> For the complete documentation index, see [llms.txt](https://arc-10.gitbook.io/arc/llms.txt). Markdown versions of documentation pages are available by appending `.md` to page URLs; this page is available as [Markdown](https://arc-10.gitbook.io/arc/169670_/t1.md). # 기초보고서 *** ## 1. 기업 개요 | 항목 | 내용 | 소스 | | ---------------- | ---------------------------------- | ------------------ | | 종목코드 | 169670 (코넥스) | DART | | 대표자 | 배건우 | DART | | 업종 | 반도체 제조용 기계 제조업 | DART | | 설립일 | 2000년 4월 11일 (코넥스 상장 2022년 1월 21일) | DART | | 발행주식수 | 보통주 2,868,401주 (액면 500원) | DART | | 유통주식수 | 2,788,337주 (자기주식 80,064주, 2.79%) | DART | | Fully-Diluted 시총 | \~141억원 (미행사 스톡옵션 60,369주 포함) | DART | | 시가총액 | \~138억원 (4,800원 기준) | KIS | | 현재가 / PER / PBR | 4,800원 / N/A / 1.16x | 자체 산출 (2026-09-03) | | 52주 고/저 | 7,370원 / 3,105원 | 네이버 금융 | | 최대주주 | 배건우 46.59% (특수관계인 15인 합계 57.30%) | DART | | 감사의견 | 삼화회계법인, 적정 (FY2025) | DART | | 결산월 | 12월 | DART | PER은 FY2025 순손실로 산출 불가다. PBR은 FY2025말 BPS 4,150원 기준이며, 한국투자증권 API가 내려주는 PER 26.67배·PBR 0.94배는 FY2024 확정치 기준의 이월값이라 이 보고서에서는 쓰지 않았다. 같은 이유로 종목 마스터에 KOSDAQ으로 표기된 시장 구분도 사업보고서 원문(코넥스시장 상장)과 대량보유상황보고서(법인구분: 코넥스상장법인)를 따라 코넥스로 정정했다. *** ## 2. 사업 구조 ### 사업부문별 매출 구조 | 사업부문 | 주요 품목 | 매출(억원) | 비중(%) | YoY | | ------------ | ----------------------------------- | --------: | ----: | -----: | | 반도체 웨이퍼 이송장비 | EFEM, Vacuum Cluster System, Sorter | 163.7 | 85.1 | -19.7% | | 반도체 웨이퍼 본더 | Temporary Bonder/Debonder, Peel-off | 1.0 | 0.5 | -80.1% | | 로봇(상품) | 이송로봇 매입판매 | 5.2 | 2.7 | -71.4% | | 기타 | 부품, 용역, 개조 | 22.5 | 11.7 | +93.8% | | **합계** | | **192.3** | 100.0 | -19.4% | ※ FY2025 사업보고서 "II. 사업의 내용" 기준. 마이크로 LED 전사·접합 장비는 FY2023 1.8억원 매출 이후 2년 연속 매출 미발생. ### 핵심 사업: 반도체 전공정 웨이퍼 이송 시스템 매출의 85%가 EFEM(Equipment Front End Module)과 Vacuum Cluster System이다. 반도체 장비 본체 제조사에 납품하는 **모듈 단위 협력사**이며, 자체 완성장비를 팹에 직접 파는 구조가 아니다. 이 위치 때문에 전방 장비사의 발주 사이클을 1\~2분기 후행해서 그대로 받는다. * **국내**: 삼성전자, SK하이닉스, 원익IPS, 서울바이오시스 등에 EFEM·Sorter 공급 * **해외**: TEL, ULVAC, SGS, LC Square 대응. FY2025 수출 96.6억원으로 중국향 비중이 급증 * **신사업**: Temporary Wafer Bonder/Debonder, UV Bump De-taping, Sinter Bonder(SiC 전력반도체), 마이크로 LED 전사·접합 ### 비즈니스 특성 * **후행 수주형 모듈 협력사**: 전방 장비사 발주에 종속된다. 