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# Deep Dive

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## Executive Summary

DSR제강은 1971년부터 와이어로프(강삭)와 경강선을 만들어온 순천의 니치 강자다. 55년 업력·주요 선급 인증·95% 직수출 체계라는 조용한 경쟁력 위에, 2025년 사상 최고 영업이익률(12.4%)과 순이익 247억(ROE 13.1%)을 냈다 — 그런데 시가총액은 832억으로 자본총계(1,880억)의 절반도 안 되는 PBR 0.44x, PER 3.4x다. 이 극단적 할인의 뿌리는 ① 2024년 영업외 일회성 손실 -414억(원인은 주석 확인 필요)의 기억 ② 철강 스프레드 사이클 불신 ③ 일 거래 5억원대의 저유동성이다. 반전 신호는 배당에서 나왔다 — \*\*DPS를 100원에서 430원으로 4.3배 인상(성향 25.1%, 현재가 기준 수익률 7.4%)\*\*하며 회사가 처음으로 '이익은 진짜고 주주에게 돌려주겠다'고 선언한 것. 여기에 조선·해양 슈퍼사이클의 후방 로프 수요와 베트남 신규 거점(DSR CABLE VINA)이 실적의 지속성을 받친다. 확률가중 적정주가 7,200원 — \*\*현재가 5,780원(52주 신고가) 대비 +24.6%\*\*로, 같은 날 신고가를 쓴 케이아이엔엑스·가비아와 달리 신고가에도 업사이드가 남은 유일한 구도다. 전략은 눌림(5,500원대) 분할 매수 + 배당 정책화(2027년 2월 공시) 확인이며, 배당 7.4%가 기다림의 비용을 지불해준다.

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## 1. 비즈니스 모델

### 1.1 제품 포트폴리오 — 로프와 선의 이원 구조

| 제품군             | 2025 매출 |    비중 | 용도                 | 특성               |
| --------------- | ------: | ----: | ------------------ | ---------------- |
| 경강선 외 (제품)      |    834억 | 36.8% | 스프링·자동차 부품·아연도강선   | 소재형 — 물량 사업      |
| 와이어로프 (상품)      |    801억 | 35.4% | 라인업 보완 유통          | 저자본 성장축 (+23.4%) |
| 와이어로프 (제품)      |    539억 | 23.8% | 크레인·조선·해양·엘리베이터·어업 | 고사양 — 인증 장벽      |
| 베트남 Inner Cable |     85억 |  3.8% | 자동차·이륜차 케이블        | 2025 신규 편입       |
| 운송·기타           |     61억 |  2.7% | 물류 내재화             | —                |

핵심 수익원은 와이어로프의 고사양 구간이다 — 인양·계류용 로프는 파단 시 인명 사고로 직결돼 선급협회(ABS·DNV·LR·NK 등) 인증과 트랙레코드가 진입장벽을 만들고, 안전 규정상 주기 교체가 의무인 **소모성 자재라 전방 가동률에 비례하는 반복 수요**가 발생한다.

### 1.2 판매 체계 — 95% 직수출의 의미

대리점·직판 이원 채널에 수출은 Distributor·End user 대상 95% 이상 직수출 — 중간 상사를 끼지 않고 주요국 시장·고객을 직접 관리한다는 뜻이다. 무역상 마진을 내재화하고 고객 밀착으로 판가 협상력을 유지하는 구조로, 55년간 쌓인 해외 거래선이 곧 영업 자산이다.

### 1.3 DSR그룹 안에서의 위치

| 회사                | 소재            | 관계                        |
| ----------------- | ------------- | ------------------------- |
| ㈜DSR (155660, 상장) | 합섬(나일론·PP) 로프 | 형제 회사 — DSR제강 지분 3.20% 보유 |
| **DSR제강**         | 강철 로프·경강선     | 홍하종 26.54%·홍석빈 16.96%     |
| DSR CABLE VINA    | 베트남 케이블       | 2025 지분 취득 종속회사           |

'로프'라는 한 우물을 소재(합섬 vs 강철)로 나눠 파는 가족 그룹 — 합섬로프 ㈜DSR의 베트남 성공 경험이 이번 DSR제강 베트남 진출의 참조 모델이다. 각자 대표(홍하종·홍석빈) 체제는 세대 승계가 진행 중이라는 신호이기도 하다.

