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Markdown versions of documentation pages are available by appending `.md` to page URLs; this page is available as [Markdown](https://arc-10.gitbook.io/arc/189860_/t1.md). # 기초보고서 *** ## 1. 기업 개요 | 항목 | 내용 | 소스 | | ---------------- | ----------------------------- | ---------------- | | 종목코드 | 189860 (KOSDAQ) | DART | | 대표자 | 이상권 | DART | | 업종 | 전동기, 발전기 및 전기 변환·공급·제어 장치 제조업 | DART | | 설립일 | 1991-11-18 | DART | | 발행주식수 | 보통주 9,698,780주 | DART | | 유통주식수 | 5,456,230주 (자기주식 —) | DART | | Fully-Diluted 시총 | \~497억원 (전환권·워런트·스옵 없음) | DART | | 시가총액 | \~497억원 (5,120원 기준) | KIS | | 현재가 / PER / PBR | 5,120원 / 45.71x / 1.58x | KIS (2026-04-06) | | 52주 고/저 | 7,150 / 2,910 | pykrx | | 최대주주 | 홍춘근 43.74% (특수관계인 합계 43.74%) | DART | | 감사의견 | 신한회계법인 — 적정 (2026) | DART | | 결산월 | 12월 | DART | *** ## 2. 사업 구조 ### 사업부문별 매출 구조 | 사업부문 | 주요 품목 | 매출(억원) | 비중(%) | YoY | | ---------- | ------------------------ | -----: | ----: | ----: | | 전력기기 | 수배전반, GIS, MCC, 자동제어반 | | | | | 전력IT/SCADA | 전력예방진단시스템, SCADA, 스마트그리드 | | | | | 시스템사업 | 철도통신 중계장치, 전기공사 | | | | | **합계** | | 681 | 100.0 | +7.5% | ※ 사업부문별 세부 매출 비중은 사업보고서 미공시로 확인 불가. 전체 매출 기준 2025년 연결 681억원. ### 핵심 사업: 전력변환기기(수배전반) 제조 서전기전은 1988년 창립 이래 고·저압 수배전반, 가스절연개폐장치(GIS), 전동기제어반(MCC) 등 **전력변환기기 분야의 중견 전문기업**이다. 발전소에서 생산된 전기가 최종 소비자에 도달하기까지 필요한 배전 기자재와 전력 솔루션을 공급하며, **원자력 전기부문 최고등급 KEPIC-EN Q-CLASS 인증**을 보유하고 있다. * **국내**: 한국전력공사, 한국수력원자력 등 공공기관 및 산업체 대상 수배전반·제어반 납품 * **해외**: 일본 태양광 발전소 전력기기 수출 추진, 동남아 도시철도망 확장에 따른 철도전력 해외영업 강화 * **신사업**: 2023년 시스템사업본부 신설 → 한국철도공사 통신중계장치 납품, 기장 연구용 원자로 수배전반 공급(\~2027년, 83억원 규모) ### 비즈니스 특성 * **프로젝트 수주 기반**: 전력기기 산업은 발주처(한전, 한수원, 민간 산업체)의 프로젝트 일정에 따라 매출이 발생하며, 분기별 실적 변동성이 큰 편 * **높은 진입장벽**: 원전용 배전반은 KEPIC-EN Q-CLASS 인증이 필수이며, 수주 레퍼런스와 신뢰성 검증이 핵심 경쟁력 * **계절성/분기 쏠림**: Q4에 매출이 집중되는 전형적인 건설·인프라 사업 패턴 (2024 Q4: 330억 vs Q1\~Q3 합계 304억) ### 수주잔고 | 항목 | 금액 | 비고 | | ------------- | ---: | ------------- | | 총 수주잔고 | — | 미공시 | | 기장 연구로 수배전반 | 83억원 | \~2027년 납품 예정 | | 매출 대비 수주잔고 비율 | — | 구체적 잔고 미공시 | 서전기전은 수주잔고를 별도로 공시하지 않으나, 기장 연구용 원자로 154kV GIS·480V MCC 등 6건(83억원) 수주가 확인된다. 