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# Deep Dive

***

## Executive Summary

지엔코(065060)는 **여성 패션(써스데이아일랜드) + 큐캐피탈파트너스(투자) + 큐로모터스(ISUZU 상용차)의 큐로그룹 계열사**다. 최대주주가 크레오에스지(28.65%) — 크레오에스지와 같은 큐로그룹. 패션 본업(써스데이아일랜드 748억, 67.5%)은 백화점 채널이나 매출 감소 + 만성 적자.

이 보고서의 핵심 결론은 **투자 주의**다: ① **CB 16회차(전환 시 발행주식 약 2배, 희석 49.14%)의 극단 희석** ② **만성 적자 + 2025\~26년 유상증자 6건** ③ **오늘 +17.55% + 거래량 16.49배의 큐로그룹 동반 테마 급등**. 유동비율 59.5%로 유동성 우려.

패션 본업은 2023년 일시 흑자 외 만성 적자. 2024\~25년 매출 감소(1,212→1,109억). PBR 0.40x는 자산 가치 일부이나 \*\*CB 49% 희석 시 BPS 반토막(8,587→4,400원)\*\*으로 매력 훼손. 큐캐피탈(투자수익) + 큐로모터스(상용차) 다각화이나 변동성.

**확률가중 적정주가 3,020원** (현재 3,450원 **-12.5%, 소폭 고평가**) — 보수 1,800원(40%) / 기본 3,000원(40%) / 낙관 5,500원(20%). **신규 매수 강력 비추** — CB 희석 + 만성 적자로 가치 정당화 곤란.

***

## 1. 분석 배경

지엔코 주가는 오늘 **+17.55% + 거래량 16.49배 폭증**. 크레오에스지(최대주주, 큐로그룹)와 동반 테마 급등. 52주 -66% 하락(10,125→2,545) 후 반등. 외국인·기관 매도 vs 개인 주도 투기적 반등.

T1\~T3에서 확인한 사실:

* 최대주주 크레오에스지 28.65% (큐로그룹)
* CB 16회차 (전환 시 발행주식 2배, 희석 49.14%)
* 만성 적자 (2023년 외) + 유증 6건 (2025\~26)
* 패션(써스데이아일랜드) 본업 부진 + 매출 감소
* PBR 0.40x (CB 희석 시 \~0.78x)

**왜 이 주제가 핵심인가?** — 이 종목은 ① CB 49% 극단 희석의 가치 훼손 ② 패션 본업의 흑전 가능성 ③ 큐로그룹 테마의 실체가 핵심이다. CB 전환 시 주식이 거의 2배로 늘어 BPS가 반토막 나며, 패션 본업은 만성 적자, 큐로그룹 동반 급등은 펀더멘털 무관 투기다. **극단 희석과 투기 급등의 결합**이 이 분석의 핵심 — 크레오에스지와 동일한 투기성 구조.

### 분석 범위

* 패션(써스데이아일랜드) 본업 + 흑전 가능성
* 큐캐피탈·큐로모터스 다각화
* CB 49.14% 극단 희석 분석
* 큐로그룹 순환·테마 구조
* 자산 가치 vs 희석
* 적정주가 + 투자 주의

### 한계

* 증권사 커버리지 부재 → 자체 추정
* 영업외 손익(투자·CB) 변동성 큼
* CB 추가 발행·전환 예측 불가
* 큐로그룹 계열 거래 복잡
* 테마 모멘텀 펀더멘털 무관

***

## 2. 산업/시장 개요

### 국내 패션 의류 시장

**국내 패션 시장은 성숙 + 양극화**. 프리미엄·명품(한섬·신세계인터·F\&F)은 견조하나 중저가 캐주얼은 경쟁 심화 + 온라인 전환. 써스데이아일랜드(여성 캐주얼)는 백화점 채널 + 브랜드 인지도이나 경쟁 심화.

