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# 기초보고서

***

## 1. 기업 개요

| 항목              | 내용                                 | 소스    |
| --------------- | ---------------------------------- | ----- |
| 종목코드            | 067170 (KOSDAQ)                    | DART  |
| 대표자             | 강성희, 이규방 (각자 대표이사)                 | DART  |
| 업종              | 특수목적용 차량 제조 + 냉난방공조(연결)            | DART  |
| 설립일             | 1991-07-31                         | DART  |
| 소재지             | 충청남도 예산군 고덕면 예덕로 1033-36           | DART  |
| 발행주식수           | 보통주 27,459,782주 (액면 500원)          | DART  |
| 자기주식            | 1,185,916주 (4.3%)                  | DART  |
| 시가총액            | 586억원 (2,135원)                     | KIS   |
| 현재가 / PER / PBR | 2,135원 / N/A (적자) / **0.46x**      | KIS   |
| 52주 고/저         | 4,250원 / 1,684원 (**52주 위치 17.6%**) | pykrx |
| 최대주주            | 강성희 22.15% (특수관계인 합계 **30.46%**)   | DART  |
| 감사의견            | 삼정회계법인 — 적정 (2025)                 | DART  |
| 결산월             | 12월                                | DART  |

※ 주가·시가총액은 2026-07-27 종가 기준. **주식수는 2025년 8월 유상증자(850만주)와 2026년 BW 신주인수권 행사로 1년 새 1,421만주에서 2,746만주로 약 93% 늘었다** — 과거 EPS·BPS와 단순 비교할 수 없다

***

## 2. 사업 구조

### 부문별 매출 구조 (2025년, 연결)

| 부문              | 회사           |    매출(억원) |     비중 |        YoY |
| --------------- | ------------ | --------: | -----: | ---------: |
| **냉난방·공조**      | 오텍캐리어 외 해외법인 | **4,916** |  57.7% |      -7.8% |
| — 에어컨(가정용·경상업용) |              |     4,224 |  49.6% |      -2.2% |
| — 시스템(산업용 에어컨)  |              |       692 |   8.1% | **-31.4%** |
| **냉동냉장설비**      | 씨알케이         | **2,260** |  26.5% |     -14.7% |
| — 쇼케이스·냉동기      |              |     1,690 |  19.8% |     -22.1% |
| — 서비스·유지보수·부품   |              |       571 |   6.7% |     +18.2% |
| **특장차량**        | 오텍(지배회사)     | **1,049** |  12.3% |      +6.0% |
| — 자동차부품 외       |              |       358 |   4.2% |     +12.6% |
| — 냉장·냉동탑차       |              |       253 |   3.0% |     +10.5% |
| — 앰뷸런스 외        |              |       227 |   2.7% |      +2.7% |
| — 복지차 외         |              |       209 |   2.5% |      -4.6% |
| 기타(주차설비 등)      | 오텍오티스파킹시스템   |       296 |   3.5% |          — |
| **합계**          |              | **8,521** | 100.0% |      -6.3% |

※ DART 2025 사업보고서 "매출 및 수주상황" 기준

### 그룹 구조 — 지배회사는 작고, 자회사가 크다

**오텍은 특장차 제조사이지만 연결 매출의 87.7%가 자회사에서 나온다.** 지배회사 오텍의 특장차 사업은 1,049억으로 전체의 12.3%에 불과하고, 냉난방공조(오텍캐리어) 4,916억과 냉동냉장설비(씨알케이) 2,260억이 실질적인 몸통이다.

| 회사                  | 사업                               | 브랜드·특징                       |
| ------------------- | -------------------------------- | ---------------------------- |
| **오텍** (지배)         | 특장차 — 앰뷸런스, 복지차량, 냉장·냉동탑차, 자동차부품 | 음압 앰뷸런스 국내 대표. 기아 PBV 컨버전 협력 |
| **오텍캐리어**           | 가정용·산업용 에어컨, 시스템 공조              | **캐리어(Carrier) 브랜드** 국내 사업   |
| **씨알케이** (지분 86.1%) | 상업용 냉동냉장설비 — 쇼케이스·냉동기            | 편의점·마트 콜드체인                  |
| 오텍오티스파킹시스템          | 주차설비                             |                              |