전력기기 업종 특성상 한전/한수원의 설비 투자 계획에 따라 수주 가시성이 결정된다. ### 고객 구조 & 원가 구조 * **고객 구조**: B2B 중심. 한국전력공사, 한국수력원자력 등 공공기관이 주요 매출처이며, 민간 산업체·건설사 대상 납품도 병행. 고객 집중도 높은 편. * **매입/원가**: 핵심 원재료는 강판, 동, 전기부품 등. 원재료 가격 변동에 노출되어 있으며, 프로젝트 규모에 따라 외주 활용. 적자 지속 기간(2021\~2023) 동안 원가율 100% 이상이었으나 2024년부터 매출 회복으로 개선 추세. *** ## 3. 실적 분석 ### 연결 기준 직전 4개년 실적 및 2개년 추정 | 연도 | 매출(억) | YoY | 영업이익(억) | YoY | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) | | ----- | ----- | ------ | ------- | ------ | ------ | ------ | ------ | | 2022 | 507 | -3.3% | -29 | -12.0% | -32 | -5.7 | -6.3 | | 2023 | 433 | -14.7% | -35 | -18.9% | -37 | -8.0 | -8.6 | | 2024 | 633 | +46.4% | 6 | 흑전 | 11 | 1.0 | 1.7 | | 2025 | 681 | +7.5% | -88 | 적전 | 69 | -12.9 | 10.2 | | 2026E | | | | | | | | | 2027E | | | | | | | | ※ 소스: DART CFS. 2026\~2027E 컨센서스 없음. ### 최근 8분기 실적 | 분기 | 매출(억) | YoY | 영업이익(억) | YoY | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) | | ------- | ----- | ------ | ------- | ------ | ------ | ------ | ------ | | 2024 Q1 | 53 | +19.3% | -39 | - | -39 | -73.5 | -74.2 | | 2024 Q2 | 96 | +18.6% | -37 | - | -36 | -38.6 | -37.9 | | 2024 Q3 | 155 | +98.5% | -32 | - | -32 | -20.5 | -20.7 | | 2024 Q4 | 330 | +43.7% | 114 | - | 118 | 34.4 | 35.8 | | 2025 Q1 | 44 | -16.1% | -46 | -19.9% | -47 | -105.1 | -106.6 | | 2025 Q2 | 112 | +16.0% | -41 | -10.2% | -40 | -36.7 | -36.1 | | 2025 Q3 | 203 | +31.0% | 3 | 흑전 | 181 | 1.4 | 89.3 | | 2025 Q4 | 323 | -2.2% | -4 | 적전 | -24 | -1.2 | -7.6 | ※ Q4 = 연간 - Q1 - Q2 - Q3 산출 | 소스: DART CFS 매출은 전형적인 Q4 쏠림 구조를 보인다. 2024~~2025년 모두 Q4에 연간 매출의 약 50%가 집중되며, Q1은 연간 매출의 7~~8%에 불과하다. 2024년 매출이 633억원으로 전년 대비 +46.4% 성장하며 반등에 성공했고, 2025년에도 681억원(+7.5%)으로 성장세를 이어갔다. 2025 Q3에 순이익 181억원이 발생한 것은 일회성 요인(유형자산 처분이익 등 영업외이익)으로 추정되며, 영업이익은 3억원에 불과하다. 2025년 연간 영업이익이 -88억원인 반면 순이익이 69억원인 괴리도 동일한 맥락이다. 