| 구분              |            2023 |  2024 |  2025 |   2026E |
| --------------- | --------------: | ----: | ----: | ------: |
| 국내 패션 시장 (조원)   |              47 |    48 |    49 |      50 |
| 써스데이아일랜드 매출 (억) | 77 (천억대 X, 748) |     — |   748 |   \~750 |
| 지엔코 총매출 (억)     |           1,470 | 1,212 | 1,109 | \~1,100 |

### 큐로그룹 계열 구조

| 회사       | 역할                         | 비고    |
| -------- | -------------------------- | ----- |
| 크레오에스지   | 코어뱅킹+바이오 (지엔코 최대주주 28.65%) | 큐로그룹  |
| **지엔코**  | **패션+큐캐피탈+큐로모터스**          | 본 보고서 |
| 큐캐피탈파트너스 | 투자·구조조정 (지엔코 자회사)          |       |
| 큐로모터스    | ISUZU 상용차 판매               |       |

**크레오에스지 ↔ 지엔코 상호 출자 + 큐로그룹 순환 구조** — 그룹 차원 자금·사업 연계 + 잦은 자금조달.

### CB 49% 극단 희석 구조

| 항목      | 내용                        |
| ------- | ------------------------- |
| CB 16회차 | 11,695,906주 (현 발행주식 약 2배) |
| 희석 비율   | **49.14%**                |
| 행사가     | 855원 (현재가 +303% ITM)      |
| 행사 시작   | 2026.9                    |
| 유상증자    | 2025\~26년 6건              |

**CB 전환 시 발행주식 거의 2배 → BPS 반토막** — 극단적 가치 훼손.

### 시장의 특수성

| 구분    | 일반 패션   | 지엔코 (투기 테마주)           |
| ----- | ------- | ---------------------- |
| 가치 평가 | PER/PBR | **CB 희석 변수**           |
| 주가 동력 | 패션 실적   | **큐로그룹 테마 + 수급**       |
| 자금조달  | 필요시     | **만성 (CB 16회차·유증 6건)** |
| 희석    | 제한      | **극단 (CB 49%)**        |
| 투자 성격 | 가치      | **투기**                 |

**핵심**: CB 49% 희석 + 만성 자금조달이 패션 본업 가치를 압도. 큐로그룹 테마 변동성 종목.

***

## 3. 경쟁 구도

### 국내 패션 의류 Peer 비교

| 기업       |   시총(억) |     매출(억) |     PER |       PBR |       ROE |  흑자 여부 |
| -------- | ------: | --------: | ------: | --------: | --------: | :----: |
| **지엔코**  | **207** | **1,109** | **N/A** | **0.40x** | **-6.7%** | **적자** |
| 한섬       |   6,000 |    15,000 |      8x |      0.6x |        8% |   흑자   |
| 신세계인터내셔날 |   9,000 |    14,000 |     12x |      0.8x |        7% |   흑자   |
| F\&F     |  25,000 |    20,000 |      9x |      2.0x |       22% |   흑자   |
| 코웰패션     |   5,000 |     8,000 |      8x |      1.2x |       12% |   흑자   |

### 지엔코의 포지셔닝

**3대 특징 (대부분 약점)**:

1. **써스데이아일랜드 브랜드 (영세 + 적자)** — 여성 패션 748억, 백화점. 매출 감소 + 적자
2. **큐캐피탈·큐로모터스 다각화 (변동성)** — 투자수익 + 상용차. 본업 외 혼재
3. **CB 49% 극단 희석 + 유증 6건** — Peer 대비 치명적 약점

### Peer 대비 강·약점

* **강점**: 써스데이아일랜드 브랜드, PBR 0.40x 자산 일부, 큐캐피탈 투자
* **약점**: 만성 적자, CB 49% 극단 희석, 유증 6건, 유동비율 59.5%, 투기 변동성