가격 협상력이 제한되고 물량 변동이 실적에 직결된다. * **고정비 부담형 생산구조**: 생산능력 586.5억원 대비 FY2025 가동률 28.08%다. FY2023 36.09%, FY2024 35.60%에서 계속 내려왔다. 매출이 190억원대로 떨어지면 고정비 흡수가 불가능하다. * **개발비 자본화 의존**: FY2025 무형자산 취득 29.98억원, FY2024 26.80억원이다. 영업손실은 7.4억원인데 연구개발 현금유출이 그 4배다. 자본화된 개발비 29.66억원은 신제품이 양산 실패 시 손상 대상이 된다. ### 수주잔고 | 항목 | 금액 | 비고 | | ------------- | -------: | ------------------------- | | 총 수주잔고 | 131.95억원 | 2025-12-31 기준, 22대 | | (누적 수주총액) | 252.00억원 | 60대 | | (기납품액) | 120.05억원 | 38대 | | 매출 대비 수주잔고 비율 | 0.69x | 납기 2026.01.01\~2026.12.31 | 수주잔고 131.95억원은 전량 2026년 중 납품 예정으로 명시돼 있다. FY2025 매출 192.3억원의 0.69배이므로, 이 잔고만으로는 2026년 매출이 2025년을 넘지 못한다. 2026년 실적이 회복되려면 상반기 중 신규 수주가 60억원 이상 추가돼야 한다. 잔고 22대의 대당 단가는 약 6.0억원으로, 기납품 38대의 대당 3.16억원 대비 두 배 가까이 높다. 저가 로봇 상품 매출이 빠지고 이송 시스템 위주로 잔고가 재편된 결과로 읽힌다. ### 고객 구조 & 원가 구조 * **고객 구조**: 전량 B2B다. 삼성전자·SK하이닉스·원익IPS·TEL·ULVAC·SGS·서울바이오시스·LC Square가 주요 거래처로 공시돼 있으나 개별 매출 비중은 미공시다. FY2025 수출 96.6억원(50.2%) 대 내수 95.7억원(49.8%)으로, 내수가 전년 206.4억원에서 54% 급감한 자리를 중국향 수출이 메웠다. 고객 집중도가 특정 국가 리스크로 전이된 상태다. * **매입/원가**: 알루미늄 가공품, 로봇, 진공 부품이 핵심 원재료이며 상당 부분 외주 가공에 의존한다. FY2025 매출총이익률은 원가 상승보다 가동률 하락(28.08%)에 따른 고정비 미흡수가 더 크게 작용했다. *** ## 3. 실적 분석 ### 별도 기준 직전 4개년 실적 및 2개년 추정 | 분기 | 매출(억) | YoY | 영업이익(억) | YoY | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) | | ----- | ----- | ------ | ------- | ------ | ------ | ------ | ------ | | 2022 | 223.8 | -17.0% | -8.2 | 적전 | -4.5 | -3.7 | -2.0 | | 2023 | 269.0 | +20.2% | 3.5 | 흑전 | -0.2 | 1.3 | -0.1 | | 2024 | 238.6 | -11.3% | 0.9 | -74.3% | 5.2 | 0.4 | 2.2 | | 2025 | 192.3 | -19.4% | -7.4 | 적전 | -21.4 | -3.9 | -11.1 | | 2026E | 225.0 | +17.0% | 3.0 | 흑전 | -3.0 | 1.3 | -1.3 | | 2027E | 265.0 | +17.8% | 13.0 | +333% | 8.0 | 4.9 | 3.0 | ※ 2022\~2025는 DART 사업보고서 재무제표 원문. 2026E·2027E는 수주잔고 131.95억원과 가동률 회복 가정에 기반한 **자체 추정치**로, 증권사 컨센서스가 아니다. 