영업 기반의 수익성은 아직 불안정하다. ### 재무상태표 요약 | 항목 | 2023 | 2024 | 2025 | | -------- | ---: | ---: | ---: | | **자산총계** | 546 | 634 | 689 | | (현금성자산) | 13 | 28 | 66 | | (매출채권) | 1 | — | — | | (재고자산) | 29 | 33 | 67 | | (유형자산) | 270 | 271 | 266 | | **부채총계** | 243 | 319 | 305 | | (이자부부채) | 65 | — | — | | **자본총계** | 304 | 315 | 384 | ※ 소스: DART CFS (억원) 2023\~2025년 자산총계가 546억 → 689억원으로 증가했으며, 자본총계도 304억 → 384억원으로 확대되었다. 2025년 현금이 66억원으로 증가한 반면, 재고자산도 67억원으로 급증(2024년 33억 대비 2배)하여 향후 재고 소진 여부를 모니터링할 필요가 있다. 부채비율은 2024년 201.5%에서 2025년 179.4%로 소폭 개선되었으나 여전히 높은 수준이다. ### 핵심 재무비율 | 항목 | 2023 | 2024 | 2025 | | ----------- | -----: | -----: | -----: | | ROE | -12.3% | 3.4% | 18.1% | | 부채비율 | 179.9% | 201.5% | 179.4% | | 순차입금비율 | 17.0% | — | — | | 유동비율 | 139.7% | 144.1% | 128.8% | | FCF(억) | 28 | -6 | -163 | | 배당수익률 | — | — | — | | Cash Runway | 1.4Q | — | — | ### 실적 해석 2025년 실적의 핵심 포인트는 **영업적자(-88억)와 순이익 흑자(69억)의 괴리**이다. Q3에 순이익 181억원이 발생한 것은 대규모 영업외이익(유형자산 처분이익 또는 지분법이익 등)에 기인하는 것으로 보이며, 본업의 수익성은 여전히 적자 상태이다. 또한 2025년 FCF가 -163억원으로 대규모 자본지출(123억원)이 발생하여 현금 유출이 컸다. 이는 설비 투자 확대를 의미하며, 향후 매출로 연결될 수 있는지가 핵심 관전 포인트이다. *** ## 4. 성장 동력 분석 **동력 1: 원전(SMR) 전력기기 시장 진출 ⭐⭐⭐ (◉)** 서전기전은 KEPIC-EN Q-CLASS 인증(원전 전기설비 최고등급)을 보유한 몇 안 되는 중소형 전력기기 업체이다. 부산 기장 연구용 원자로에 154kV GIS, 480V MCC 등 83억원 규모 수배전반을 2027년까지 공급 예정이다. 이 레퍼런스를 기반으로 SMR(소형모듈원전) 시장 진입이 가능하며, 글로벌 SMR 시장은 2035년 630조원 규모로 성장 전망이다. 원전용 배전반은 인증 진입장벽이 높아 경쟁이 제한적이며, 수주 단가도 일반 수배전반 대비 높다. **동력 2: 전력망 현대화(Super Grid) 수혜 ⭐⭐⭐ (◎)** 노후 전력 인프라 교체 수요 확대와 데이터센터 전력 수요 급증으로 전력기기 산업이 구조적 성장 국면에 진입했다. 한국전력의 송·배전 설비 투자 확대, 신재생에너지 계통 연계 확대로 수배전반·GIS 수요가 증가하고 있다. 서전기전은 한전·한수원 등록 공급업체로서 직접 수혜가 가능하다. **동력 3: 철도통신 시스템 사업 확대 ⭐⭐ (◎)** 2023년 시스템사업본부 신설 후 한국철도공사에 통신중계장치를 납품하며 새로운 매출원을 확보했다. 동남아 도시철도망 확장에 따른 해외 수출 기회도 모색 중이다. 기존 전력기기 역량과 시너지가 가능한 인접 사업이나, 아직 매출 비중은 크지 않은 것으로 추정된다. **동력 4: 해외 시장 개척(일본·동남아) ⭐⭐ (○)** 일본 태양광 발전소 전력기기 수출을 추진 중이며, 동남아 철도전력 분야 해외영업을 강화하고 있다. 해외 매출 비중이 확대될 경우 실적 다변화 효과를 기대할 수 있으나, 구체적인 수주 실적이나 파이프라인은 아직 확인되지 않는다. *** ## 5. 