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# Valuation

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## 현재 멀티플

| 지표              | 값      | 산출 근거                               |
| --------------- | ------ | ----------------------------------- |
| 현재가             | 5,580원 | 2026-09-05                          |
| 시가총액            | 266억원  | 발행주식 4,769,250주                     |
| PER (TTM)       | 14.76x | EPS 378원, 2025Q3\~2026Q2 순이익 18.0억원 |
| PER (자사주 제외 기준) | 11.01x | EPS 507원, 유통 3,551,540주 기준          |
| PBR (자사주 제외)    | 0.88x  | BPS 6,335원                          |
| PBR (발행주식 기준)   | 1.19x  | BPS 4,693원                          |
| ROE             | 5.3%   | FY2025                              |
| 배당수익률           | 4.48%  | DPS 250원, 비과세                       |
| 순현금             | 74.0억원 | 현금 121.8억 - 부채총계 47.8억 (2026Q2)     |
| 순현금 / 시가총액      | 27.8%  |                                     |
| EV              | 192억원  | 시총 266억 - 순현금 74억                   |

이 회사의 멀티플은 분모를 무엇으로 잡느냐에 따라 크게 달라진다. 자기주식이 발행주식의 25.53%이기 때문이다. 네이버 금융은 BPS를 자기주식 제외 기준(6,335원)으로, EPS를 발행주식 기준(378원)으로 표시한다. 둘의 기준이 섞여 있어 화면에 보이는 PER 14.76배와 PBR 0.88배를 같은 잣대로 비교하면 안 된다.

기준을 통일하면 이렇게 된다. 자기주식을 제외한 유통주식 3,551,540주로 계산할 때 시가총액 상당액은 198억원, EPS는 507원, PER은 11.01배다. 발행주식 전량으로 계산하면 PER 14.76배, PBR 1.19배다.

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## Peer Comparison

| 기업              |  시총(억원) |        PER |       PBR |       ROE |  매출(억원) | 영업이익(억원) |
| --------------- | ------: | ---------: | --------: | --------: | ------: | -------: |
| **이퓨쳐(134060)** | **266** | **14.76x** | **0.88x** |  **5.3%** | **111** |  **8.8** |
| 메가스터디교육(215200) |   3,658 |      4.47x |     0.72x |     17.3% |   2,047 |      284 |
| 디지털대성(068930)   |   2,388 |     11.42x |     1.46x |     26.3% |     690 |      151 |
| 메가스터디(072870)   |   1,599 |      5.86x |     0.46x |      9.0% |     337 |       74 |
| **Peer 평균**     |   2,548 |  **7.25x** | **0.88x** | **17.5%** |   1,025 |      170 |

Peer 세 곳은 강의·학원 서비스 사업자이고 이퓨쳐만 교재를 만들어 파는 출판사다. 매출 규모도 6배에서 18배 차이가 난다. 같은 교육 섹터라는 점 말고는 사업 구조가 다르므로 절대 비교보다 상대 위치 확인용으로 읽어야 한다.

그 전제를 두고 봐도 두 가지가 눈에 띈다.

**PBR은 Peer 평균과 정확히 같다.** 이퓨쳐 0.88배, Peer 평균 0.88배다. 자산 대비로는 업종 평균 가격에 거래되고 있다.

**ROE는 Peer 평균의 3분의 1이다.** 이퓨쳐 5.3%, Peer 평균 17.5%다. 같은 자산 가격을 받으면서 자본으로 벌어들이는 이익은 3분의 1이라는 뜻이다.

| 기업      | PBR ÷ ROE | 해석                      |
| ------- | --------: | ----------------------- |
| 이퓨쳐     |     0.166 | 자본효율 1%당 지불하는 가격이 가장 높다 |
| 디지털대성   |     0.056 |                         |
| 메가스터디   |     0.051 |                         |
| 메가스터디교육 |     0.042 | 가장 싸다                   |

수익성 기준으로 보면 이퓨쳐는 Peer 대비 3\~4배 비싸다. Peer 평균 PER 7.25배를 EPS 378원에 적용하면 2,741원, 현재가의 절반이다.

이 프리미엄이 성립하는 이유는 실적이 아니라 세 가지 자본 요소다. 시가총액의 27.8%인 순현금, 세금이 붙지 않는 배당수익률 4.48%, 그리고 회사와 최대주주가 동시에 사고 있다는 수급이다.

