> For the complete documentation index, see [llms.txt](https://arc-10.gitbook.io/arc/llms.txt). Markdown versions of documentation pages are available by appending `.md` to page URLs; this page is available as [Markdown](https://arc-10.gitbook.io/arc/177350_/t1.md). # 기초보고서 > ⚠️ **본업(필름소재) 안정 + 디스플레이 장비 붕괴 + eVTOL 테마(넥스트에어로스페이스)가 겹친 고위험 복합주**: 매출의 **96.8%가 필름소재(플라스틱필름, \~160억)** 이고, 한때 95억이던 디스플레이 생산장비가 2025년 4억으로 붕괴해 매출이 -35% 급감했다. 2025 순이익 +177억은 **일회성(토지매각·지분재평가 \~169억)** 으로, **본업은 영업손실 -26억**이며 2026 Q1 다시 적자(-12억). ⚠️ **제10회 CB 80억**(최저전환가 1,047원·최대 764만주·38.88% 희석)이 오버행이고, 시장의 관심은 자회사 **넥스트에어로스페이스(eVTOL·무인기, 베셀 지분 8.42%)의 IPO 예심청구(2026.5)** 테마다. PBR 0.33x 자산 저평가이나 본업 적자·일회성 이익·CB·지배구조 불안정이 모두 부담. *** ## 1. 기업 개요 | 항목 | 내용 | | --------- | --------------------------------------------- | | 종목 | 베셀 (KOSDAQ 177350) | | 현재가 | 690원 (0.00%) | | 시가총액 | 136억원 (초소형) | | 발행주식수 | 19,653,767주 (par 500) | | PER / PBR | 0.75x(일회성 순익 기준·무의미) / **0.33x** (BPS 2,106원) | | ROE | 42.8% (일회성 순익으로 왜곡) | | 부채비율 | **41.3%** (2024 138.3%서 개선) | | 52주 고/저 | 1,701 / 531원 (현 위치 13.6%, 저점권) | | 최대주주 | 더이앤엠㈜ 12.57% | | 감사의견 | 적정 (삼덕회계법인, 2025) | | ⚠️ 오버행 | **제10회 CB 80억** (최저 1,047원·최대 764만주·38.88%) | | 자회사 테마 | 넥스트에어로스페이스(eVTOL·무인기, 지분 8.42%) IPO 예심청구 | | 배당 | 없음 | 베셀은 2004년 설립된 **플라스틱 필름소재·디스플레이 생산장비 제조사**다. ① **소재사업(필름소재)**: 기능성 플라스틱 필름(항균·점착·전도성·친환경)을 B2B로 국내외 공급(수출 비중 높음). ② **시스템사업(디스플레이)**: LCD/OLED 생산설비 설계·공급(고객사 제한적·수주 lumpy). 여기에 자회사 **넥스트에어로스페이스**를 통한 **eVTOL(도심항공교통)·무인기** 테마가 더해진 구조다. *** ## 2. 사업 구조 본업은 **필름소재(안정) + 디스플레이 장비(변동성 큼)** 이며, 2025년 디스플레이 사업 붕괴로 사실상 **필름소재 단일 구조**가 됐다. (DART 사업보고서 매출실적, 단위 환산) | 사업부 | 2025 매출 | 비중 | 2024 매출 | 변화 | | ---------------- | -------: | --------: | ------: | ------------- | | **소재사업(필름소재)** | \~160억 | **96.8%** | \~157억 | +2% (안정) | | **시스템사업(디스플레이)** | \~4.2억 | 2.5% | \~95억 | **-95% (붕괴)** | | 기타·임대 | \~1.1억 | 0.7% | \~4.7억 | — | | **합계** | **166억** | 100% | 257억 | -35% | > **핵심**: 매출 -35% 급감의 전적인 원인은 **디스플레이 생산장비 사업이 95억(2024)→4억(2025)으로 붕괴**한 것이다(LCD/OLED 생산업체 고객이 세계적으로 손에 꼽을 만큼 제한적 → 수주 공백 시 직격탄). 