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# Deep Dive

***

## Executive Summary

크레오에스지(040350)는 **국내 1위 코어뱅킹 솔루션(BANCS-K) 본업 + 바이오(SUV-MAP 백신, 매출0) + 부동산 운영 신사업**의 큐로그룹 계열사다. 본업 코어뱅킹은 14개 은행·3개 카드사 락인으로 안정적이나, **5년 연속 영업·순손실(누적 651억)**.

이 보고서의 핵심 결론은 **투자 주의**다: ① **5년 연속 적자 + CB 23회차 + 2025년 유상증자 6건의 만성 자금조달·희석** ② **바이오(SUV-MAP) 매출 0의 테마 의존** ③ **오늘 +29.87% 상한가 + 거래량 14.19배의 투기적 급등**. 펀더멘털 SOTP 가치(본업·부동산 110\~360억)는 시총 1,197억에 크게 못 미치며, 시총 대부분이 바이오 테마 + 투기 프리미엄.

본업 코어뱅킹은 2025년 매출 +33.1% 회복했으나 영업 적자 지속. 바이오는 R\&D 단계로 수익 가시성 없음. CB 행사가 558원(현재가 +999% 극단 ITM) 매물 + 잦은 자금조달로 재무 취약(부채 188.3%, 유동비율 89.5%).

**확률가중 적정주가 4,200원** (현재 6,130원 **-31.5%, 고평가**) — 보수 2,500원(40%) / 기본 4,000원(40%) / 낙관 8,000원(20%). **신규 매수 강력 비추** — 바이오 가시화·본업 흑전 없이 현 주가 정당화 불가.

***

## 1. 분석 배경

크레오에스지 주가는 오늘 **+29.87% 상한가 + 거래량 14.19배 폭증**. 바이오 테마(SUV-MAP 백신) + 수급 급변이 동력. 1년 +121% (2,779→7,668 고가). 외국인·기관 매도 vs 개인 주도 투기적 급등.

T1\~T3에서 확인한 사실:

* 5년 연속 적자 (누적 손실 651억)
* CB 23회차 + 2025년 유상증자 6건 (만성 자금조달)
* 바이오 (SUV-MAP) 매출 0, R\&D 단계
* 본업 코어뱅킹 14개 은행 락인 (안정이나 적자)
* SOTP 본업·부동산 가치 < 시총 (테마 프리미엄)

**왜 이 주제가 핵심인가?** — 이 종목은 ① 본업의 흑전 가능성 ② 바이오 테마의 실체 ③ 만성 자금조달의 지속성이 투자 판단의 핵심이다. 본업은 안정적이나 적자, 바이오는 기대감만 있고 매출 0, 자금조달은 CB 23회차·유증 6건으로 만성적이다. **테마 모멘텀과 펀더멘털의 극단적 괴리**가 이 분석의 핵심 — 투기 변동성 vs 가치 훼손의 양면.

### 분석 범위

* 본업 코어뱅킹(BANCS-K) 가치 + 흑전 가능성
* 바이오(SUV-MAP) 테마 실체 + 옵션 가치
* 만성 자금조달(CB·유증) 희석 분석
* 부동산 운영 신사업
* SOTP 가치 vs 시총
* 적정주가 + 투자 주의

### 한계

* 증권사 커버리지 부재 → 자체 추정
* 바이오(SUV-MAP) R\&D 진척·가치 미공시
* 영업외 손익(CB 평가) 변동성 큼
* 테마 모멘텀은 펀더멘털 무관
* 자금조달 추가 발행 예측 불가

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## 2. 산업/시장 개요

### 코어뱅킹 솔루션 시장

**코어뱅킹(여수신·계정계)은 은행 IT의 핵심**. 차세대 코어뱅킹 전환 + 클라우드 마이그레이션 수요. 다만 국내 시장은 대형 SI(삼성SDS·LG CNS) + 전문사 과점. 크레오에스지는 BANCS-K로 중소형 은행·카드사 14개 락인.