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## PBR 기반 적정주가

기준 BPS는 자기주식을 제외한 3,551,540주 기준 6,335원이다.

| 시나리오 | 적용 PBR |   적정주가 | 현재가 대비 | 근거                         |
| ---- | -----: | -----: | -----: | -------------------------- |
| 보수적  |  0.60x | 3,801원 | -31.9% | 신탁 종료 후 매수 공백, 매출 밴드 하단 이탈 |
| 기본   |  0.88x | 5,575원 |  -0.1% | Peer 평균 PBR 적용             |
| 낙관   |  1.10x | 6,969원 | +24.9% | 자사주 소각 실행 + ROE 개선         |

보수적 시나리오의 0.60배는 메가스터디(0.46배)와 메가스터디교육(0.72배) 사이 값이다. 매수 주체가 사라지고 매출이 105억원 아래로 내려가면 자산가치 할인이 다시 벌어지는 구간이다.

낙관 시나리오의 1.10배는 디지털대성(1.46배)에 못 미치는 수준이다. 자기주식 25.53%가 소각되면 EPS가 378원에서 507원으로 34% 오르고, 현재 PER 14.76배를 유지한다면 주가는 7,483원이 된다. 다만 소각 결정 공시가 아직 없어 이 값은 상한으로만 둔다.

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## DCF

| 항목       | 값                                      |
| -------- | -------------------------------------- |
| WACC     | 8.5%                                   |
| 무위험수익률   | 3.5%                                   |
| 베타       | 1.2                                    |
| 시장위험프리미엄 | 5.0%                                   |
| 자기자본비용   | 9.5%                                   |
| 타인자본비용   | 4.5%                                   |
| 법인세율     | 22%                                    |
| 자본구조     | 자기자본 83% / 타인자본 17%                    |
| FCF 기준값  | 24.8억원 (FY2025 CFO 25.4억 - CAPEX 0.6억) |
| 순부채      | -86.0억원 (순현금)                          |

| 시나리오     |  성장률 | 영구성장률 |   확률 |    기업가치 |    주주가치 |       적정주가 |       상승여력 |
| -------- | ---: | ----: | ---: | ------: | ------: | ---------: | ---------: |
| 보수적      | 1.1% |  1.0% |  30% | 343.8억원 | 429.8억원 |     9,011원 |     +61.5% |
| 기본       | 1.9% |  1.5% |  50% | 380.0억원 | 466.1억원 |     9,772원 |     +75.1% |
| 낙관       | 2.6% |  2.0% |  20% | 422.3억원 | 508.3억원 |    10,658원 |     +91.0% |
| **확률가중** |      |       | 100% |         |         | **9,721원** | **+74.2%** |

DCF는 현재가의 1.7배를 내놓는다. PBR 기반 5,575원과 4,146원 차이가 난다. 이 격차를 그대로 받아들이기 전에 세 가지를 짚어야 한다.

**첫째, FCF에 이자수익이 섞여 있다.** 이 회사의 영업현금흐름 25.4억원에는 현금 121.8억원에서 나오는 이자수익이 포함된다. 연 3%로 잡으면 세전 3.7억원, 세후 2.9억원이다. 이 금액을 FCF에 남겨둔 채 순현금 86억원을 주주가치에 다시 더하면 같은 자산을 두 번 세는 셈이 된다. 이자수익을 제외한 FCF 21.9억원으로 기본 시나리오를 다시 계산하면 기업가치 335.6억원, 주주가치 421.6억원, 주당 8,840원이 된다.

**둘째, 영구성장률 1.5%가 매출 실적과 맞지 않는다.** 매출은 2021년 108.5억원에서 2025년 111.4억원으로 5년간 연평균 0.7% 성장했다. 학령인구가 줄어드는 시장에서 영구 1.5% 성장을 가정하는 것은 낙관 쪽이다. 영구성장률을 0.5%로 낮추면 기본 시나리오 적정주가는 7,900원대로 내려간다.

**셋째, CFO가 순이익보다 꾸준히 크다.** 5년 평균 CFO는 27.0억원, 평균 순이익은 19.1억원이다. 감가상각과 운전자본 변동이 더해진 결과이며 지속 가능하다. 이 부분은 DCF가 PBR보다 이 회사를 더 정확히 볼 수 있는 근거다.

세 가지를 반영하면 DCF의 합리적 범위는 7,900원에서 8,800원 사이다. 여전히 현재가보다 40\~58% 높다. 이 차이는 유동성 할인으로 설명된다. 일평균 거래대금 1,600만원인 종목에 기관 자금이 들어올 수 없고, 들어와도 빠져나올 수 없다.