### 각 사업의 성격

* **에어컨(4,224억)**: 여름 성수기에 매출이 집중되는 계절 사업. 2분기·3분기에 연간 매출의 60% 이상이 몰린다
* **시스템 공조(692억)**: 산업용·건물용 에어컨. **AI 데이터센터 냉각 솔루션이 이 부문에 속하며**, 증권가가 주목하는 성장 축이다. 다만 2025년 매출은 1,010억 → 692억으로 **31.4% 급감**했다
* **냉동냉장설비(2,260억)**: 편의점·대형마트 쇼케이스. 유통업 투자 사이클에 연동되며 2023년 2,558억에서 2년 연속 감소
* **특장차(1,049억)**: 앰뷸런스·복지차는 공공 조달 성격이 강해 안정적이나 규모가 작다. 2025년 유일하게 매출이 증가한 부문

### 성장 서사와 실적의 괴리

회사와 증권가가 제시하는 성장 스토리는 **AI 데이터센터 냉각**이다(2026년 상반기 증권사 리포트 2건이 이 주제를 다뤘다 — "AI 데이터센터 냉각 솔루션 사업 순항 중, 삼성전자 호남 투자에 따른 광주공장 지리적 이점 확보", "여름을 파는 회사, 이제는 데이터센터로"). 캐리어 브랜드의 대형 칠러 기술과 광주공장의 지리적 위치가 근거다.

다만 **해당 사업이 속한 시스템사업부문 매출은 2023년 1,029억 → 2024년 1,010억 → 2025년 692억으로 오히려 줄었다.** 데이터센터 수주가 실적에 반영되기 시작했다는 증거는 아직 재무제표에 나타나지 않으며, 이것이 주가가 52주 고점(4,250원)에서 절반으로 내려온 배경으로 보인다.

***

## 3. 실적 분석

### 연결 기준 직전 5개년 실적

| 연도   | 매출(억)     | YoY   | 영업이익(억) | 순이익(억)  | OPM(%) | NPM(%) |
| ---- | --------- | ----- | ------- | ------- | ------ | ------ |
| 2021 | 10,176    | —     | **+64** | -1.2    | +0.6   | -0.0   |
| 2022 | 10,195    | +0.2% | -191    | -388    | -1.9   | -3.8   |
| 2023 | 9,597     | -5.9% | -98     | -207    | -1.0   | -2.2   |
| 2024 | 9,092     | -5.3% | -149    | -317    | -1.6   | -3.5   |
| 2025 | **8,521** | -6.3% | **-23** | **-80** | -0.3   | -0.9   |

※ 소스: DART CFS. 증권사 컨센서스 부재

**4년 연속 영업적자이지만 적자 폭은 빠르게 줄고 있다.** 영업손실이 -191억(2022) → -98억 → -149억 → -23억(2025)으로 개선됐고, 회사는 2026년 3월 공시에서 그 원인을 "판관비 감소로 인한 손익구조 개선, 차입금 상환으로 인한 이자비용 감소"로 설명했다.

문제는 매출이다. **2021년 1조 176억에서 2025년 8,521억으로 4년 연속 줄었고**, 누적 감소율은 -16.3%다. 비용을 줄여 적자를 메우고 있지만 외형은 계속 축소되는 국면이다.

### 최근 8분기 실적 — 계절성과 최근의 악화

| 분기     | 매출(억) | YoY        | 영업이익(억)  | 순이익(억)   | OPM(%) |
| ------ | ----- | ---------- | -------- | -------- | ------ |
| 2024Q2 | 2,832 | -3.2%      | +46      | -1       | +1.6   |
| 2024Q3 | 2,560 | -4.9%      | +3       | +1       | +0.1   |
| 2024Q4 | 1,800 | -8.8%      | **-203** | -270     | -11.3  |
| 2025Q1 | 1,770 | -6.9%      | +2       | -13      | +0.1   |
| 2025Q2 | 2,751 | -2.9%      | +30      | +47      | +1.1   |
| 2025Q3 | 2,565 | +0.2%      | **+47**  | -3       | +1.8   |
| 2025Q4 | 1,435 | **-20.3%** | **-102** | -110     | -7.1   |
| 2026Q1 | 1,630 | **-7.9%**  | **-42**  | **-117** | -2.6   |

※ Q4 = 연간 - Q1 - Q2 - Q3 산출 | 소스: DART CFS

**계절성이 뚜렷하다.** 에어컨 성수기인 2\~3분기에 매출 2,500\~2,800억으로 흑자를 내고, 비수기인 4분기와 1분기에 적자가 난다. 2025년 2\~3분기에 영업이익 30억·47억을 낸 것은 그 전해(46억·3억)보다 개선된 결과다.