코넥스 종목이라 연결 대상 종속기업이 없어 별도 재무제표가 곧 전체다. FY2021(K-GAAP)은 매출 269.5억원, 영업이익 16.0억원, 순이익 7.1억원이었다. 2022년 K-IFRS 전환과 함께 적자로 돌아섰고, 이후 4년간 영업이익률이 -3.9%에서 +1.3% 사이를 오갔다. 손익분기 매출은 대략 250억\~260억원 구간으로 추정된다. ### 최근 8분기 실적 | 분기 | 매출(억) | YoY | 영업이익(억) | YoY | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) | | ------- | ----- | --- | ------- | --- | ------ | ------ | ------ | | 2024 1H | — | — | — | — | — | — | — | | 2024 2H | — | — | — | — | — | — | — | | 2025 1H | — | — | — | — | — | — | — | | 2025 2H | — | — | — | — | — | — | — | ※ 코넥스 상장법인은 자본시장법상 반기·분기보고서 제출 의무가 면제된다. 코스텍시스템은 반기보고서를 제출하지 않으며, DART 재무제표 API도 코넥스 발행인을 커버하지 않는다. 이 보고서의 재무 수치는 전량 사업보고서 원문에서 직접 추출했다. **연 1회 이외에는 실적을 확인할 방법이 없다는 점 자체가 이 종목의 구조적 리스크다.** 매출은 2023년 269.0억원에서 2년 연속 감소해 2025년 192.3억원까지 내려왔다. 2년 누적 감소율 28.5%다. 부문별로 보면 주력인 웨이퍼 이송장비가 231.0억(2023) → 204.0억(2024) → 163.7억(2025)으로 밀렸고, 로봇 상품 매출은 34.5억 → 18.2억 → 5.2억으로 사실상 소멸했다. 신사업인 웨이퍼 본더는 2024년 4.8억원까지 올라갔다가 2025년 1.0억원으로 되돌아왔다. 영업이익은 2023년 3.5억원, 2024년 0.9억원의 얇은 흑자를 거쳐 2025년 -7.4억원으로 전환했다. 매출 46억원 감소 대비 영업이익 감소폭이 8.3억원에 그친 것은 인건비·경상연구개발비 일부가 개발비로 자본화된 영향이 있다. 순손실 21.4억원이 영업손실의 3배에 이르는 이유는 이연법인세자산이 32.8억원에서 18.8억원으로 14.1억원 감소했기 때문이다. 세무상 이월결손금의 미래 회수 가능성을 회사가 하향 평가했다는 뜻이며, **회계적 손실이지만 경영진의 향후 이익 전망이 낮아졌다는 신호**로 읽어야 한다. ### 재무상태표 요약 | 항목 | 2023 | 2024 | 2025 | | -------- | ----: | ----: | ----: | | **자산총계** | 327.0 | 405.5 | 363.6 | | (현금성자산) | 78.0 | 126.6 | 75.5 | | (매출채권) | 2.6 | 27.4 | 29.9 | | (재고자산) | — | 87.2 | 96.8 | | (유형자산) | — | 82.6 | 83.2 | | (무형자산) | — | 11.8 | 29.7 | | **부채총계** | 186.0 | 259.1 | 244.6 | | (이자부부채) | 60.0 | 130.1 | 136.1 | | **자본총계** | 141.1 | 146.4 | 119.0 | ※ 단위 억원, DART 사업보고서 별도 재무제표. 현금 75.5억원 중 **50억원은 국가첨단전략산업 기술혁신 융자 관련 자금으로 연구개발 목적 외 사용이 제한**돼 있다(주석 5). 자유롭게 쓸 수 있는 현금은 25.5억원이다. 이 제약을 반영하면 순차입금은 명목 60.6억원이 아니라 실질 110.6억원이 된다. 차입금은 2023년 60억원에서 2년 만에 136.1억원으로 두 배 이상 늘었다. 2024년 장기차입 73억원을 일으켰고, 그중 32.7억원이 2025년 중 유동성장기부채로 재분류되면서 유동부채가 143.5억원에서 168.7억원으로 뛰었다. 재고자산은 매출이 19% 줄어드는 동안 오히려 87.2억원에서 96.8억원으로 11% 늘었다. 재고회전율 악화는 수주 취소나 납기 지연 가능성을 시사한다. 