### 1.4 수익 구조 — 스프레드 사업의 규율

원가의 핵심은 선재(wire rod)다. 이익 = (판가 - 선재가) × 물량 - 고정비의 스프레드 구조로, 2021년(OPM 2.1%)과 2022년(10.1%)의 극단 대비가 보여주듯 판가 전가의 성패가 손익을 지배한다. 2023\~2025년 3년 연속 OPM 9\~12%를 유지한 것은 저가 수주를 버리고 고사양 믹스로 옮겨온 규율의 증거다.

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## 2. 시장·산업 분석

### 2.1 와이어로프 시장 — 작지만 없어지지 않는 시장

**시장 규모(TAM) 추정**

| 시나리오 | 전제                   | 규모      | DSR제강 위치  |
| ---- | -------------------- | ------- | --------- |
| 보수적  | 국내 와이어로프·경강선 시장      | 연 \~1조원 | 과점 2\~3위권 |
| 기본   | + 수출 대상국 (아시아·중동·미주) | 수조원     | 직수출 니치 침투 |
| 낙관   | + 조선·해양 사이클 확장분      | —       | 고사양 믹스 수혜 |

※ 업계 통용 개략 — 독립 통계 부재

**국내 경쟁 구도 — 4사 과점**

| 기업        | 특징                 | DSR제강 대비              |
| --------- | ------------------ | --------------------- |
| 고려제강      | 최대 — 홍덕 계열, 글로벌 캐파 | 규모 우위, 범용\~고사양 전역     |
| **DSR제강** | 고사양 로프 + 경강선       | 수익성(OPM 12.4%)·배당 최상위 |
| 만호제강      | 로프·경강선 병행          | 유사 체급                 |
| 영흥        | PC강선 중심            | 부분 경쟁                 |

과점 구도가 수십 년 유지된 성숙 시장 — 점유율 전쟁 대신 믹스·수출처 관리로 마진을 지키는 신사적 경쟁이 특징이다. 성장은 시장이 아니라 사이클(전방)과 해외에서 온다.

### 2.2 전방 사이클 점검 — 조선의 시간이 로프의 시간으로

| 전방        | 비중 (추정) | 사이클 위치          | 로프 수요 경로               |
| --------- | ------- | --------------- | ---------------------- |
| 조선·해양     | 핵심      | **슈퍼사이클 건조 단계** | 선박 의장·계류삭 + 조선소 크레인 로프 |
| 항만·건설 크레인 | 주요      | 인프라 투자 동행       | 인양삭 주기 교체              |
| 엘리베이터     | 안정      | 교체 수요 위주        | 승강기 로프                 |
| 어업·수산     | 안정      | 꾸준              | 어선 로프                  |
| 자동차 (경강선) | 주요      | 횡보              | 스프링·부품 소재              |

조선 수주 잔고가 3\~4년치 쌓인 국면에서 건조량이 늘면 **의장·계류용 로프와 조선소 크레인 로프의 소모가 후행 증가**한다 — 2025\~2027년 로프 수요의 가시성이 높은 이유다. 여기에 노후 선박 교체·해상풍력(계류삭) 같은 신규 수요가 옵션으로 붙는다.

### 2.2-1 조선 사이클 → 로프 수요의 전달 타임라인

| 단계            | 시점         | 로프 수요 발생                     |
| ------------- | ---------- | ---------------------------- |
| 수주 피크         | 2021\~2024 | (수요 없음 — 선행 지표)              |
| 강재 절단·건조 개시   | 2024\~2026 | 조선소 크레인 로프 소모 증가 — **현재 진행** |
| 의장·진수         | 2025\~2027 | 계류삭·의장 로프 납품 — **본격화 구간**    |
| 인도·운항         | 2026\~     | 선박 교체용 로프의 반복 수요 개시          |
| 해상풍력·특수선 (옵션) | 2027\~     | 계류 시스템 신규 수요                 |

수주 잔고가 매출로 바뀌는 2\~3년의 시차 구조상, 조선發 로프 수요는 2026\~2027년이 증가 구간의 중심이다 — 사이클 피크아웃 우려(2028+)보다 앞선 시간대에 이 회사의 실적 가시성이 놓여 있다.