**우려는 최근 두 분기다.** 2025Q4 매출이 -20.3% 급감하며 영업손실 102억이 났고, 2026Q1도 매출 -7.9%에 영업손실 42억(전년 동기 +2억)으로 악화됐다. 순손실은 117억으로 2025년 연간 순손실(80억)을 한 분기에 넘어섰다.

즉 **2025년 연간으로 보이던 개선세가 하반기부터 되돌려지고 있다.** 2분기 성수기 실적이 나오는 8월 반기보고서가 이 흐름이 계절적 비수기 효과인지 구조적 악화인지를 판별할 분기점이다.

### 재무상태표 요약

| 항목(억원)  |   2022 |   2023 |   2024 |       2025 |     2026Q1 |
| ------- | -----: | -----: | -----: | ---------: | ---------: |
| 자산총계    |  6,115 |  6,084 |  5,427 |      5,090 |          — |
| (현금성자산) |    530 |    452 |    396 |        175 |    **206** |
| (재고자산)  |  2,098 |  1,493 |  1,173 |      1,266 |          — |
| 부채총계    |  4,693 |  4,456 |  4,145 |      3,733 |          — |
| (이자부부채) |  2,101 |  2,257 |  1,873 |  **1,827** |  **1,774** |
| 자본총계    |  1,421 |  1,627 |  1,282 |      1,357 |  **1,247** |
| 부채비율    | 330.2% | 273.8% | 323.4% | **275.2%** | **346.6%** |
| 유동비율    | 109.5% | 109.4% |  93.7% |      89.4% |          — |

※ 소스: DART CFS

**이 회사에서 가장 먼저 봐야 할 숫자는 이자부부채 1,774억이다.** 시가총액 586억의 3배이며, 현금 206억을 빼면 순차입금이 1,568억이다. 부채비율은 2026년 1분기 346.6%로 다시 올라갔다.

2025년 8월 유상증자 133억과 2026년 1월 BW 155억으로 288억을 조달했음에도 이자부부채가 크게 줄지 않은 것은, **조달 자금이 차입금 상환이 아니라 자회사 지원과 운영자금으로 쓰였기 때문**이다(아래 5장 참조).

### 핵심 재무비율

| 항목    |   2023 |   2024 |     2025 |
| ----- | -----: | -----: | -------: |
| ROE   | -12.7% | -24.7% |    -5.9% |
| 부채비율  | 273.8% | 323.4% |   275.2% |
| 유동비율  | 109.4% |  93.7% |    89.4% |
| CFO   |  +225억 |    +9억 |     +62억 |
| CAPEX |    58억 |    24억 |      38억 |
| FCF   |  +167억 |   -14억 | **+24억** |
| 배당수익률 |  2.23% |     0% |       0% |

### 실적 해석

**영업 자체는 현금을 만들고 있다.** 2025년 CFO +62억, FCF +24억으로 적자 기업치고는 현금흐름이 나쁘지 않다. 감가상각비가 크고 운전자본이 축소된 결과다.

문제는 규모의 불균형이다. 연 매출 8,521억 회사가 시가총액 586억에 거래되고 있고(PSR 0.07배), 그 이유는 **차입금 1,827억과 4년 연속 적자, 그리고 자본을 잠식당한 자회사** 때문이다. 매출 대비로는 극단적으로 싸지만 그 매출이 이익을 내지 못하고 있으며, 부채가 자기자본의 3배 가까이 된다.

***

## 4. 성장 동력 분석

**동력 1: AI 데이터센터 냉각 솔루션 ⭐⭐⭐ (◎)** 캐리어 브랜드의 대형 칠러·공조 기술을 데이터센터 냉각에 적용하는 사업. 증권사 리포트 2건이 이 주제를 다뤘고 삼성전자 호남 투자와 광주공장의 지리적 근접성이 근거로 제시됐다. **다만 해당 부문(시스템사업) 매출은 2025년 692억으로 전년 대비 31.4% 감소**해 아직 실적으로 확인되지 않았다.