***

## 4. 지엔코의 사업 분석

### 패션 본업: 써스데이아일랜드

| 항목  | 내용                       |
| --- | ------------------------ |
| 브랜드 | Thursday Island (여성 캐주얼) |
| 매출  | 748억 (2025, 67.5%)       |
| 채널  | 백화점 87.9% + 대리점 + 온라인    |
| 생산  | 외주생산 (재고 최소화)            |
| 수익성 | **만성 적자 (2023년 외)**      |

**효과**: 브랜드 인지도 + 백화점 채널이나 패션 경기 부진 + 매출 감소 + 적자.

### 큐캐피탈·큐로모터스

| 사업       | 매출(억) | 비고                   |
| -------- | ----: | -------------------- |
| 큐캐피탈파트너스 |   173 | 신기술 투자·구조조정 (변동성)    |
| 큐로모터스    |   169 | ISUZU 상용차 판매 (안정 유통) |

### CB 49% 극단 희석 (핵심 리스크)

| 항목    |         현재 |          CB 전환 후 |
| ----- | ---------: | ---------------: |
| 발행주식  | 5,990,386주 | 17,686,292주 (2배) |
| BPS   |     8,587원 |   \~4,400원 (반토막) |
| 주당 가치 |         기준 |            극단 희석 |

**CB 16회차 + 유증 6건의 만성 자금조달로 극단 희석** — 가장 심각한 구조적 리스크.

### 경쟁우위 요소 (제한적)

* **써스데이아일랜드 브랜드** — 여성 패션 인지도 (적자)
* **PBR 0.40x 자산 일부** — 투자자산 + 재고 (희석 시 훼손)
* **큐캐피탈 투자수익** — 변동성 수익원
* **큐로모터스 상용차** — 안정 유통 (영세)

***

## 5. 실적 시나리오

### 5-year 매출/이익 전망 (보수/기본/낙관, 억원)

| 구분                    |  2025 | 2026E | 2027E | 2028E | 2029E | 2030E |
| --------------------- | ----: | ----: | ----: | ----: | ----: | ----: |
| **보수적 (적자 지속)**       |       |       |       |       |       |       |
| — 매출                  | 1,109 | 1,050 | 1,050 | 1,080 | 1,100 | 1,120 |
| — 영업익                 |    -4 |   -15 |   -10 |    -5 |     0 |     5 |
| — 순익                  |   -86 |   -50 |   -40 |   -30 |   -20 |   -10 |
| **기본 (패션 회복)**        |       |       |       |       |       |       |
| — 매출                  | 1,109 | 1,150 | 1,250 | 1,350 | 1,450 | 1,550 |
| — 영업익                 |    -4 |    10 |    30 |    50 |    70 |    90 |
| — 순익                  |   -86 |   -20 |    10 |    30 |    50 |    70 |
| **낙관 (패션 흑전 + 큐캐피탈)** |       |       |       |       |       |       |
| — 매출                  | 1,109 | 1,250 | 1,450 | 1,650 | 1,850 | 2,050 |
| — 영업익                 |    -4 |    30 |    70 |   110 |   150 |   190 |
| — 순익                  |   -86 |    20 |    60 |   100 |   140 |   180 |

※ 패션 본업 흑전 + 큐캐피탈 투자수익 변동성 큼. CB 희석으로 주당 가치 별도 영향.

### 매출 동력별 전망 (기본 시나리오)

| 부문          |      2025 |     2026E |     2027E |     2030E |
| ----------- | --------: | --------: | --------: | --------: |
| 써스데이아일랜드    |       748 |       780 |       850 |     1,050 |
| 큐캐피탈 (투자)   |       173 |       180 |       200 |       250 |
| 큐로모터스 (상용차) |       169 |       175 |       185 |       220 |
| 기타 브랜드      |        18 |        15 |        15 |        30 |
| **합계**      | **1,109** | **1,150** | **1,250** | **1,550** |

**핵심 변수**:

* 패션 본업 흑전 (2027E 가정) — 미검증
* 큐캐피탈 투자수익 변동성
* CB 희석은 매출과 별개 주당 가치 훼손

### 흑전 전환 — 불확실

패션 본업 흑전(2027E)은 매출 회복 + 비용 통제 가정. 다만 2023년 외 만성 적자 트랙으로 **흑전 불확실**. 큐캐피탈 투자손익이 순익 변동성 좌우.