### 2.3 원재료 사이클 — 스프레드의 풍향

선재 가격은 중국 철강 시황에 연동된다. 중국 감산·부동산 부진으로 선재가 약세를 유지하는 동안 판가(고사양·수출)는 상대적으로 견조 — 2024\~2025년 OPM 개선의 배경이다. 역으로 중국발 원가 급등이 오면 전가 시차만큼 마진이 눌리는 것이 이 사업의 반복 패턴 — 분기 OPM 추적이 필수인 이유다.

### 2.4 밸류업 환경 — 저PBR 정책의 수혜 후보

PBR 0.44x·대주주 55%·무차입에 가까운 재무 — 정부 밸류업 프로그램이 겨냥하는 전형적 프로파일이다. DPS 4.3배 인상은 이 흐름에 대한 회사의 첫 응답으로 읽히며, 배당 정책 명문화·자사주 매입 같은 후속이 나오면 리레이팅 트리거가 겹친다.

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## 3. 재무 분석

### 3.1 손익 — 스프레드 사이클과 믹스 개선의 5년

| 항목(억원) |   2021 |   2022 |   2023 |     2024 |      2025 |
| ------ | -----: | -----: | -----: | -------: | --------: |
| 매출     |  2,071 |  2,617 |  2,130 |    2,156 |     2,266 |
| YoY    | +17.6% | +26.3% | -18.6% |    +1.2% |     +5.1% |
| 영업이익   |     43 |    264 |    235 |      195 |   **280** |
| OPM    |   2.1% |  10.1% |  11.0% |     9.0% | **12.4%** |
| 순이익    |     76 |    289 |    129 |   -283\* |       247 |
| ROE    |   5.0% |  15.8% |   6.6% | -17.1%\* |     13.1% |

※ 소스: DART CFS. \*2024 순손실은 영업외 일회성 (아래 3.3)

주목할 것은 매출이 아니라 마진의 계단이다. 2021년 OPM 2.1%의 박리 사업이 2022년 판가 전가 성공을 계기로 10%대에 올라섰고, 이후 매출이 줄어든 해(2023)에도 마진을 지켰다 — **물량을 좇지 않고 스프레드를 지키는 체질 전환**이 완성됐다는 뜻이다. 2025년 OPM 12.4%는 그 정점이자, 지속성 검증의 대상이다.

### 3.2 분기 흐름 — 꾸준함의 실적

| 분기     | 매출(억) | OP(억) |   OPM | 비고                 |
| ------ | ----: | ----: | ----: | ------------------ |
| 2025Q1 |   524 |    60 | 11.6% |                    |
| 2025Q2 |   616 |    77 | 12.5% | 분기 매출 최고           |
| 2025Q3 |   553 |    84 | 15.2% | 분기 OPM 최고          |
| 2025Q4 |   573 |    59 | 10.3% | 연말 비용 반영           |
| 2026Q1 |   567 |    66 | 11.6% | 매출 +8.4%·순익 +47.3% |

분기 OP 60\~84억 밴드의 안정 — 급등 없는 대신 급락도 없는, 배당의 원천이 되는 이익의 질이다.

**운전자본 노트**: 재고 503억(매출의 22%)은 선재 원자재 + 다품종 로프 완제품 재고의 구조적 수준으로, 이자부부채 359억의 대부분이 이 운전자본을 돌리는 단기 차입이다. 선재가 하락기엔 재고 평가 리스크가, 상승기엔 저가 재고 효과가 분기 마진을 ±1\~2%p 흔든다 — OPM 해석 시 감안할 노이즈다.