무형자산 11.8억원 → 29.7억원 증가는 개발비 자본화 누적이다. 자본총계 119.0억원의 25%가 아직 매출을 내지 못한 개발비인 셈이다. ### 핵심 재무비율 | 항목 | 2023 | 2024 | 2025 | | ----------- | -----: | -----: | -----: | | ROE | -0.1% | 3.6% | -16.1% | | 부채비율 | 131.8% | 177.0% | 205.4% | | 순차입금비율 | -12.8% | 2.4% | 50.9% | | 유동비율 | 118.7% | 176.7% | 124.5% | | FCF | -13.0억 | 9.7억 | -26.2억 | | 배당수익률 | 0% | 0% | 0% | | Cash Runway | — | — | 1.2년 | ※ FCF는 영업활동현금흐름에서 유형자산 취득을 차감한 값이다. 개발비 자본화(2024년 26.8억원, 2025년 30.0억원)까지 반영하면 2024년 -17.1억원, 2025년 -56.2억원이다. Cash Runway는 사용제한 50억원을 제외한 가용현금 25.5억원을 FY2025 영업현금유출 22.0억원으로 나눈 값이다. ### 실적 해석 FY2025는 세 가지가 동시에 나빠진 해였다. 매출이 19% 빠졌고, 영업이익이 적자로 돌아섰으며, 이연법인세자산 회수 가능성이 하향됐다. 여기에 자기주식 취득 신탁계약을 중도 해지하면서 **해지 목적을 "운영자금 확보"로 명시**했다. 2025년 2월 20억원 규모로 체결한 신탁을 9월에 이행률 47.15%(9.43억원, 80,064주) 상태에서 접은 것이다. 주가 부양 의사보다 현금 확보가 급했다는 회사 스스로의 진술이다. 2026년 상반기에는 차입금 만기가 몰려 있다. 단기차입금에서 기업은행 30억원(3.39%, 2026-06-09)과 신한 5억원(4.16%, 2026-06-15)이 6월에, 기업은행 10억원 2건(3.25%, 3.27%)과 신한 10억원(3.68%)이 9월에 만기다. 여기에 유동성장기차입금으로 재분류된 신한 온렌딩 23억원(2.42%)이 6월 15일 만기로 별도 계상돼 있다. 상반기 만기 합계는 58억원(단기 35억 + 유동성장기 23억)인데 가용현금은 25.5억원이다. 차환이 정상적으로 이뤄진다는 전제가 이 회사 재무 시나리오의 기본 가정이다. *** ## 4. 성장 동력 분석 **동력 1: 삼성전자 HBM Peel-off 양산 평가 ⭐⭐⭐ (◉)** HBM 공정용 Peel-off System의 양산 평가 테스트가 2026년 6월 완료 예정으로 사업보고서에 기재돼 있다. 약정액은 15억원이며 조건부다. 통과 시 웨이퍼 본더 부문이 처음으로 의미 있는 매출을 내고, 국내 최대 고객사의 HBM 라인에 진입한다. 지금까지 이 부문 누적 매출은 3년 합산 6.6억원에 불과하다. 이 건은 규모보다 레퍼런스로서의 가치가 크다. **동력 2: AI 가속기 2.3D UV Detaping 납품 ⭐⭐⭐ (◎)** 2.3D 인터포저 패키징용 UV Bump De-taping 장비를 2026년 6월 납품 예정으로 공시했다. AI 가속기용 고급 패키징 수요와 직결되며, 성공 시 후공정 장비 포트폴리오가 전공정 이송장비 일변도에서 벗어난다. **동력 3: 중국향 수출 확대 ⭐⭐ (◎)** FY2025 수출 96.6억원으로 전년 32.2억원 대비 3배 늘었다. 내수 붕괴를 상쇄한 유일한 항목이다. 다만 중국 반도체 장비 수요는 미국 수출통제 정책 변화에 직접 노출돼 있어, 성장 동력인 동시에 정책 리스크다. **동력 4: SiC 전력반도체 Sinter Bonder ⭐⭐ (○)** SiC 전력반도체 패키징용 소결 접합 장비를 개발 중이다. 전기차 인버터용 SiC 채택 확대가 전제 조건이며, 아직 매출 실적은 없다. 2023년 소부장 으뜸기업 지정과 등록 특허 30건(출원 중 5건)이 기술 기반이다. *** ## 5. 