***

## 6. 밸류에이션

### CB 희석 반영 가치 (핵심)

| 항목              |     현재 |  CB 희석 후 |
| --------------- | -----: | -------: |
| BPS             | 8,587원 | \~4,400원 |
| PBR (현재가)       |  0.40x |  \~0.78x |
| 적정주가 (PBR 0.5x) | 4,290원 |   2,200원 |

**CB 49% 희석 시 BPS 반토막 → 자산 가치 매력 크게 훼손**.

### 시나리오별 적정주가

| 시나리오                   |       적정주가 |       확률 | 근거            |
| ---------------------- | ---------: | -------: | ------------- |
| 보수적 (CB 희석 + 적자)       |     1,800원 |      40% | 희석 후 BPS 기준   |
| **기본 (자산 일부 + 본업 부진)** | **3,000원** |  **40%** | 현 BPS 0.5x 일부 |
| 낙관 (패션 흑전 + 큐캐피탈)      |     5,500원 |      20% | 본업 회복 (미검증)   |
| **확률가중 합계**            | **3,020원** | **100%** | —             |

**현재가 3,450원 대비 -12.5% (소폭 고평가)**

### 밸류 지표

| 지표  |                  값 | 평가               |
| --- | -----------------: | ---------------- |
| PER |           N/A (적자) | 산정 불가            |
| PBR | 0.40x (희석 후 0.78x) | 자산 일부, 희석 훼손     |
| PSR |              0.19x | 저PSR (적자로 의미 제한) |
| ROE |              -6.7% | 적자               |

***

## 7. 리스크 매트릭스

| 리스크                 | 영향    | 확률    | 대응/헤지                |
| ------------------- | ----- | ----- | -------------------- |
| CB 49.14% 극단 희석     | **상** | **상** | 전환 시 BPS 반토막, 대응 어려움 |
| 만성 적자 + 본업 부진       | **상** | **상** | 패션 흑전 미검증            |
| 유상증자 6건 추가 발행       | **상** | **상** | 만성 자금조달              |
| 유동비율 59.5% 유동성 우려   | **상** | 중     | 자금조달 의존              |
| 오늘 +17.55% 동반 급등 급락 | **상** | **상** | 큐로그룹 테마, 데드캣         |
| 큐캐피탈 투자손익 변동성       | 중     | 중     | 순익 변동                |
| 자본 잠식 우려            | 중     | 중     | 적자 + CB 희석           |
| 큐로그룹 순환 구조          | 중     | 중     | 계열 거래 복잡             |

**가장 중요한 3대 리스크**: ① CB 49% 극단 희석 (영향 상·확률 상) ② 만성 적자 + 본업 부진 (영향 상·확률 상) ③ 동반 테마 급등 후 급락 (영향 상·확률 상). **3가지 모두 고위험·고확률** — 투자 매력보다 리스크 압도적.

***

## 8. 확률가중 적정주가

### 시나리오별 적정주가

**보수적 (1,800원)** — CB 49% 희석 + 패션 적자 지속 + 희석 후 BPS 기준

**기본 (3,000원)** — 패션 회복(흑전 근접) + 자산 가치 일부 + 큐캐피탈 수익

**낙관 (5,500원)** — 패션 본업 흑전 + 큐캐피탈 투자수익 + CB 희석 흡수 (고위험)

| 시나리오        |       적정주가 |       확률 |      가중 기여 |
| ----------- | ---------: | -------: | ---------: |
| 보수적         |     1,800원 |      40% |       720원 |
| **기본**      | **3,000원** |  **40%** | **1,200원** |
| 낙관          |     5,500원 |      20% |     1,100원 |
| **확률가중 합계** | **3,020원** | **100%** |          — |

