드는 계속영업이익은 연 35.8억으로 PER 24.6x이고, 투자부동산 순수익률은 1.53%로 리츠 통상 수준(4\~6%)의 3분의 1이다. **여기에 배당은 0%다.** 상세는 T3 참조.

***

## 8. Bull vs Bear

### 🐂 Bull Case — "투자부동산 1,572억을 882억에 산다"

◉ **시가총액이 투자부동산 장부가의 56%다** — 투자부동산 1,571.8억(자산의 78.7%) + 유형자산 144.3억 = 1,716.1억으로 시총 882억의 \*\*194.5%\*\*다. 순자산 1,700.0억 대비 PBR **0.52x**(자사주 제외 0.47x)

◉ **사업 전환이 완료됐다** — 4년간 매출을 91.9% 잃으며 회사를 갉아먹던 무선이어폰 ODM 사업이 2025년 12월 5일 공식 종료됐다. 최근 3개년 평균 영업손실률 -14%짜리 사업이 사라졌고, **2026 Q1은 부동산 임대만으로 영업이익 6.0억(OPM 33.1%), 계속영업이익 8.9억을 냈다**

◉ **베트남 잔금 190억이 대기 중** — BLUECOM VINA 매각 잔금 USD 13,550,000(시총의 21.5%)이 2026-09-30 예정이다. 수령 시 현금이 50.9억 → 약 240억으로 늘어 **시총의 27%가 현금**이 된다

◎ **임대 매출이 실제로 늘고 있다** — 2026 Q1 영업수익 18.2억(**+213.8%**). 2025년 자가사용부동산 560.4억이 투자부동산으로 전환된 효과가 나타나기 시작했다. 투자부동산 순수익률이 0.41%(2025) → 1.53%(2026 Q1 연환산)로 개선 중이며, **공실이 채워지면 추가 개선 여지가 크다**

◎ **자본구조가 완벽하게 깨끗하다** — CB·BW·스톡옵션 **0건**, 유상증자 이력 없음, 부채비율 **17.4%**, 부동산투자부문 부채는 0.4억으로 사실상 무차입. **희석 리스크가 구조적으로 존재하지 않는다**

◎ **자기주식 9.81% + 40억 신탁 진행 중** — 2026년 2월 40억 신탁계약을 체결해 1분기에만 14.6억을 매입했다. 최대주주 47.62% + 자기주식 9.81% = **57.43%가 잠긴 물량**이며 실질 유통은 42.57%다

○ **투자부동산이 원가법 평가다** — 공정가치 재평가를 하지 않으므로 장부가 1,572억이 실제 시가보다 낮을 가능성이 있다. 2025년 전환된 560.4억은 취득원가 기준이며, 인천 서구·연수구 산업용 부동산의 시세 변동이 반영되지 않았다

### 🐻 Bear Case — "1,572억의 부동산이 연 24억을 번다"

◉ **투자부동산 순수익률 1.53% — 리츠의 3분의 1** — 1,571.8억 자산이 만드는 연 환산 영업이익이 24.1억이다. 2025년에는 6.5억(0.41%)이었다. 국내 리츠 통상 Cap Rate 4\~6%를 적용하면 영업이익은 63\~94억이어야 한다. **자산은 있는데 그 자산이 돈을 못 번다**

◉ **PER 24.6x — 이익 기준으로는 비싸다** — 계속영업 기준 연 환산 순이익 35.8억에 시총 882억이다. KIS가 표시하는 PER 5.39x는 \*\*2025년 1월 송도 사옥을 238억에 판 일회성 이익(이익잉여금 +171.8억)\*\*이 만든 착시이며 반복되지 않는다

◉ **배당수익률 0% vs 리츠 평균 6.20%** — 배당가능이익 1,242.3억을 보유하고도 배당 이력이 2021년 DPS 5원 한 번뿐이다. \*\*2026년 3월 주총에서도 기말·중간 배당 모두 "-"\*\*로 확정됐다. 같은 부동산 임대업인 리츠가 5\~8%를 주는 상황에서 **투자자가 이 회사를 보유할 현금흐름상 이유가 없다**

◎ **베트남 잔금이 세 차례 연기됐다** — 계약 2024-04-24, 잔금 USD 13.55M이 2년 3개월째 미수령이다. 2026년 4월 2건, 7월 1건의 정정공시가 나왔고 마지막에 **2026-07-15 → 2026-09-30**으로 밀렸다. 사유는 "현지 소유권 이전 행정절차 지연"이며, 공시 자체가 추가 변동 가능성을 명시하고 있다

◎ **주가가 1년 만에 +75.2%, 최근 1개월 +34.9%** — 2,945원(2025-08-04) → 2,760원(52주 저점) → **5,160원(2026-08-03 신고가)**. 8월 3일 하루에만 +11.1%가 나왔다. RSI 67.9, 스토캐스틱 92.8(과매수), MA200 대비 \*\*+55.5%\*\*로 기술적 과열 구간이다. **자산가치 스토리의 상당 부분이 이미 가격에 반영됐다**

◎ **자산 재평가 정보가 없다** — 투자부동산을 원가법으로 평가하며 **외부 감정평가액이 공시되지 않는다.** 장부가 1,572억이 시가보다 높을 가능성도 배제할 수 없으며, 특히 2025년 전환된 560.4억은 **제조 시설을 임대용으로 전환한 것**이라 산업용 부동산의 임대 수요에 따라 가치가 달라진다