| 구분              |    2024 |    2025 |   2026E |
| --------------- | ------: | ------: | ------: |
| 국내 코어뱅킹 시장 (억원) | \~5,000 | \~5,300 | \~5,700 |
| 차세대 전환 수요       |      증가 |      증가 |      증가 |
| 크레오 솔루션 매출 (억)  |      76 |      99 |   \~110 |

### 바이오 (SUV-MAP 백신 플랫폼)

| 항목  | 내용                  |
| --- | ------------------- |
| 기술  | SUV-MAP 백신 연구개발 플랫폼 |
| 현황  | **R\&D 단계, 매출 0**   |
| 기대  | 기술이전·임상 진척          |
| 리스크 | 수익 가시성 없음, 고위험      |

**바이오는 매출 0의 옵션 가치** — 성공 시 리레이팅, 실패 시 가치 소멸. 테마 모멘텀의 원천이나 실체 불확실.

### 만성 자금조달 구조

| 항목    | 내용                    |
| ----- | --------------------- |
| CB 발행 | **23회차** (누적 23번)     |
| 유상증자  | **2025년 6건**          |
| 용도    | 운영자금 (적자 보전) + 신사업 투자 |
| 영향    | 지속적 주식 희석 + 재무 취약     |

**5년 적자로 운영자금을 CB·유증으로 조달 → 만성 희석** — 가장 심각한 구조적 리스크.

### 시장의 특수성

| 구분    | 일반 기업   | 크레오에스지 (투기 테마주)        |
| ----- | ------- | ---------------------- |
| 가치 평가 | PER/PBR | **산정 곤란 (적자)**         |
| 주가 동력 | 펀더멘털    | **테마 + 수급**            |
| 자금조달  | 필요시     | **만성 (CB 23회차·유증 6건)** |
| 변동성   | 보통      | **극단 (상한가·거래량 14배)**   |
| 투자 성격 | 가치/성장   | **투기**                 |

**핵심**: 이 종목은 펀더멘털보다 테마·수급에 좌우되는 투기적 변동성 종목. 만성 자금조달이 가치를 훼손.

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## 3. 경쟁 구도

### 국내 금융 SI·코어뱅킹 Peer 비교

| 기업         |     시총(억) |   매출(억) |     PER |       PBR |        ROE |  흑자 여부 |
| ---------- | --------: | ------: | ------: | --------: | ---------: | :----: |
| **크레오에스지** | **1,197** | **109** | **N/A** | **2.52x** | **-18.1%** | **적자** |
| 한국정보통신     |     4,000 |  12,000 |     12x |      1.2x |        10% |   흑자   |
| 웹케시        |     1,800 |   2,500 |     15x |      1.5x |         9% |   흑자   |
| 쿠콘         |     3,500 |   1,200 |     18x |      2.5x |        14% |   흑자   |
| 아이티센       |     3,000 |  15,000 |     14x |      1.8x |        12% |   흑자   |

### 크레오에스지의 포지셔닝

**3대 특징 (대부분 약점)**:

1. **코어뱅킹(BANCS-K) 1위이나 영세 + 적자** — 14개 은행 락인이나 매출 99억, 영업 적자
2. **바이오·부동산 다각화 (수익 미검증)** — 바이오 매출 0, 부동산 9억
3. **만성 자금조달 (CB 23회차·유증 6건)** — Peer 대비 차별화된 약점

### Peer 대비 강·약점

* **강점**: 코어뱅킹 1위 락인 (14개 은행), 바이오 테마 옵션
* **약점**: 5년 적자, 만성 자금조달·희석, 바이오 매출 0, 펀더멘털 대비 고평가, 투기 변동성

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## 4. 크레오에스지의 사업 분석

### 본업: 코어뱅킹(BANCS-K) — 안정이나 적자

| 항목  | 내용                     |
| --- | ---------------------- |
| 제품  | BANCS-K 코어뱅킹 (여수신·계정계) |
| 고객  | 14개 은행 + 3개 카드사        |
| 매출  | 99억 (2025, +31% YoY)   |
| 수익성 | **영업 적자 (고정비·신사업 투자)** |
| 경쟁력 | 중소형 은행 락인, 차세대 전환 수요   |