반대로 **필름소재(\~160억)는 오히려 +2% 증가**하며 본업을 지탱했다. 필름소재는 수출 비중이 높으나(수출 106억/내수 54억), 중국 경쟁·범용화로 수익성이 낮아 **본업 전체가 영업적자**다. 즉 베셀은 "안정 매출의 적자 본업 + 붕괴한 장비 사업 + eVTOL 테마"의 조합이다. *** ## 3. 실적 분석 ### 3.1 연간 실적 (단위: 억원) | 연도 | 매출 | YoY | 영업이익 | 순이익 | 비고 | | ---- | --: | -----: | ------: | -------: | --------- | | 2021 | 246 | — | -75 | 56 | 본업 적자 | | 2022 | 441 | +79.1% | -66 | -141 | 적자 확대 | | 2023 | 261 | -40.8% | 적자 | -242 | 대규모 손실 | | 2024 | 257 | -1.6% | 적자 | 흑전 | 구조조정 | | 2025 | 166 | -35.5% | **-26** | **+177** | ⚠️ 일회성 흑자 | > **관전 포인트 — 2025 순익 +177억의 정체**: 영업손실 -26억인데 순이익 +177억이 난 것은 **일회성 이익** 때문이다. ① **토지(부동산) 매각 차익 \~71억**, ② **지분(투자자산) 재평가 이익 \~98억** 등 약 169억의 영업외 이익이 본업 적자를 덮었다. **본업의 정상 이익력은 여전히 적자(-26억)** 이며, ROE 42.8%·PER 0.75는 이 일회성 때문에 왜곡된 수치다. **2025 흑자를 실적 개선으로 오인하면 안 된다.** ### 3.2 분기 실적 (단위: 억원) | 분기 | 매출 | YoY | 영업이익 | 순이익 | | ------- | -----: | --------: | -------: | --------: | | 2025 Q1 | 41 | -42.0% | 적자 | 적자 | | 2025 Q2 | 47 | -38.7% | -7.8 | 151 (일회성) | | 2025 Q3 | 35 | -47.5% | -1.2 | 4.5 | | 2025 Q4 | 42 | +0.4% | -17 | 22 | | 2026 Q1 | **39** | **-5.6%** | **-1.4** | **-12** | > 2025 Q2 순익 151억이 토지매각·재평가 등 일회성의 분기였다. **본업(영업이익)은 전 분기 적자**다. 일회성이 소멸한 **2026 Q1은 매출 39억·영업손실 -1.4억·순손실 -12억으로 다시 적자**로, 본업 부진이 그대로 드러났다. ### 3.3 재무 건전성 — 일회성 이익으로 개선 | 항목 | 값(2025) | 평가 | | ---- | ----------: | ------------------ | | 부채비율 | **41.3%** | 2024 138.3%서 대폭 개선 | | BPS | 2,106원 | PBR 0.33x | | CB | 제10회 80억 잔존 | ⚠️ 오버행 | | 자사주 | 39,542주 | 소량 | > 부채비율이 2024년 138.3%에서 2025년 41.3%로 개선된 것은 **일회성 순익(177억)으로 자본이 늘고 차입을 일부 상환**했기 때문이다. 재무 안정성은 개선됐으나, ⚠️ **제10회 CB 80억이 오버행**으로 남아 있다(아래 6장). *** ## 4. 성장 동력 — 테마성에 의존 1. ⚠️ **eVTOL/무인기 테마 (넥스트에어로스페이스)** — 자회사 IPO 예심청구(2026.5, 주관 삼성증권). 단 베셀 지분 **8.42%로 축소**돼 직접 수혜는 제한적. 2. **필름소재 안정** — 본업 매출(\~160억)은 유지. 친환경·기능성 필름 수요. 3. **디스플레이 장비 회복** — 95억→4억 붕괴, 신규 수주 시 반등 여지(불확실). 4. **자산 저평가** — PBR 0.33x, 토지 등 보유자산 가치. *** ## 5. 리스크 1. ⚠️ **본업 적자 지속** — 영업손실 -26억(2025), 2026 Q1 -12억. 