리스크 분석 ### DART 체크리스트 | # | 항목 | 상태 | 소스 | | - | -------- | --------------------------------- | ---- | | 1 | 감사의견 | ✅ 적정 (삼화회계법인, 계속기업 불확실성 미해당) | DART | | 2 | CB/BW 발행 | ✅ 0건 | DART | | 3 | 유상증자 | ✅ 없음 | DART | | 4 | 최대주주 지분 | ✅ 46.59% (특수관계인 합계 57.30%) | DART | | 5 | 자기주식 | ℹ️ 80,064주 (2.79%) | DART | | 6 | 부채비율 | ⚠️ 205.4% (2년 연속 상승) | DART | | 7 | 유동비율 | ⚠️ 124.5% (사용제한현금 50억 제외 시 94.9%) | DART | 감사보수는 2024년 110백만원에서 2025년 53백만원으로 절반 이하로 줄었다. 감사 범위나 투입 시간 축소를 의심할 만한 변화이며, 감사의견 자체는 적정이다. ### Ownership & 오버행 | 구분 | 지분율(%) | 비고 | | ------------ | -----: | ------------------- | | 최대주주 및 특수관계인 | 57.30 | 배건우 46.59% 외 14인 | | 자사주 | 2.79 | 80,064주 | | 기타 유통주식 | 39.91 | 소액주주 333명 19.36% 포함 | | 구분 | 잔액/수량 | 행사가 | 희석비율 | 해제 시점 | | ---- | ------- | ------- | ---- | ---------------------- | | 스톡옵션 | 60,369주 | 11,296원 | 2.1% | 2026.03.26\~2032.03.25 | 미행사 스톡옵션 60,369주의 행사가는 11,296원으로 현재가 4,800원 대비 135% 위에 있다. 깊은 외가격이라 단기 희석 요인이 아니다. 오히려 행사 유인이 생기려면 주가가 2.4배 올라야 하므로, 임원 보상 측면에서는 사실상 무력화된 상태다. 실질 오버행은 상속세다. 창업자 배준호 대표가 2026년 6월 3일 별세했고, 6월 15\~16일 명의개서로 배건우 대표가 1,336,447주(46.59%)를 상속받았다. 6월 24일 대량보유상황보고서는 취득자금을 "기타" 7,548,392,600원으로 기재했다. 상속 주식 평가액 75.5억원에 대한 상속세는 최고세율 구간과 최대주주 할증을 감안하면 수십억원대다. 코넥스는 하루 거래대금이 수천만원 수준이라 장내 매각으로 재원을 마련하는 것이 물리적으로 불가능하다. 연부연납, 담보 제공, 배당 확대, 자사주 매각 중 어느 경로를 택하든 주주 가치에 영향이 있다. 회사가 무배당이고 가용현금이 25.5억원인 점을 감안하면 **담보 제공 후 연부연납이 가장 현실적이나, 담보로 잡힌 지분은 향후 반대매매 위험으로 남는다.** ### 기타 리스크 * 경영 승계 리스크가 가장 크다. 배건우 대표는 1991년생으로 2024년 11월 제품개발팀 사원으로 입사한 지 20개월 만에 대표이사가 됐다. 2025년 6월 30일 임시주총에서 사내이사 5명 선임 안건이 한 차례 부결됐다가 8월 13일 재상정 끝에 가결됐고, 8월 21일 각자대표로 선임된 고승욱 전 이오테크닉스 출신 임원은 약 2개월 만인 10월 13일 대표와 사내이사를 모두 자진 사임했다. 외부 전문경영인 영입이 실패한 직후 창업자가 별세하고 20대 후반 후계자가 단독 대표를 맡은 구도다. * 반기·분기보고서가 없어 연 1회 사업보고서 외에는 실적을 확인할 수 없다. 3월 말 사업보고서 공시 시점에는 이미 직전 연도가 3개월 지난 상태다. 정보 비대칭이 구조적이다. * 코넥스 유동성은 자체가 리스크다. 최근 거래량은 20일 평균 대비 0.28배 수준이며, 소액주주 333명이 19.36%를 나눠 갖고 있다. 매도 물량 수천 주로도 호가가 크게 밀린다. * 발생확률은 낮으나 치명적인 시나리오: 2026년 상반기 차입금 58억원 차환이 거부되는 경우다. 가용현금 25.5억원, FY2025 영업현금흐름 -22.0억원 상태에서 차환 실패는 곧 유상증자 또는 자산 매각이다. 부채비율 205%, 2년 연속 영업 부진, 대표이사 교체가 겹친 상태라 은행 심사가 우호적이라고 단정할 수 없다. *** ## 6. 