### 3.3 2024년 일회성 손실의 해부 — 남은 숙제

| 항목    | 내용                                                                |
| ----- | ----------------------------------------------------------------- |
| 규모    | 2024Q2 순손실 -414억 집중 (연간 -283억)                                    |
| 성격    | 영업이익(195억)과 무관한 영업외 — 세전 기준 약 -470억 추정                            |
| 원인    | **공시 주석 확인 필요** — 금융자산·관계기업·소송 등 비경상 항목 추정 (검색 가능한 공개 정보에서 특정 불가) |
| 이후 경과 | 2024 H2부터 분기 순이익 정상화, 2025 연간 +247억 — 재발 없음 (현재까지)                |
| 자본 영향 | 자본 1,952억 → 1,653억 (-300억) → 2025 말 1,880억 회복                     |

정직하게 말해 이 -414억의 정체가 이 종목 신뢰 할인의 절반이다. 이후 6개 분기 연속 재발이 없고 배당을 오히려 4.3배 올렸다는 점이 '종결된 일회성'이라는 정황 증거이나, **사업보고서 주석(영업외비용 내역)의 직접 확인을 투자 전 필수 절차로 권고**한다.

### 3.4 재무상태·현금흐름

| 항목(억원) |  2023 |  2024 |        2025 |
| ------ | ----: | ----: | ----------: |
| 자산총계   | 2,630 | 2,247 |       2,585 |
| 재고자산   |   380 |   491 |         503 |
| 이자부부채  |   246 |   199 |         359 |
| 자본총계   | 1,952 | 1,653 |       1,880 |
| 부채비율   | 34.7% | 36.0% |       37.5% |
| CFO    |   417 |    62 | 분기 +35\~94억 |
| CAPEX  |     5 |     6 |          26 |
| 배당 총액  |   8.6 |  14.4 |    **61.9** |

CAPEX가 연 30억도 안 되는 성숙 사업 — 감가상각(연 \~50억) 이하의 유지 투자만으로 굴러간다. 즉 **이익의 대부분이 배당 가능 현금**이며, 성향 25%(62억)를 지급해도 연 180억+가 유보되는 구조다. 배당 인상의 재무적 지속 가능성은 충분하다.

### 3.5 배당의 역사 — 이벤트인가 정책인가

| 연도   |      DPS |       총배당 |        성향 | 당시 수익률 |
| ---- | -------: | --------: | --------: | -----: |
| 2021 |      40원 |      5.8억 |      7.6% |   0.9% |
| 2022 |      60원 |      8.6억 |      3.0% |   1.2% |
| 2023 |      60원 |      8.6억 |      6.7% |   1.4% |
| 2024 |     100원 |     14.4억 |   — (순손실) |   2.7% |
| 2025 | **430원** | **61.9억** | **25.1%** |  11.0% |

순손실 해(2024)에도 배당을 올렸고(60→100원), 흑자 복귀 해에 4.3배 점프 — 궤적은 '정책 전환'을 시사한다. 확정은 2026 회계연도 배당(2027년 2월 공시)에서 난다: 성향 25%가 유지되면 NI 240억 기준 DPS \~420원, 수익률 7.3% — **이 확인이 이 종목 리레이팅의 단일 최대 이벤트**다.

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## 4. 경쟁력·해자 분석

### 4.1 해자의 구성

| 해자 요소             | 강도    | 근거                                                  |
| ----------------- | ----- | --------------------------------------------------- |
| 선급·품질 인증 포트폴리오    | ★★★★☆ | ABS·DNV·LR·NK 등 9개 선급 + ISO·IATF·API — 수년 걸리는 진입 절차 |
| 55년 트랙레코드·직수출 거래선 | ★★★★☆ | 안전 자재 특성상 검증된 공급사 교체 기피                             |
| 고사양 믹스 전환 완성      | ★★★☆☆ | OPM 2%→12%의 체질 개선으로 증명                              |
| 과점 시장의 가격 규율      | ★★★☆☆ | 4사 체제 수십 년 — 출혈 경쟁 부재                               |
| 원가·규모             | ★★☆☆☆ | 고려제강 대비 규모 열위, 중국산 대비 원가 열위                         |