일회성 제외 시 적자 구조. 2. ⚠️ **일회성 이익 착시** — 2025 순익 177억의 \~95%가 토지매각·지분재평가. 2026년 소멸로 적자 재현. 3. ⚠️ **제10회 CB 80억 오버행** — 최저전환가 1,047원·최대 764만주(38.88%) 희석 잠재. 현재 OTM(주가 690<1,047)이나 리픽싱·주가 회복 시 압박. 4. **디스플레이 사업 붕괴** — 95억→4억, 고객 제한·수주 lumpy로 회복 불확실. 5. **eVTOL 테마 실체 괴리** — 넥스트에어로 자체 적자·단일거래처 의존, 베셀 지분 8.42%로 수혜 희석. 6. **지배구조 불안정** — 에이지엘컴퍼니 CB 전환 시 18.21% 등 지분 변동 가능성. 7. **초소형·저유동** — 시총 136억, 52주 저점권(pos 13.6%). *** ## 6. ⚠️ 오버행 — 제10회 CB | 항목 | 내용 | | ------- | ----------------------------------- | | 종류 | 제10회 전환사채(CB) | | 규모 | 80억원 | | 최저전환가 | 1,047원 | | 최대 전환주식 | 약 764만주 | | 희석률 | **약 38.88%** (현 발행주식 대비) | | 보유 | 에이지엘컴퍼니 등 (전환 시 18.21% 지분) | | 현 상태 | 주가 690원 < 전환가 1,047원 → **OTM(외가격)** | > 현재 주가(690원)가 전환가(1,047원)보다 낮아 즉시 전환 유인은 낮으나, ⚠️ **eVTOL 테마 등으로 주가가 1,047원을 회복하면 최대 764만주(38.88%) 희석**이 현실화된다. 또한 **리픽싱(전환가 하향 조정)** 으로 전환가가 더 낮아지면 희석 규모가 커진다. 테마 급등 → CB 전환 물량 출회의 패턴을 경계해야 한다. *** ## 7. 밸류에이션 요약 | 지표 | 값 | 해석 | | ---------- | -----: | ---------------- | | PER (2025) | 0.75x | 일회성 순익 — **무의미** | | PBR | 0.33x | 순자산 1/3 — 자산 저평가 | | BPS | 2,106원 | 토지 등 자산 | | 시가총액 | 136억 | 초소형 | > PER은 일회성으로 무의미하고, **PBR 0.33x(순자산의 1/3)** 가 유일한 밸류 앵커다. 자산가치 대비 저평가이나, 본업 적자·CB 희석·테마 변동성으로 디스카운트가 정당화된다(T3 상세). *** ## 8. Bull / Bear **🐂 Bull** * PBR 0.33x 자산 저평가(토지 등) * eVTOL/무인기 테마(넥스트에어로 IPO) * 필름소재 본업 매출 안정(\~160억) * 부채비율 41%로 개선·일회성 현금 유입 **🐻 Bear** * 본업 영업적자(-26억), 2026 Q1 -12억 * 2025 순익 177억은 일회성(토지·재평가) * ⚠️ 제10회 CB 80억(38.88% 희석) 오버행 * 디스플레이 사업 붕괴·eVTOL 지분 8.42% 희석·지배구조 불안정 *** ## 9. 종합 판단 베셀은 **필름소재(매출 96.8%·\~160억) 본업 + 붕괴한 디스플레이 장비 + eVTOL 테마(넥스트에어로스페이스)가 겹친 고위험 복합주**다. 2025년 순이익 +177억은 토지매각·지분재평가 등 **일회성 \~169억**에 기인하며, **본업은 영업손실 -26억·2026 Q1 -12억으로 적자 구조**가 지속된다. 부채비율은 41.3%로 개선됐고 PBR 0.33x로 자산은 저평가이나, ⚠️ **제10회 CB 80억(최저 1,047원·38.88% 희석)** 오버행과 **eVTOL 직접 수혜의 제한(넥스트에어로 지분 8.42%)**, 지배구조 불안정이 모두 부담이다. 베팅의 본질은 **자산가치(PBR 0.33x) + eVTOL 테마 옵션**이되, 본업 적자·일회성 착시·CB 희석을 감안하면 **펀더멘털보다 테마·수급에 좌우되는 투기성 종목**이다. 자산 저평가가 하방을 일부 받치나, **테마 변동성·CB 희석·본업 적자를 충분히 인지한 소액·고위험 접근**이 합리적이다. (eVTOL 테마·CB·일회성 상세는 T4)