**현재가 3,450원 대비 -12.5% (소폭 고평가)**

### 진입 가격대 (투자 비권장)

* **현 주가 3,450원은 적정가(3,020원) +14% 소폭 고평가** — 신규 매수 비추
* **CB 49% 희석 반영 시 하방 \~1,800원** — 희석 리스크 큼
* **손절가**: 보유 시 MA20 2,875원 이탈 시
* 패션 흑전 + 자금조달 중단이 펀더멘털 촉매

### 비중 가이드

* **신규 매수 강력 비추** — CB 49% 극단 희석 + 만성 적자 + 투기 급등
* 투기적 단기 매매 시에도 포트 1% 이하 + 엄격한 손절
* 펀더멘털 투자 부적합 종목

***

## 9. 결론

지엔코는 **여성 패션(써스데이아일랜드) + 큐캐피탈(투자) + 큐로모터스(상용차)의 큐로그룹 계열사**(최대주주 크레오에스지 28.65%)다. 패션 본업은 써스데이아일랜드 브랜드 + 백화점 채널이나 매출 감소 + 만성 적자. **CB 16회차(희석 49.14%, 전환 시 주식 2배) + 유증 6건의 극단 자금조달**이 압도적 리스크. 오늘 +17.55% 동반 급등은 큐로그룹 테마 투기.

PBR 0.40x는 자산 가치 일부이나 \*\*CB 49% 희석 시 BPS 반토막(8,587→4,400원)\*\*으로 매력 훼손. 확률가중 적정주가 3,020원은 현재가 3,450원 대비 -12.5% 소폭 고평가이며, **CB 희석 반영 시 하방 \~1,800원**.

**핵심 트레이딩 시그널**: ① 신규 매수 강력 비추 ② 보유 시 MA20 2,875원 손절 ③ CB 49% 전환·추가 발행 모니터링 ④ 패션 흑전이 유일한 펀더멘털 촉매.

### 모니터링 체크포인트

* ✅ **CB 16회차 전환 (49.14% 희석)** — 행사가 855원 ITM, 전환 시 주식 2배 (최대 리스크)
* ✅ **CB·유상증자 추가 발행** — 만성 자금조달 지속 여부
* ✅ **패션(써스데이아일랜드) 흑전** — 매출 회복 + 영업이익
* ✅ **유동비율 59.5%** — 유동성 우려 개선 여부
* ✅ **큐로그룹 테마 vs 펀더멘털** — 크레오에스지 동반 급등 지속성 (투기)
* ✅ **큐캐피탈 투자손익** — 순익 변동성

### 투자 결론

**⚠️ 투자 주의 — 신규 매수 강력 비추 (투기성 종목)** — 지엔코는 CB 16회차(희석 49.14%, 전환 시 주식 2배) + 2025\~26년 유증 6건의 극단 자금조달 + 만성 적자 + 유동비율 59.5% + 오늘 큐로그룹 동반 테마 급등의 **고위험 투기성 종목**이다. 크레오에스지(최대주주)와 동일한 만성 자금조달 구조.

확률가중 적정주가 3,020원은 현재가 3,450원 대비 -12.5% 소폭 고평가이며, **CB 49% 희석 반영 시 하방 \~1,800원**으로 압력 크다. PBR 0.40x 자산 가치는 희석으로 매력 훼손.

펀더멘털 투자 관점에서 **매수 부적합**. 투기적 단기 매매 시에도 포트 1% 이하 + 엄격한 손절 필수. 패션 본업 흑전 + 자금조달 중단 + CB 희석 해소가 동시 확인되기 전까지 관망 권고. CB 49% 극단 희석이 가치 훼손의 구조적 핵심이다.

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⚠️ **본 보고서는 정보 제공 목적이며, 지엔코는 만성 적자 + CB 49% 극단 희석 + 유증 6건의 고위험 투기성 종목입니다. 펀더멘털 투자 부적합하며 큐로그룹 테마 변동성에 좌우됩니다. 투자 판단은 신중히 하시기 바랍니다.**


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