경쟁 구도 ### 국내 Peer | 기업 | 시총(억원) | PER | 특징 | | ------------------ | -----: | ----- | -------------------------------------- | | **코스텍시스템(169670)** | \~138 | N/A | 코넥스, EFEM·이송장비 85%, FY2025 적자 | | 싸이맥스(160980) | 2,540 | 17.0x | EFEM 국내 1위, FY2025 매출 1,644억·OPM 14.2% | | 프로텍(053610) | 5,472 | 15.5x | 디스펜서·본더, OPM 20.1%로 업종 최고 | | 로체시스템즈(071280) | 1,140 | 9.3x | 이송·절단 장비, FY2025 매출 1,249억 | | 저스템(417840) | 3,437 | 98.2x | 웨이퍼 습도제어(N2 퍼지), 매출 483억 | | 라온로보틱스(232680) | 1,261 | 34.1x | 반송로봇, 매출 538억 | ※ 시총·PER은 네이버 금융 기준. 코스텍시스템 PER은 순손실로 산출 불가. 싸이맥스가 직접 경쟁자다. 같은 EFEM 시장에서 매출 규모가 8.5배이며 영업이익률 14.2%를 낸다. 코스텍시스템은 같은 제품군에서 -3.9%다. 규모의 차이가 그대로 수익성 차이로 나타나는 구조이며, 이 격차는 가동률(28.08%)로 설명된다. ### 글로벌 Peer EFEM 글로벌 시장은 일본 로체(Rorze), 미국 브룩스오토메이션(Brooks Automation, 현 Azenta), 대만 Gudeng이 과점한다. 웨이퍼 본더 영역은 오스트리아 EVG(EV Group)와 독일 Suss MicroTec이 사실상 양분한다. 코스텍시스템이 진입을 시도하는 Temporary Bonder/Debonder는 이 두 회사의 텃밭이다. **포지셔닝**: 국내 EFEM 2군 사업자이면서 웨이퍼 본더·후공정 장비로 영역 확장을 시도하는 중이다. 기존 사업은 규모 열위로 수익성이 나지 않고, 신사업은 아직 매출이 없다. 전환 성공 여부가 기업 존속 자체를 좌우하는 구간에 있다. *** ## 7. 밸류에이션 | 지표 | 현재 | 비고 | | --------- | ------- | ----------------- | | PER (TTM) | N/A | FY2025 EPS -763원 | | PER (Fwd) | N/A | 증권사 컨센서스 부재 | | PBR | 1.16x | BPS 4,150원 기준 | | PSR | 0.72x | FY2025 매출 192.3억원 | | EV/EBITDA | — | 영업손실로 산출 불가 | | ROE | -16.1% | FY2025 | | FCF | -26.2억원 | 개발비 포함 시 -56.2억원 | | 순차입금비율 | 50.9% | 사용제한현금 반영 시 92.9% | | 배당수익률 | 0% | 무배당 | ### 증권사 목표주가 | 증권사 | 목표가 | 투자의견 | 날짜 | | ------- | --: | ---- | -- | | 커버리지 없음 | — | — | — | 코넥스 종목이라 증권사 정식 커버리지가 없다. FnGuide 리포트 조회에서도 회사 관련 애널리스트 자료가 확인되지 않았다. 목표주가 컨센서스가 존재하지 않으므로 밸류에이션은 전적으로 Peer 배수와 자산 가치로 판단해야 한다. **밸류에이션 판단**: PSR 0.72배는 Peer 중앙값 약 1.94배 대비 63% 할인이다. 다만 Peer는 전원 흑자이고 코스텍시스템만 적자다. 적자 기업의 PSR 할인은 정상이다. PBR 1.16배는 자본총계 119.0억원 중 25%가 아직 매출을 못 낸 자본화 개발비라는 점을 감안하면 실질 순자산 대비 1.5배 수준으로 봐야 한다. 현재가 4,800원은 저평가라기보다 **2026년 흑자 전환을 이미 일부 반영한 가격**에 가깝다. *** ## 8. Bull vs Bear ### 🐂 Bull Case: "가동률 회복 + HBM 레퍼런스" ◉ **가동률 레버리지**: 생산능력 586.5억원에 가동률 28.08%다. 