리스크 분석 ### DART 체크리스트 | # | 항목 | 상태 | 소스 | | - | -------- | -------------- | ---- | | 1 | 감사의견 | ✅ 적정 | DART | | 2 | CB/BW 발행 | ✅ 0건 | DART | | 3 | 유상증자 | ✅ 없음 | DART | | 4 | 최대주주 지분 | ✅ 43.74% (안정적) | DART | | 5 | 자기주식 | ℹ️ 미확인 | DART | | 6 | 부채비율 | ⚠️ 179.4% (높음) | DART | | 7 | 유동비율 | ✅ 128.8% | DART | ### Ownership & 오버행 | 구분 | 지분율(%) | 비고 | | ------------ | ------: | ----- | | 최대주주 및 특수관계인 | 43.74 | 홍춘근 외 | | 자사주 | — | 미확인 | | 기타 유통주식 | \~56.26 | | | 구분 | 잔액/수량 | 행사가 | 희석비율 | 해제 시점 | | ------- | ----- | --- | ---- | ----- | | (해당 없음) | — | — | — | — | CB/BW/스톡옵션이 전혀 없어 희석 리스크는 없다. 최대주주 지분 43.74%로 경영권이 안정적이며, 오버행 우려 요인이 없는 깨끗한 구조이다. ### 기타 리스크 * **본업 수익성 미회복**: 2021\~2023년 3기 연속 영업적자, 2024년 소폭 흑전 후 2025년 다시 영업적자(-88억). 순이익 흑자는 일회성 영업외이익에 의존하고 있어 지속가능성이 불투명 * **한전/한수원 발주 의존도**: 공공기관 프로젝트 발주 일정에 매출이 좌우되며, 정부 에너지 정책 변화에 취약 * **부채비율 고수준(179%)**: 유동비율 128.8%로 단기 유동성은 확보하고 있으나, 부채비율이 지속적으로 150% 이상을 유지하고 있어 재무 건전성 모니터링 필요 * **Q4 매출 집중 리스크**: 연간 매출의 \~50%가 Q4에 집중되어 연초 실적 발표 시 투자심리 악화 가능성 * **대형 전력기기사 대비 규모 열위**: LS일렉트릭, 효성중공업, HD현대일렉트릭 등 대기업 대비 기술력·가격경쟁력·수주 규모에서 열위 *** ## 6. 경쟁 구도 ### 국내 Peer | 기업 | 시총(억원) | PER | 특징 | | -------- | -----: | ------ | ------------------------------------- | | **서전기전** | \~497 | 45.71x | 수배전반·GIS 중견기업, 원전 KEPIC-EN Q-CLASS 인증 | | LS일렉트릭 | — | — | 전력 배전반·변압기·차단기 대형사, 북미/국내 배전 사업 선도 | | 효성중공업 | — | — | 변압기·차단기·산업기기 제조, 글로벌 초고압 변압기 TOP | | 산일전기 | — | — | 변압기 전문, OPM 36.2%로 업종 내 최고 수익성 | | 피앤씨테크 | — | — | 스마트그리드 배전자동화 설비 국내 1위 | ### 글로벌 Peer * **ABB (스위스)**: 글로벌 전력·자동화 기업. GIS·수배전반·변압기 전 제품군 보유 * **Schneider Electric (프랑스)**: 중저압 배전 솔루션 글로벌 1위, 스마트그리드·에너지 관리 * **Siemens Energy (독일)**: 발전·송전·배전 전 밸류체인, 가스절연개폐장치 글로벌 리더 **포지셔닝**: 서전기전은 국내 수배전반 시장에서 중견 규모의 전문 제조사로, 대기업(LS일렉트릭, 효성중공업)과 직접 경쟁하기보다는 원전 인증(KEPIC-EN)·철도통신 등 니치 시장에서 차별화를 추구하는 포지션이다. *** ## 7. 