### 4.2 약점

* **성장의 천장**: 성숙 시장 과점 — 유기적 성장은 사이클과 수출 믹스에 한정 (베트남이 유일한 신규 축)
* **스프레드 종속**: 선재가 급등 시 분기 마진 압축 불가피
* **저유동성·무커버리지**: 딥밸류가 딥밸류로 남는 구조적 이유

### 4.3 베트남 카드 — 그룹의 검증된 플레이북

형제 회사 ㈜DSR는 베트남 생산기지로 합섬로프 원가 경쟁력을 확보한 전례가 있다. DSR제강의 DSR CABLE VINA 인수(2025, Inner Cable 85억)는 같은 플레이북의 강철 버전 — 이륜·자동차 케이블 시장 침투와 함께, 장기적으로 로프·경강선의 저원가 생산 이전 옵션까지 여는 포석이다.

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## 5. Bull Case — "이익은 사상 최고, 가격은 자산의 절반, 배당은 7.4%"

◉ **배당 정책화의 리레이팅** — DPS 430원 유지 확인 시 수익률 7%대가 '일회성'에서 '정책'으로 — 배당 스크리닝 수급(연기금·인컴 펀드) 유입의 관문 통과 ◉ **ROE 13% vs PBR 0.44x의 부조화** — 잔여이익 관점 명백한 저평가 — 밸류업 환경에서 해소 압력이 정책적으로 걸려 있음 ◉ **조선 슈퍼사이클의 후방 수혜** — 건조량 증가에 후행하는 로프 소모 수요 — 2026\~2027년 가시성 높은 순풍 ◎ **현금 창출의 확실성** — CAPEX 연 30억 미만 · CFO 분기 플러스 — 이익≈배당 재원인 성숙 사업의 미덕 ◎ **베트남 신규 축** — 그룹 검증 플레이북 — 85억이 수백억으로 크는 경로 ○ **무오버행·대주주 55%** — 물량 리스크 최소, 승계 국면의 주가 부양 유인

○ **KOSPI 소속의 수급 이점** — 저PBR 밸류업·배당 지수 편입 후보군 — 코스닥 딥밸류 대비 정책 수혜 접근성 우위

**Bull 수치화**: 2026E NI 240억 유지 + DPS 420원 정책화 → 수익률 6% 수렴 가격 7,000원 + 밸류업 리레이팅(PBR 0.65x) 시 8,500\~10,000원 (+47\~73%). 보유 기간 배당 7.4%/년이 별도 가산.

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## 6. Bear Case — "일회성의 그림자와 사이클의 중력"

◉ **-414억의 미해명** — 2024Q2 영업외 손실의 원인이 공개 정보에서 특정되지 않음 — 재발 시 배당·신뢰 동시 훼손. 주석 확인 전까지 포지션 상한의 근거 ◉ **OPM 12.4% = 사이클 정점 가능성** — 선재가 상승 반전 시 2021년(OPM 2%)까지는 아니어도 8\~9%대 회귀 — NI 150억대로 후퇴하면 배당 성향 25%로도 DPS 260원 (수익률 4.5%) ◎ **배당 1회의 표본** — 430원이 승계·일회성 동기(대주주 현금 수요)였다면 2026년 축소 — 리레이팅 논리 붕괴 ◎ **저유동성의 벽** — 일 5억원 거래 — 리레이팅이 와도 속도가 느리고, 이탈도 어려움 ○ **중국산 범용 경쟁·전방(건설·어업) 부진** — 믹스 방어의 하한 시험 ○ **배당락 변동성** — 수익률 7%대 종목 특성상 연말 배당락 폭(-5% 내외)과 공시 전 기대 수급의 왕복이 큼

**Bear 수치화**: 이익 후퇴(NI 150억) + 배당 축소 조합 시 PER 4.2x = 4,400원 (-24%). 단 PBR 0.34x 수준이라 자산가치가 추가 하방을 제한.

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## 7. 밸류에이션

### 7.1 시나리오별 적정주가

| 시나리오 | 전제                        | 적용 밸류                  |        적정주가 |
| ---- | ------------------------- | ---------------------- | ----------: |
| 보수적  | 스프레드 역회전 — NI 150억·배당 축소  | PER 4.2x               |  **4,400원** |
| 기본   | NI 240억 유지 + DPS 430원 정책화 | PER 4.5x ≈ 배당수익률 6% 수렴 |  **7,500원** |
| 낙관   | 조선 사이클 + 밸류업 리레이팅         | PBR 0.65x              | **10,000원** |