**효과**: 14개 은행 락인으로 안정 매출이나 영세 규모 + 영업 적자. 본업만으로 흑전 어려움.

### 신사업 1: 바이오 (SUV-MAP) — 테마 옵션

| 항목 | 내용                      |
| -- | ----------------------- |
| 기술 | SUV-MAP 백신 연구개발 플랫폼     |
| 매출 | **0 (R\&D 단계)**         |
| 기대 | 기술이전·임상 진척              |
| 가치 | 옵션 (성공 시 리레이팅, 실패 시 소멸) |

### 신사업 2: 부동산 운영

| 항목 | 내용                 |
| -- | ------------------ |
| 법인 | 크레오에스테이트 (2024 설립) |
| 매출 | 9억 (임대·관리)         |
| 성격 | 안정 임대 수익원 (영세)     |

### 자금조달 구조 (핵심 리스크)

| 항목             | 내용                      | 영향        |
| -------------- | ----------------------- | --------- |
| CB 23회차        | 행사가 558원, 현재가 +999% ITM | 대량 전환 매물  |
| 유상증자 6건 (2025) | 운영자금 조달                 | 지속 희석     |
| 부채비율           | 188.3%                  | 재무 취약     |
| 유동비율           | 89.5%                   | 단기 유동성 우려 |

**만성 자금조달로 기존 주주 가치 지속 훼손** — 가장 심각한 구조적 리스크.

### 경쟁우위 요소 (제한적)

* **코어뱅킹(BANCS-K) 1위** — 14개 은행 락인 (안정이나 적자)
* **바이오 (SUV-MAP) 옵션** — 테마 기대 (매출 0, 고위험)
* **큐로그룹 시너지** — 그룹 자금·사업 연계 (자금조달 의존 양면)
* **부동산 운영** — 안정 임대 (영세)

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## 5. 실적 시나리오

### 5-year 매출/이익 전망 (보수/기본/낙관, 억원)

| 구분                        | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | 2029E | 2030E |
| ------------------------- | ---: | ----: | ----: | ----: | ----: | ----: |
| **보수적 (적자 지속)**           |      |       |       |       |       |       |
| — 매출                      |  109 |   115 |   120 |   125 |   130 |   135 |
| — 영업익                     |  -64 |   -40 |   -25 |   -15 |   -10 |    -5 |
| — 순익                      |  -85 |   -50 |   -35 |   -25 |   -20 |   -15 |
| **기본 (본업 흑전 + 부동산)**      |      |       |       |       |       |       |
| — 매출                      |  109 |   130 |   160 |   200 |   240 |   280 |
| — 영업익                     |  -64 |   -25 |     0 |    15 |    30 |    45 |
| — 순익                      |  -85 |   -35 |   -10 |    10 |    25 |    40 |
| **낙관 (바이오 기술이전 + 본업 흑전)** |      |       |       |       |       |       |
| — 매출                      |  109 |   150 |   250 |   400 |   600 |   800 |
| — 영업익                     |  -64 |   -10 |    30 |    80 |   150 |   220 |
| — 순익                      |  -85 |   -20 |    20 |    70 |   130 |   190 |

※ 바이오(SUV-MAP) 매출은 기술이전·임상 성공 가정 시. 불확실성 극대. 본업 흑전도 미검증.

### 매출 동력별 전망 (기본 시나리오)

| 부문            |    2025 |   2026E |   2027E |   2030E |
| ------------- | ------: | ------: | ------: | ------: |
| 솔루션 (코어뱅킹)    |      99 |     110 |     130 |     180 |
| 부동산 운영        |       9 |      18 |      28 |      50 |
| 바이오 (SUV-MAP) |       0 |       2 |       2 |      50 |
| **합계**        | **109** | **130** | **160** | **280** |

**핵심 변수**:

* 본업 코어뱅킹 흑전 (2027E 가정) — 미검증
* 바이오 매출은 낙관 시나리오에만 유의미
* 부동산 안정 성장

### 흑전 전환 — 불확실

본업 코어뱅킹 흑전(2027E)은 매출 성장 + 비용 통제 가정. 다만 5년 적자 트랙으로 **흑전 시점·가능성 모두 불확실**. 바이오 R\&D 비용 지속 시 적자 장기화 가능.