**동력 2: 적자 축소 — 영업손실 -191억 → -23억 ⭐⭐ (◎)** 판관비 절감과 차입금 상환에 따른 이자비용 감소로 4년에 걸쳐 적자 폭을 8분의 1로 줄였다. 2025년 2\~3분기 영업이익 30억·47억은 성수기 수익력이 회복되고 있음을 보여준다.

**동력 3: 특장차 부문 회복 ⭐⭐ (○)** 2025년 유일하게 매출이 증가(+6.0%)한 부문. 앰뷸런스·복지차는 공공 조달 성격으로 경기 방어적이며, 기아와의 PBV(목적기반차량) 컨버전 협력이 중장기 옵션이다.

**동력 4: 서비스·유지보수 매출 증가 ⭐ (○)** 씨알케이의 서비스·유지보수·부품 매출이 2023년 241억 → 2025년 571억으로 2.4배 늘었다. 설비 판매가 줄어드는 가운데 애프터마켓이 커지는 것은 마진 측면에서 긍정적이다.

**동력 5: 씨알케이 재무구조 개선 ⭐ (△)** 2026년 3월 오텍이 155억 유상증자에 참여해 자회사 자본을 보강하고 지분을 75.5% → 86.1%로 높였다. 다만 이는 성장 투자가 아니라 자본잠식 직전 자회사의 구제였다.

***

## 5. 리스크 분석

### DART 체크리스트

| # | 항목      | 상태                                                                           | 소스   |
| - | ------- | ---------------------------------------------------------------------------- | ---- |
| 1 | 감사의견    | ✅ 적정 (삼정회계법인, 2025)                                                          | DART |
| 2 | BW 발행   | 🚨 **13회차 미행사 98.05억 — 행사가 1,881원, 5,212,904주(19.0% 희석), 현재가 대비 +13.5% ITM** | DART |
| 3 | 유상증자    | ⚠️ 2025-08 주주배정 850만주 × 1,569원 = 133억 (완료)                                   | DART |
| 4 | 최대주주 지분 | ⚠️ 30.46% — 유증·BW 희석으로 지배력 약화                                                | DART |
| 5 | 자기주식    | ℹ️ 1,185,916주 (4.3%)                                                         | DART |
| 6 | 부채비율    | 🚨 **346.6% (2026Q1)** — 이자부부채 1,774억                                        | DART |
| 7 | 유동비율    | 🚨 89.4% (2025) — 100% 미만                                                    | DART |
| 8 | 자회사 재무  | 🚨 **씨알케이 자본총계 12.9억(2024) — 자본잠식 직전, 155억 증자로 구제**                          | DART |
| 9 | 채무보증    | ⚠️ 타인에 대한 채무보증 결정 4건 (2025-07, 09, 2026-01, 02)                              | DART |

### 자회사 씨알케이 — 이 그룹의 뇌관

2026년 3월 4일 타법인주식취득 공시에 첨부된 씨알케이 재무 상황이다.

| 항목(백만원)   |    2022 |    2023 |        2024 |
| --------- | ------: | ------: | ----------: |
| 자산총계      | 134,111 | 159,588 |     127,260 |
| 부채총계      | 111,810 | 138,156 | **125,972** |
| **자본총계**  |  22,301 |  21,431 |   **1,288** |
| 매출액       | 317,895 | 279,904 |     265,142 |
| **당기순손익** |  +4,075 |  -1,129 | **-19,812** |

**2024년 한 해에 순손실 198억이 나면서 자본이 214억에서 12.9억으로 사라졌다.** 자산 1,273억에 부채 1,260억으로 자본잠식 직전이었고, 오텍은 2026년 3월 5일 155.16억 규모 주주배정 유상증자에 참여해 지분을 86.1%로 높이며 자본을 보강했다(자금 용도: 운영자금 55억 + 채무상환 100억).

**그 155억의 출처가 BW다.** 2025년 12월 결정·2026년 1월 발행한 제13회차 공모 BW 155.16억의 자금 용도가 정확히 "타법인 증권 취득자금 155.16억"으로 명시돼 있다. 즉 **상장사가 시장에서 BW로 조달한 자금 전액이 자회사 구제에 투입된 구조**다.