### 7.2 확률가중 적정주가

| 시나리오        | 적정주가       | 확률   | 가중 기여  |
| ----------- | ---------- | ---- | ------ |
| 보수적         | 4,400원     | 30%  | 1,320원 |
| 기본          | 7,500원     | 45%  | 3,375원 |
| 낙관          | 10,000원    | 25%  | 2,500원 |
| **확률가중 합계** | **7,200원** | 100% | —      |

**현재가 5,780원 대비 +24.6%** — 여기에 보유 기간 중 배당 7.4%/년이 얹히므로 12개월 총기대수익은 +30%를 넘는다. 보수 시나리오(-24%)조차 배당이 절반을 상쇄하는, **하방이 두껍고 상방이 열린 비대칭**이다.

### 7.3 배당수익률 밴드 — 이 종목의 실질 밸류에이션 축

| DPS 시나리오  | 요구수익률 8% |         6% |      5% |
| --------- | -------: | ---------: | ------: |
| 260원 (축소) |   3,250원 |     4,330원 |  5,200원 |
| 430원 (유지) |   5,380원 | **7,170원** |  8,600원 |
| 500원 (증액) |   6,250원 |     8,330원 | 10,000원 |

현재가 5,780원은 'DPS 430원 + 요구수익률 7.4%'의 좌표 — 배당이 정책으로 확인되며 요구수익률이 6%로 내려오는 것만으로 7,200원이 정당화된다. 이 종목의 밸류에이션은 PER 논쟁이 아니라 배당 신뢰의 함수다.

참고로 이 밴드표는 역으로도 쓸 수 있다: 주가가 먼저 오르면(예: 8,000원) 시장이 'DPS 480원+ 증액'을 가격에 넣기 시작했다는 뜻 — 배당 공시 전 기대 수급의 온도계로 활용하라.

***

## 8. 리스크 매트릭스

| 리스크                       | 영향 | 확률     | 대응/헤지                      |
| ------------------------- | -- | ------ | -------------------------- |
| 2026 배당 축소 (430원 → 200원대) | 상  | 중하     | 2027-02 공시 확인 — 축소 시 전량 재검 |
| 영업외 일회성 손실 재발             | 상  | 중하     | 분기 영업외 손익 상시 감시, 주석 정독     |
| 선재가 급등 — 스프레드 압축          | 중  | 중      | 분기 OPM 9% 하회 시 보수 시나리오     |
| 조선 사이클 피크아웃 (2028+)       | 중  | 중 (장기) | 수주 잔고·건조 일정 추적             |
| 중국산 저가 공세                 | 중  | 중      | 제품(고사양) 매출 비중 방어 확인        |
| 저유동성 — 이탈 곤란              | 중  | 상      | 포지션을 일 거래대금 이내로 제한         |
| 승계 관련 지배구조 이벤트            | 중  | 중하     | 지분 변동·블록딜 공시               |
| 베트남 법인 부진                 | 하  | 중하     | 부문 손익 추적                   |

***

## 9. 투자 전략

### 9.1 투자자 유형별 접근

| 유형         | 권고                              | 논리                                  |
| ---------- | ------------------------------- | ----------------------------------- |
| 인컴(배당) 투자자 | **현재가 분할 진입 가능**                | 수익률 7.4% — 눌림 대기의 기회비용이 배당보다 클 수 있음 |
| 밸류 투자자     | 5,500원대 눌림 1차, 5,300\~5,400원 2차 | 확률가중 +24.6% + 안전마진 확보               |
| 트레이더       | 5,880원 돌파 추종 — 목표 6,500원 (컵 패턴) | 과열 없는 추세형 신고가                       |
| 기보유자       | 홀드 — 배당 공시(2027-02)까지 기본 유지     | 리레이팅 촉매가 앞에 있음                      |