***

## 6. 밸류에이션

### SOTP 가치 vs 시총 (핵심)

| 사업부             |      가치 (억원) | 근거                     |
| --------------- | -----------: | ---------------------- |
| 솔루션 (코어뱅킹)      |     300\~500 | 매출 99억 × PSR 3\~5x     |
| 부동산 운영          |     100\~150 | 임대 자산                  |
| 바이오 (SUV-MAP)   |         0\~? | 매출 0, 옵션               |
| (-) 순차입금·CB     |         -290 |                        |
| **합산 (바이오 제외)** | **110\~360** |                        |
| **현재 시총**       |    **1,197** | **SOTP 대비 +233\~988%** |

**시총 1,197억은 SOTP 본업·부동산 가치(110\~360억)를 크게 초과** — 차액은 바이오 테마 + 투기 프리미엄.

### 시나리오별 적정주가

| 시나리오                          |       적정주가 |       확률 | 근거                |
| ----------------------------- | ---------: | -------: | ----------------- |
| 보수적 (본업 가치 + 희석)              |     2,500원 |      40% | SOTP + 자금조달 희석    |
| **기본 (본업 + 부동산 + 바이오 옵션 일부)** | **4,000원** |  **40%** | 본업 회복 + 바이오 기대 일부 |
| 낙관 (바이오 기술이전 + 본업 흑전)         |     8,000원 |      20% | 바이오 가시화 (고위험)     |
| **확률가중 합계**                   | **4,200원** | **100%** | —                 |

**현재가 6,130원 대비 -31.5% (고평가)**

### 밸류 지표

| 지표  |        값 | 평가           |
| --- | -------: | ------------ |
| PER | N/A (적자) | 산정 불가        |
| PBR |    2.52x | 적자 기업 대비 고평가 |
| PSR |    \~11x | 극단 고평가       |
| ROE |   -18.1% | 적자           |

***

## 7. 리스크 매트릭스

| 리스크                       | 영향    | 확률    | 대응/헤지             |
| ------------------------- | ----- | ----- | ----------------- |
| 만성 자금조달 (CB·유증) 지속        | **상** | **상** | 모니터링 외 대응 어려움     |
| 5년 적자 + 본업 흑전 실패          | **상** | **상** | 본업 흑전 시점 불확실      |
| 바이오 (SUV-MAP) R\&D 실패     | **상** | 중     | 매출 0, 옵션 가치 소멸 위험 |
| CB 23회차 극단 ITM 매물 (558원)  | **상** | **상** | 행사 시 대량 전환 매물     |
| 상한가 급등 후 급락 (투기)          | **상** | **상** | 테마 소멸 시 -30%+     |
| 재무 취약 (부채 188%, 유동 89.5%) | 중     | **상** | 추가 자금조달 필요        |
| 테마 모멘텀 소멸                 | **상** | 중     | 펀더멘털 무관 변동        |
| 큐로그룹 의존                   | 중     | 중     | 그룹 자금 의존          |

**가장 중요한 3대 리스크**: ① 만성 자금조달·희석 (영향 상·확률 상) ② 본업 흑전 실패 + 5년 적자 (영향 상·확률 상) ③ 투기 급등 후 급락 (영향 상·확률 상). **3가지 모두 고위험·고확률** — 투자 매력보다 리스크가 압도적.

***

## 8. 확률가중 적정주가

### 시나리오별 적정주가

**보수적 (2,500원)** — 본업 적자 지속 + 자금조달 희석 + 바이오 가치 소멸 + SOTP 본업·부동산만

**기본 (4,000원)** — 본업 회복(흑전 근접) + 부동산 안정 + 바이오 옵션 일부 반영

**낙관 (8,000원)** — 바이오(SUV-MAP) 기술이전·임상 성공 + 본업 흑전 (고위험 가정)

| 시나리오        |       적정주가 |       확률 |      가중 기여 |
| ----------- | ---------: | -------: | ---------: |
| 보수적         |     2,500원 |      40% |     1,000원 |
| **기본**      | **4,000원** |  **40%** | **1,600원** |
| 낙관          |     8,000원 |      20% |     1,600원 |
| **확률가중 합계** | **4,200원** | **100%** |          — |