### Ownership & 오버행

| 구분             |           주식수 |    지분율(%) | 비고                              |
| -------------- | ------------: | --------: | ------------------------------- |
| 강성희 (대표이사)     |     3,409,257 |     22.15 | ※ 지분율은 공시 기준일 주식수 기준            |
| 강신욱·강신형 (직계비속) |       980,404 |      6.36 |                                 |
| **최대주주 등 합계**  | **4,351,361** | **30.46** |                                 |
| 자기주식           |     1,185,916 |      4.32 |                                 |
| 기타 유통주식        |    21,922,505 |      79.8 | 외국인 20일 +191,411주 / 기관 +13,262주 |

| 구분                   |         잔액 |        행사가 |          잠재주식수 |       희석률 | 조건                                                                 |
| -------------------- | ---------: | ---------: | -------------: | --------: | ------------------------------------------------------------------ |
| **BW 13회차 (공모·분리형)** | **98.05억** | **1,881원** | **5,212,904주** | **19.0%** | 행사기간 2026-02-12\~2030-12-12 / **풋옵션 2027-07-12부터** / 만기 2031-01-12 |

🚨 **BW 신주인수권이 현재 진행형으로 행사되고 있다.** 행사가 1,881원은 현재가 2,135원 대비 **+13.5% 인-더-머니**로, 2026년 4\~6월에만 신주인수권 행사 공시가 7건 나왔다. 발행 당시 8,248,803주였던 행사 가능 주식이 6월 말 기준 5,212,904주로 줄었다는 것은 이미 300만주 이상이 신주로 전환됐다는 뜻이며, **남은 521만주도 현재 주가 수준에서는 계속 행사될 유인이 있다.**

여기에 2025년 8월 유상증자 850만주가 더해져, **1년 전 1,421만주였던 발행주식수가 2,746만주로 93% 늘었다.** BW 잔량까지 행사되면 3,267만주로 130% 증가하게 된다.

### 기타 리스크

* **차입금 1,774억 vs 시총 586억**: 순차입금 1,568억으로 시가총액의 2.7배. 금리·차환 여건에 회사 가치가 직결된다
* **유동비율 89.4%**: 유동부채가 유동자산을 넘는 상태가 2년째 이어지고 있다
* **최근 2개 분기 급격한 악화**: 2025Q4 매출 -20.3%·영업손실 102억, 2026Q1 매출 -7.9%·영업손실 42억
* **성장 서사와 실적의 괴리**: 데이터센터 냉각이 속한 시스템사업부문 매출이 -31.4% 감소
* **무배당**: 2023년 주당 100원 이후 배당이 없다
* **채무보증 반복**: 2025년 이후 타인에 대한 채무보증 결정이 4건. 자회사 지원 부담이 지속되고 있음을 시사
* **경영진 변동**: 2026년 5월 대표이사 변경, 2026년 2월·5월 임시주주총회 2회 개최

***

## 6. 경쟁 구도

### Peer 비교

| 기업       |  시총(억원) |  매출(억) | 영업이익(억) | PER      | PBR       | ROE   |
| -------- | ------: | -----: | ------: | -------- | --------- | ----- |
| **오텍**   | **586** |  8,521 | **-23** | N/A      | **0.46x** | -5.9% |
| 두산에너빌리티  | 454,157 | 42,611 |   2,335 | 537.1x   | 5.65x     | 2.0%  |
| HD건설기계   |  64,502 | 23,049 |   1,907 | 24.0x    | 1.37x     | 7.7%  |
| 두산밥캣     |  61,539 | 22,473 |   2,070 | 15.4x    | 0.81x     | 5.9%  |
| 레인보우로보틱스 |  86,523 |     91 |     -16 | 6,109.6x | 65.10x    | 0.9%  |

※ 소스: KIS (2026-07-27). **자동 수집 Peer는 모두 중대형 기계·중공업으로 오텍(냉난방공조·특장차)과 사업 유사성이 낮다.** 실질 비교군은 국내 공조·냉동 업체(경동나비엔, 신성이엔지, 삼화에이스 등)이나 자동 수집 범위에 포함되지 않았다

### 시장 내 위치

| 사업            | 국내 경쟁 구도            | 오텍의 위치                       |
| ------------- | ------------------- | ---------------------------- |
| 가정용 에어컨       | 삼성전자·LG전자가 압도적      | **캐리어 브랜드로 3\~4위권** — 점유율 열위 |
| 시스템·산업용 공조    | LG전자, 삼성전자, 신성이엔지 등 | 캐리어 기술 기반, 데이터센터 진출 시도       |
| 상업용 냉동냉장      | 씨알케이, 대유위니아 계열 등    | 편의점·마트 채널 보유                 |
| 특장차(앰뷸런스·복지차) | 오텍이 국내 대표           | **음압 앰뷸런스 등 니치 1위**          |