### 9.2 비중 확대를 정당화하는 조건

1. **반기 OP 140억+ (8월)** — 스프레드 방어 증명 → OPM 12% 지속성 확인
2. **배당 정책 명문화** — 밸류업 공시·중간배당 도입·성향 목표 제시 중 하나
3. **2024 일회성 손실 주석 확인** — 종결성 검증 (투자 전 필수 숙제)

### 9.3 향후 12개월 캘린더

| 시점          | 이벤트                                 | 성격            |
| ----------- | ----------------------------------- | ------------- |
| 2026-08 중순  | 반기보고서 — OP 140억+ 여부 + 영업외 손익 점검     | 검증            |
| 2026 H2     | 밸류업·주주환원 정책 공시 여부                   | 촉매 후보         |
| 2026-11     | 3분기보고서 — 연간 NI 240억 궤도              | 검증            |
| **2027-02** | **2026 결산 배당 공시 — DPS 400원대 유지 여부** | **단일 최대 분수령** |
| 2027-03     | 사업보고서 — 베트남 법인 연간 손익 첫 공개           | 성장축 판정        |
| 수시          | 조선 발주·건조 지표, 선재 가격                  | 사이클 추적        |

### 9.3-1 매도 시그널 (규율)

| 조건                        | 액션                        |
| ------------------------- | ------------------------- |
| 2027-02 배당 공시 DPS 300원 미만 | 리레이팅 논리 폐기 — 전량 재검        |
| 분기 OPM 9% 하회 2개 분기 연속     | 스프레드 역회전 — 절반 축소          |
| 영업외 대규모 손실 재발             | 신뢰 훼손 — 즉시 축소             |
| 5,180원(상승 추세선) 종가 이탈      | 기술적 추세 훼손 — 트레이딩 물량 정리    |
| 6,500원(컵 목표가) 도달          | 트레이딩 물량 분할 익절 — 배당 물량은 유지 |
| 10,000원(낙관 적정가) 접근        | 전량 익절 검토 — 딥밸류 해소 완료      |

### 9.4 모니터링 체크리스트

* ✅ **분기 OPM** — 12%대 유지 여부 (스프레드 사이클의 온도계)
* ✅ **영업외 손익** — 일회성 재발 감시 (분기보고서 손익 하단)
* ✅ **배당·밸류업 공시** — 정책화의 증거
* ✅ **선재 가격 vs 판가** — 중국 철강 시황 연동
* ✅ **베트남 매출** — 85억 → 성장 속도
* ✅ **외국인 순매수** — 20일 +4.3만주 흐름의 지속
* ✅ **조선 건조량·크레인 가동 지표** — 로프 소모 수요의 선행 신호

### 9.4-1 이 종목에서 지켜야 할 세 가지 규율

1. **주석을 먼저 읽는다**: 2024년 -414억의 내역(사업보고서 영업외비용 주석) 확인이 진입의 전제 — 확인 없는 매수는 절반의 확신
2. **배당 공시가 곧 밸류에이션**: 이 종목의 적정가는 PER이 아니라 'DPS ÷ 요구수익률' — 2027년 2월이 재평가일
3. **포지션은 유동성 안에서**: 일 거래 5억원 시장 — 하루에 정리 못 할 규모는 들지 않는다

### 9.5 한 줄 요약

**"신고가인데 싸고, 기다리면 배당이 나온다"** — ROE 13%·PBR 0.44x·배당 7.4%의 부조화가 이 종목의 전부이며, 2027년 2월 배당 공시가 그 부조화를 깨는 방아쇠다. 남은 숙제는 하나 — 2024년 -414억의 주석을 확인하고 들어가라.

***

*본 보고서는 DART 공시(2025 사업보고서, 2026 1분기보고서), KIS·yfinance 시세를 근거로 작성됐다. 2024년 영업외 일회성 손실의 세부 내역은 공개 검색으로 특정되지 않아 재무제표 주석 확인을 전제 조건으로 명시했으며, 2026년 추정치·TAM은 컨센서스가 아닌 개략 추정이다. 국내 경쟁사(고려제강·만호제강) 멀티플은 실시간 미수집으로 정성 비교에 그쳤다.*


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