매출이 260억원으로만 돌아가면 가동률 44%가 되고 고정비 흡수만으로 영업이익률 4\~5%가 복원된다. 2023년 매출 269억원에서 흑자였던 전례가 있다. ◉ **삼성전자 HBM Peel-off 통과**: 2026년 6월 양산 평가 완료 예정이다. 통과 시 3년간 누적 6.6억원에 그쳤던 본더 부문이 처음으로 실적 기여를 시작하고, 국내 최대 고객사 HBM 라인 레퍼런스를 확보한다. ◎ **중국향 수출 정착**: FY2025 수출 96.6억원으로 전년 대비 3배다. 내수 회복 없이도 매출 절반을 지탱할 기반이 생겼다. ◎ **재무 이벤트 리스크 부재**: CB·BW 발행 이력이 없고 유상증자도 없었다. 자본구조가 단순해 희석 요인이 스톡옵션 2.1%뿐이다. ○ **오너십 집중**: 특수관계인 합계 57.30%로 경영권 분쟁 여지가 낮다. 의사결정 속도가 빠를 수 있다. ### 🐻 Bear Case: "경영 공백 + 만기 벽" ◉ **승계 리스크**: 창업자 별세 3주 만에 1991년생, 입사 20개월 차 후계자가 단독 대표가 됐다. 직전에 외부 전문경영인이 2개월 만에 사임했고, 그 전에는 이사 선임 안건이 부결됐다. 이사회 안정성이 회복됐다는 증거가 없다. ◉ **2026년 상반기 만기 벽**: 6월에만 58억원 만기다(단기차입금 35억 + 유동성장기차입금 23억). 가용현금은 사용제한 50억원을 뺀 25.5억원이며 FY2025 영업현금흐름은 -22.0억원이다. 차환 실패 시 대안은 유상증자 또는 자산 매각뿐이다. ◎ **상속세 오버행**: 상속 지분 평가액 75.5억원에 대한 세부담이 남아 있다. 코넥스 유동성으로는 장내 매각이 불가능하므로 담보 제공이 유력하고, 담보 지분은 반대매매 위험으로 전이된다. ◎ **개발비 손상 위험**: 무형자산 29.7억원이 자본의 25%다. 웨이퍼 본더·마이크로 LED가 양산에 실패하면 손상차손이 자본을 직격한다. 이연법인세자산 14.1억원 감액은 회사 스스로 미래 이익 전망을 낮췄다는 증거다. ○ **정보 공백**: 반기·분기보고서가 없다. 2026년 실적은 2027년 3월 사업보고서까지 확인 불가하며, 그 사이 상황이 악화돼도 투자자는 알 수 없다. *** ## 9. 종합 판단 **기업의 체질**: 국내 EFEM 시장에서 싸이맥스에 이은 2군 사업자다. 손익분기 매출이 250억\~260억원인데 최근 2년 매출이 238억원, 192억원으로 그 아래에 머물렀다. 기술 자산은 실재한다. 등록 특허 30건, 2023년 소부장 으뜸기업 지정, 삼성전자 HBM 공정 평가 진입이 그 증거다. 문제는 그 기술을 매출로 바꿀 시간과 자금이 부족하다는 점이다. 창업자 별세와 20대 후반 후계자의 단독 승계가 겹치면서, 기업 역량이 아니라 지배구조가 향후 12개월의 최대 변수가 됐다. **투자 가치가 있는 조건**: | 조건 | 시점 | 확인 방법 | | ------------------------------ | ----------- | ------------------------------- | | 2026년 상반기 차입금 58억원 차환 완료 | 2026년 6\~9월 | 2027년 3월 사업보고서 차입금 명세, 중도 공시 여부 | | 삼성전자 HBM Peel-off 양산 평가 통과 | 2026년 6월 이후 | 단일판매·공급계약 체결 공시 | | 연간 매출 260억원 회복 (가동률 44% 이상) | 연간 | 사업보고서 생산능력·가동률 표 | | 이사회 구성 안정화 (사외이사 또는 전문경영인 재영입) | 수시 | 임시주총 소집 결의, 임원 변경 공시 | **핵심 모니터링**: * ✅ **차입금 만기 대응** 2026년 6월 만기 58억원의 차환 또는 상환 여부. 유상증자 공시가 나오면 희석률 우선 확인 * ✅ **수주 공시** 코넥스도 단일판매·공급계약 체결은 공시 대상이다. 2026년 상반기 신규 수주 60억원 이상이 매출 회복의 전제 조건 * ✅ **최대주주 지분 담보** 배건우 대표 지분 46.59%에 대한 주식담보계약 공시. 상속세 재원 조달 방식이 여기서 드러난다 * ✅ **개발비 손상 징후** 다음 사업보고서 무형자산 주석에서 손상차손 인식 여부. 자본총계 119억원 대비 29.7억원 규모라 자본잠식 진행 속도를 좌우한다