**포지셔닝의 딜레마가 분명하다.** 매출의 절반을 차지하는 가정용 에어컨은 삼성·LG와 경쟁하는 구조라 규모의 열위가 마진으로 직결되고, 특장차는 확고한 위치를 가졌지만 매출 1,049억으로 그룹을 지탱하기에 작다. 성장 기대가 걸린 데이터센터 냉각은 아직 매출로 확인되지 않았다.

***

## 7. 밸류에이션

| 지표         | 현재           | 비고                                      |
| ---------- | ------------ | --------------------------------------- |
| PER (TTM)  | N/A          | TTM 순손실 (2025 -80억, 2026Q1 -117억)       |
| PBR        | **0.46x**    | BPS 4,600원                              |
| **PSR**    | **0.069x**   | 시총 586억 ÷ 매출 8,521억 — 극단적으로 낮음          |
| EV/Revenue | **0.25x**    | EV 2,154억 (시총 586 + 이자부 1,774 - 현금 206) |
| EV/EBITDA  | 참고 불가        | 영업적자                                    |
| ROE        | -5.9% (2025) | 4년 연속 마이너스                              |
| 순차입금       | **1,568억**   | 시가총액의 2.7배                              |
| FCF        | +24억 (2025)  | 소폭 플러스                                  |
| 배당수익률      | 0%           | 2023년 100원이 마지막                         |

### 증권사 목표주가

| 증권사             | 목표가 | 투자의견 | 날짜       |
| --------------- | --: | ---- | -------- |
| 리포트 2건 확인 (제목만) |   — | —    | 2026 상반기 |

※ FnGuide에서 리포트 2건이 확인됐으나 본문 다운로드에 실패했다. 제목은 "AI 데이터센터 냉각 솔루션 사업 순항 중, 삼성전자 호남 투자에 따른 광주공장 지리적 이점 확보", "여름을 파는 회사, 이제는 데이터센터로"로 모두 데이터센터 냉각 테마를 다룬다

**밸류에이션 판단**: PSR 0.069배와 PBR 0.46배만 보면 극단적 저평가처럼 보인다. 그러나 EV/Revenue 0.25배가 더 정확한 그림을 보여준다 — **시가총액은 586억이지만 기업가치(EV)는 2,154억으로, 이 회사 가치의 73%가 채권자 몫이다.** 매출 8,521억이 이익을 내지 못하는 상태에서 주주에게 남는 몫이 작다는 것이 낮은 PSR의 의미이며, 저평가가 해소되려면 매출이 아니라 이익이 돌아와야 한다.

***

## 8. Bull vs Bear

### 🐂 Bull Case — "매출 8,521억을 시총 586억에 산다"

◉ **PSR 0.069x·PBR 0.46x** — 연 매출 8,521억 기업의 시가총액이 586억. 영업이익률이 1%만 회복돼도 85억으로 시총의 15%에 해당한다 ◎ **적자 축소 궤적** — 영업손실 -191억(2022) → -23억(2025). 판관비 절감과 이자비용 감소가 효과를 내고 있다 ◎ **AI 데이터센터 냉각** — 캐리어 브랜드 칠러 기술 + 광주공장 지리적 이점. 증권사 리포트 2건이 주목한 테마이며 실적 반영 시 시스템사업부문(692억)의 반등 여지 ◎ **특장차 부문의 안정성** — 앰뷸런스·복지차는 공공 조달 성격. 2025년 유일하게 매출 증가(+6.0%), 기아 PBV 컨버전 협력 옵션 ○ **성수기 흑자 능력** — 2025년 2\~3분기 영업이익 30억·47억으로 전년(46억·3억) 대비 개선 ○ **FCF 플러스 전환** — 2025년 CFO +62억, FCF +24억 ○ **외국인 20일 순매수 +191,411주** — 52주 저점권(위치 17.6%)에서의 매집 신호