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## 증권사 컨센서스

| 증권사     | 목표가 | 투자의견   | 날짜     |
| ------- | --: | ------ | ------ |
| 컨센서스 평균 |  없음 | 데이터 없음 | 데이터 없음 |

시가총액 266억원, 일평균 거래대금 1,600만원 규모라 커버리지가 없다. 외부 추정치와 대조할 기준점이 존재하지 않으므로 본 보고서의 모든 밸류에이션은 공시 데이터에서 직접 산출한 값이다.

***

## 배당 기반 밸류에이션

이 종목에는 배당 접근이 별도로 의미가 있다. 배당 재원이 자본준비금 전입분이라 소득세가 부과되지 않기 때문이다.

| 요구 배당수익률 |   적정주가 | 현재가 대비 |
| -------: | -----: | -----: |
|     4.0% | 6,250원 | +12.0% |
|     4.5% | 5,556원 |  -0.4% |
|     5.0% | 5,000원 | -10.4% |
|     5.5% | 4,545원 | -18.5% |

현재가 5,580원은 배당수익률 4.48%에 해당한다. 과세 배당으로 환산하면 세전 5.29%와 같은 세후 수익을 준다. 일반적인 고배당 소형주의 요구수익률을 5.5%로 본다면, 비과세 프리미엄을 반영한 이퓨쳐의 적정 배당수익률은 4.65%이고 적정주가는 5,376원이 된다.

이 계산의 전제는 DPS 250원이 유지된다는 것이다. 비과세 재원인 자본준비금 전입액 25억원 중 두 해에 걸쳐 18.9억원이 소진됐고 잔여는 약 6.1억원이다. FY2026 배당을 같은 규모로 지급하면 3.35억원이 부족해 일부가 과세 대상이 되거나 배당 자체가 줄어든다. 배당 논리의 유효 기간은 길지 않다.

***

## 확률가중 적정주가

| 시나리오          | 전제                                         |       적정주가 |   확률 |  가중 기여 |
| ------------- | ------------------------------------------ | ---------: | ---: | -----: |
| 자사주 소각 실행     | 25.53% 소각, PBR 1.10x 또는 EPS 507원 기준 리레이팅   |     6,969원 |  25% | 1,742원 |
| 현 상태 유지       | 신탁 매입 지속, 배당 250원 유지, PBR 0.88x와 배당 기준의 중간 |     5,500원 |  50% | 2,750원 |
| 매수 공백 + 실적 부진 | 12월 신탁 종료 후 추가 계약 없음, 매출 105억원 하회          |     3,801원 |  25% |   950원 |
| **확률가중 합계**   |                                            | **5,442원** | 100% |        |

**현재가 5,580원 대비 -2.5%**

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## 밸류에이션 논평

이퓨쳐의 가격은 세 개의 서로 다른 잣대가 서로 다른 답을 준다. Peer 대비 수익성으로 보면 2,741원, 자산으로 보면 5,575원, 배당으로 보면 5,376원, 현금흐름으로 보면 7,900\~8,800원이다. 현재가 5,580원은 자산과 배당이 가리키는 지점에 정확히 놓여 있다.

시장이 DCF를 따르지 않는 이유는 명확하다. 일평균 거래대금 1,600만원인 종목에서 현금흐름 할인 모형의 결과값은 실현되지 않는다. 사려는 사람이 살 수 없고 팔려는 사람이 팔 수 없는 가격은 존재하지 않는 가격이다.

반대로 시장이 Peer 수익성을 따르지도 않는 이유 역시 명확하다. 6월 1일 3,750원에서 9월 4일 5,580원까지 48.8% 오르는 동안 실적에서 개선된 것은 없었다. 오른 이유는 회사가 6월 2일부터 자기 주식을 사기 시작했고, 최대주주가 2026년에만 네 차례 장내매수를 신고했기 때문이다. 20억원 신탁계약은 12월 23일까지 유효하다.

확률가중 적정주가 5,442원은 현재가와 2.5% 차이다. 지금 가격은 자산가치와 배당가치를 모두 반영했고, 자사주 매입이 만든 수급 프리미엄까지 얹혀 있다. 여기서 위로 갈 근거는 소각 결정 하나뿐이며, 아래로 갈 근거는 신탁 종료와 비과세 배당 재원 소진 두 가지다.

**결론**: 현재가는 정당한 수준이되 싸지 않다. 6월의 3,750원은 자산 대비 명백한 할인이었으나 그 구간은 회사 자신의 매수로 닫혔다. 신규 진입은 5,362\~5,468원 지지대 확인 후, 그리고 자사주 소각 결의라는 확인 절차를 거친 뒤가 낫다. 보유 중이라면 12월 23일 신탁 만료와 2027년 2월 배당 결정이 두 개의 점검 시점이다.


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