밸류에이션 | 지표 | 현재 | 비고 | | --------- | ------ | ----------------------------- | | PER (TTM) | 45.71x | EPS TTM 112원 (순이익 69억/일회성 포함) | | PER (Fwd) | — | 컨센서스 없음 | | PBR | 1.58x | BPS 3,245원 기준 | | EV/EBITDA | — | — | | ROE | 18.1% | 일회성 영업외이익 포함, 실질 ROE 훨씬 낮음 | | FCF | -163억원 | 대규모 CAPEX(123억) 영향 | | 순차입금비율 | — | — | | 배당수익률 | 0% | 무배당 | ### 증권사 목표주가 | 증권사 | 목표가 | 투자의견 | 날짜 | | --------- | --: | ---- | -- | | (커버리지 없음) | — | — | — | | 컨센서스 평균 | — | — | — | **밸류에이션 판단**: PER 45.71x는 일회성 순이익이 포함된 수치로 실질 밸류에이션은 이보다 높다. 영업이익 기준으로는 적자 상태이므로 수익성 정상화 여부가 밸류에이션의 핵심 변수이다. PBR 1.58x는 BPS 3,245원 대비 소폭 프리미엄으로, 원전/전력망 테마 기대감이 반영된 수준이다. 증권사 커버리지가 전무하여 시장 참여자의 적정가치 판단 근거가 부재하다. *** ## 8. Bull vs Bear ### 🐂 Bull Case — "원전·전력망 슈퍼사이클의 숨은 수혜주" ◉ **원전 KEPIC-EN Q-CLASS 인증의 희소성** — 중소형 전력기기 업체 중 원전 배전반 인증 보유 기업은 극소수. SMR 시장 개화 시 선점 효과 극대화 ◉ **기장 연구로 83억원 수주로 레퍼런스 확보** — 원전 수배전반 납품 실적은 향후 한수원·해외 원전 수주의 교두보 ◎ **전력망 현대화 구조적 수혜** — 노후 전력 인프라 교체 + 데이터센터 전력 수요 확대로 수배전반·GIS 수요 장기 증가 ◎ **깨끗한 오버행 구조** — CB/BW/스톡옵션 제로, 최대주주 43.74%로 경영권 안정, 희석 리스크 없음 ○ **신사업(철도통신·해외) 성장 옵션** — 매출 다변화 시도가 성공할 경우 밸류에이션 리레이팅 가능 ### 🐻 Bear Case — "4년 연속 영업적자, 체질 개선 미확인" ◉ **영업이익 적자 고착화** — 2021\~2023년 3기 연속 적자, 2024년 소폭 흑전 후 2025년 다시 -88억원. 본업 수익성이 구조적으로 취약 ◉ **순이익의 일회성 의존** — 2025년 순이익 69억원은 Q3 영업외이익(추정 \~178억)에 의한 것으로 지속가능하지 않음 ◎ **부채비율 179%, FCF -163억** — 높은 부채 수준에서 대규모 CAPEX가 진행 중이며, 현금 유출이 지속 ◎ **공공기관 발주 의존** — 한전·한수원 프로젝트 일정에 매출이 좌우되어 실적 예측 불가능 ○ **대형사 대비 규모 열위** — LS일렉트릭·효성중공업 등 대형사와의 경쟁에서 가격·기술·영업력 열위 가능성 *** ## 9. 종합 판단 **기업의 체질**: 서전기전은 수배전반·GIS 등 전력변환기기를 주력으로 하는 중견 제조사로, 원전 KEPIC-EN Q-CLASS 인증이라는 독보적 자산을 보유하고 있다. 그러나 최근 5년간 영업이익 기준으로 흑자를 기록한 해가 2024년(6억원) 단 한 해뿐이며, 본업의 수익성 회복이 검증되지 않은 상태이다. 2025년 순이익은 일회성 요인에 의존하고 있어, 투자 판단의 핵심은 "원전/전력망 수주 확대 → 영업이익 흑자 정착" 시나리오의 실현 여부이다. **투자 가치가 있는 조건**: | 조건 | 시점 | 확인 방법 | | ----------------- | --- | -------------------- | | 영업이익 흑자 2분기 연속 달성 | 분기별 | 분기 실적 발표 (OPM 전환 여부) | | 원전 관련 신규 수주 발생 | 연간 | DART 공시, 언론 보도 | | 부채비율 150% 이하 안착 | 연간 | 연간 재무제표 확인 | **핵심 모니터링**: * ✅ **영업이익 흑자 전환 여부** — 분기별 OPM 추이, 특히 Q4 수익성 * ✅ **원전/SMR 수주 파이프라인** — 기장 연구로 이후 추가 원전 수주 여부 * ✅ **재고자산 변동** — 2025년 67억원으로 급증한 재고가 매출로 전환되는지 * ✅ **CAPEX 회수 가시성** — 2025년 123억원 투자의 매출 기여 시점 확인