○ **공실률·임대차 현황이 공시되지 않는다** — 순수익률 1.53%가 공실 때문인지 구조적 저수익 때문인지 판단할 근거가 없다. 리츠라면 의무 공시 사항이지만 일반 사업회사에는 공시 의무가 없다

○ **최대주주 지분 9.94%가 담보로 묶여 있다** — 김종규 보유분 8,143,824주 중 1,700,000주가 주요계약(담보 등)에 묶여 있으며 직전 보고 대비 20만주 증가했다

○ **신규사업이 미정이다** — 회사는 "새로운 신규사업도 물색 중"이라고만 밝혔다. 부동산 임대만으로는 연 24\~36억의 이익이 상한이며, **882억 시총을 정당화할 성장 스토리가 없다**

***

## 9. 종합 판단

**기업의 체질**: 블루콤은 **제조업의 껍데기를 쓴 부동산 회사**다. 업종코드는 "영상 및 음향기기 제조업"이고 사명도 그대로지만, 재고자산은 0원이고 자산의 78.7%가 투자부동산(1,571.8억)이다. 2025년 12월 5일 무선헤드셋 ODM 사업을 공식 종료하면서 35년간의 제조업 역사가 끝났다.

**전환의 배경은 선택이 아니라 불가피였다.** 매출은 714.9억(2021)에서 58.1억(2025, 계속영업)으로 **4년간 91.9% 사라졌고**, 중단된 사업의 3개년 평균 영업손실률은 -14%였다. LG전자 TONE 시리즈의 물동 급감과 ODM 이원화가 직접적 원인이다.

**그 과정에서 회사는 부동산으로 버텼다.** 2025년 1월 송도 사옥을 238억에 팔아 이익잉여금 171.8억을 만들었고, 무선이어폰 공장 560.4억어치를 투자부동산으로 전환했다. 그 결과 투자부동산이 972.7억 → **1,575.0억**으로 늘었다.

**지금 시장이 매기는 가격은 882억이다.** 투자부동산 장부가의 56%, 순자산의 52%다. 자산만 보면 명백한 할인이다.

**그러나 그 자산이 버는 돈은 연 24억(2026 Q1 연환산 영업이익)이다.** 투자부동산 순수익률 1.53%로 리츠 통상 수준(4\~6%)의 3분의 1이며, 계속영업 기준 PER은 24.6x다. 그리고 **배당은 0%다.** 같은 부동산 임대업인 리츠가 연 5\~8%를 배당하는 상황에서, 이 회사를 보유할 현금흐름상 이유가 없다.

**즉 이 종목의 투자 논리는 "언젠가 자산가치가 인정받을 것"이라는 하나의 명제에 의존한다.** 그 명제가 실현되려면 **① 임대수익률이 개선되거나, ② 배당이 시작되거나, ③ 자산이 재평가·매각**되어야 한다.

**투자 가치가 있는 조건**:

| 조건                                 | 시점                  | 확인 방법                     |
| ---------------------------------- | ------------------- | ------------------------- |
| **베트남 잔금 USD 13.55M 수령 완료**        | **2026-09-30 (예정)** | 유형자산처분결정 정정공시, 3분기 보고서 현금 |
| **투자부동산 순수익률 3% 이상** (연 영업이익 47억+) | 분기별                 | 분기보고서 영업이익                |
| **배당 개시**                          | 2027년 3월 주총         | 현금·현물배당결정 공시              |
| 임대 매출 분기 20억 이상 유지                 | 분기별                 | 분기보고서 영업수익                |
| 자기주식 신탁 40억 소진 및 소각                | 2026 하반기            | 신탁계약에의한취득상황보고서, 주식소각결정    |
| 신규사업 구체화                           | 수시                  | 사업목적 추가, 신규시설투자 공시        |

**핵심 모니터링**:

* 🚨 **베트남 잔금 190억(시총의 21.5%)** — 2026-09-30 예정. **세 차례 연기된 이력**이 있어 추가 연기 여부가 핵심. 수령 시 현금 240억(시총의 27%)
* 🚨 **투자부동산 순수익률** — 0.41%(2025) → 1.53%(2026 Q1 연환산). **3% 도달 여부**가 자산가치 인정의 전제조건이다
* 🚨 **배당 정책** — 리츠 평균 6.20% vs 블루콤 0%. 배당가능이익 1,242.3억을 보유하고도 하지 않는 이유가 무엇인지, 바뀔 조짐이 있는지
* ✅ **분기 임대 매출** — 2026 Q1 18.2억(+213.8%). 20억 이상 유지가 기준선이며, 공실이 채워지는지를 보여준다
* ✅ **자기주식 신탁 40억의 집행과 소각 여부** — 매입만 하고 소각하지 않으면 주주환원 효과는 절반이다
* ✅ **최대주주 담보 주식** — 1,700,000주(9.94%)가 주요계약에 묶여 있다. 추가 증가 여부
* ✅ **신규사업** — "물색 중"이라고만 공시됐다. 구체화되는지, 아니면 부동산 임대에 머무는지
* ✅ **주가 과열** — 1년 +75.2%, 최근 1개월 +34.9%, MA200 대비 +55.5%. 자산가치 스토리가 이미 반영된 정도를 감안해야 한다