### 🐻 Bear Case — "주식은 93% 늘었고, 빚은 시총의 3배다"

🚨 **순차입금 1,568억 = 시가총액의 2.7배** — 이자부부채 1,774억, 현금 206억. 부채비율 346.6%(2026Q1)로 재무 레버리지가 회사 가치를 압도한다 🚨 **1년 새 주식수 +93%** — 1,421만주 → 2,746만주(유증 850만주 + BW 행사). **BW 잔량 521만주(19.0%)가 행사가 1,881원으로 +13.5% ITM 상태라 계속 행사 중**이며, 전량 행사 시 3,267만주(+130%) 🚨 **자회사 씨알케이 자본 12.9억까지 훼손** — 2024년 순손실 198억으로 자본이 214억에서 사라졌고, BW로 조달한 155억 전액이 이 구제에 투입됐다. **성장 투자가 아닌 방어 자금** ◉ **최근 2개 분기 급격한 악화** — 2025Q4 매출 -20.3%·영업손실 102억, 2026Q1 매출 -7.9%·영업손실 42억·순손실 117억. 2025년의 개선세가 되돌려지는 중 ◉ **매출 4년 연속 감소** — 1조 176억(2021) → 8,521억(2025), -16.3% ◎ **성장 서사와 실적의 괴리** — 데이터센터 냉각이 속한 시스템사업부문 매출이 -31.4% 감소(1,010억 → 692억) ◎ **유동비율 89.4%** — 2년째 100% 미만 ○ **무배당·경영진 변동** — 2023년 이후 배당 없음, 2026년 대표이사 변경·임시주총 2회

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## 9. 종합 판단

**기업의 체질**: 캐리어 브랜드 에어컨(4,916억), 상업용 냉동냉장(2,260억), 특장차(1,049억)를 거느린 연 매출 8,521억의 중견 그룹이다. 매출 규모 대비 시가총액(586억)이 극단적으로 낮지만, 그 이유는 명확하다 — 4년 연속 영업적자, 이자부부채 1,774억, 그리고 2024년 순손실 198억으로 자본이 12.9억까지 줄어든 자회사 씨알케이다.

**지난 1년간 일어난 일**을 시간순으로 보면 이 회사의 현재 상황이 요약된다.

| 시점          | 사건                                               |
| ----------- | ------------------------------------------------ |
| 2025-08-12  | 주주배정 유상증자 850만주 × 1,569원 = **133억** 납입           |
| 2026-01-12  | 공모 BW 13회차 **155.16억** 발행 (자금 용도: 타법인 증권 취득)     |
| 2026-02-12  | BW 신주인수권 행사 개시 (행사가 1,881원)                      |
| 2026-03-05  | 자회사 씨알케이에 **155.16억 유상증자 참여** (지분 75.5% → 86.1%) |
| 2026-04\~06 | BW 신주인수권 행사 공시 7건 — 주식수 지속 증가                    |
| 2026-05-15  | 대표이사 변경                                          |

**즉 1년간 조달한 288억은 성장이 아니라 자회사 구제와 운영에 쓰였고, 그 대가로 주식수가 93% 늘었다.**

**투자 판단에 필요한 확인 사항**:

| 조건                  | 시점             | 확인 방법           |
| ------------------- | -------------- | --------------- |
| 2026년 2분기 성수기 흑자 회복 | 2026-08 반기보고서  | DART            |
| 데이터센터 냉각 수주의 실적 반영  | 분기별 시스템사업부문 매출 | 사업보고서 매출 및 수주상황 |
| BW 잔량 521만주의 소화     | 수시             | 신주인수권 행사 공시     |
| 씨알케이 흑자 전환          | 2027-03 사업보고서  | 종속회사 재무         |

**핵심 모니터링**:

* 🚨 **BW 13회차 신주인수권 행사 공시** — 잔여 521만주(19.0%), 행사가 1,881원(+13.5% ITM), 2027-07 풋옵션
* 🚨 **이자부부채·부채비율** — 1,774억, 346.6%(2026Q1)의 개선 여부
* 🚨 **씨알케이 실적** — 2024년 순손실 198억 이후 회복 여부
* ✅ **2026Q2 영업이익** — 성수기 흑자 규모(2025Q2 +30억 대비)
* ✅ **시스템사업부문 매출** — 692억(2025)에서 데이터센터 수주 반영 여부
* ✅ **특장차 부문** — 유일한 성장 부문의 지속성
* ⚠️ **채무보증 결정 공시** — 자회사 지원 부담의 추가 발생