**현재가 6,130원 대비 -31.5% (고평가)**

### 진입 가격대 (투자 비권장)

* **현 주가 6,130원은 적정가치(4,200원) +46% 고평가** — 신규 매수 강력 비추
* 굳이 관심 시: 펀더멘털 적정가 4,000원 이하 + 본업 흑전·바이오 가시화 확인 후
* **손절가**: 보유 시 MA20 3,954원 이탈 시
* 바이오 기술이전·임상 성과 공시가 유일한 펀더멘털 촉매

### 비중 가이드

* **신규 매수 강력 비추** — 5년 적자 + 만성 자금조달 + 투기 급등 + 고평가
* 투기적 단기 매매 시에도 포트 1% 이하 + 엄격한 손절
* 펀더멘털 투자 부적합 종목

***

## 9. 결론

크레오에스지는 **코어뱅킹(BANCS-K) 1위 본업 + 바이오(SUV-MAP, 매출0) + 부동산 신사업**의 큐로그룹 계열사이나, **5년 연속 적자(누적 651억) + CB 23회차 + 2025년 유상증자 6건의 만성 자금조달·희석**이 압도적 리스크인 투기성 종목이다.

본업 코어뱅킹은 14개 은행 락인으로 안정적이나 영업 적자, 바이오는 매출 0의 R\&D 단계, 부동산은 영세하다. SOTP 본업·부동산 가치(110\~360억)는 시총 1,197억에 크게 못 미치며, 시총 대부분이 바이오 테마 + 투기 프리미엄이다. 오늘 +29.87% 상한가 + 거래량 14.19배는 펀더멘털 무관 투기적 급등이다.

**확률가중 적정주가 4,200원은 현재가 6,130원 대비 -31.5% 고평가**. 바이오(SUV-MAP) 기술이전·임상 성공 + 본업 흑전 없이는 현 주가 정당화 불가.

**핵심 트레이딩 시그널**: ① 신규 매수 강력 비추 ② 보유 시 분할 익절 + MA20 3,954원 손절 ③ CB·유증 추가 발행 모니터링 ④ 바이오 R\&D 성과가 유일한 펀더멘털 촉매.

### 모니터링 체크포인트

* ✅ **CB·유상증자 추가 발행** — 만성 자금조달 지속 여부 (최대 리스크)
* ✅ **본업 코어뱅킹 영업 흑전** — 5년 적자 → 흑전 시점 (미검증)
* ✅ **바이오 (SUV-MAP) R\&D 성과** — 매출 0 → 기술이전·임상 진척 (유일 촉매)
* ✅ **CB 23회차 전환 (행사가 558원)** — 극단 ITM 대량 매물 출회
* ✅ **테마 모멘텀 vs 펀더멘털** — 상한가 급등 지속성 (투기 변동성)
* ✅ **재무 건전성** — 부채 188.3%, 유동비율 89.5% 악화 여부
* ✅ **큐로그룹 동향** — 그룹 자금·사업 연계

### 투자 결론

**⚠️ 투자 주의 — 신규 매수 강력 비추 (투기성 종목)** — 크레오에스지는 5년 연속 적자(누적 651억) + CB 23회차 + 2025년 유증 6건의 만성 자금조달·희석 + 바이오(SUV-MAP) 매출 0 + 오늘 상한가 투기 급등의 **펀더멘털과 주가가 극단적으로 괴리된 고위험 투기성 종목**이다.

확률가중 적정주가 4,200원은 현재가 6,130원 대비 -31.5% 고평가. SOTP 본업·부동산 가치(110\~360억) < 시총 1,197억으로 시총 대부분이 테마 프리미엄. **본업 흑전·바이오 기술이전 가시화 없이 현 주가 정당화 불가**.

펀더멘털 투자 관점에서 **매수 부적합**. 투기적 단기 매매 시에도 포트 1% 이하 + 엄격한 손절 필수. 바이오(SUV-MAP) R\&D 성과 + 본업 흑전 + 자금조달 중단이 동시 확인되기 전까지는 관망 권고. 만성 자금조달이 지속되는 한 가치 훼손이 구조적이다.


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