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# Valuation

## 1. 현재 멀티플

| 지표        | 에이팩트       | 산출 근거                               |
| --------- | ---------- | ----------------------------------- |
| PER (TTM) | 93.2x      | 11,500원 ÷ EPS \~123원 (2025 순이익 52억) |
| PER (Fwd) | 산정 보류      | 2026Q1 적자(-33억)로 연간 이익 가시성 낮음       |
| PBR       | 8.82x      | 11,500원 ÷ BPS 1,304원                |
| EV/EBITDA | \~12x (추정) | 이자부부채 541억 포함                       |
| ROE       | 7.4%       | 2025 순이익 ÷ 자본 702억                  |
| OP Margin | 4.7%       | 2025 OP 53억 ÷ 매출 1,110억             |
| 순차입금비율    | 54%        | 이자부부채 541억                          |
| 배당수익률     | 0%         | 무배당                                 |

※ KIS (2026-06-15). **PER 93x·PBR 8.82x는 흑자전환 초기 이익 대비 매우 높음.**

**핵심**: 2025년 흑전(순이익 52억)으로 PER 93x는 절대 수준이 높다. 가동률 사업 특성상 이익 변동이 커서(2025Q4 NI 86억 vs 2026Q1 NI -33억) PER의 신뢰도가 낮고, PBR 8.82x도 OSAT 평균(2\~3x) 대비 극단적이다. 밸류의 본질은 "2026\~2027년 흑자가 구조적으로 정착하느냐"에 달려 있다.

***

## 2. Peer Comparison

### 선정 기준

국내 반도체 후공정(OSAT) — 패키징·테스트 노출 기업을 Peer로 선정.

| 기업        | 국가       | 시총(억) | 특징                            |
| --------- | -------- | ----- | ----------------------------- |
| **에이팩트**  | 🇰🇷     | 4,872 | PKG+TEST 통합 Turn-Key, SK하이닉스向 |
| 하나마이크론    | 🇰🇷     | —     | 패키징 대형 OSAT, 해외 거점            |
| SFA반도체    | 🇰🇷     | —     | 메모리 패키징·테스트                   |
| 네패스       | 🇰🇷     | —     | 시스템반도체 FO-WLP                 |
| 엘비세미콘     | 🇰🇷     | —     | 범프·DDI 테스트                    |
| ASE/Amkor | 🇹🇼🇺🇸 | 대형    | 글로벌 OSAT 1·2위                 |

※ 국내 OSAT는 통상 PER 10\~25x·PBR 1.5\~3x 밴드. 에이팩트는 흑전 초기 + 신고가 폭등으로 PBR 8.8x 프리미엄.

### 디스카운트/프리미엄 분석

에이팩트의 PER 93x·PBR 8.82x는 국내 OSAT Peer 대비 압도적 프리미엄이다. 정당화 요인은 ① 국내 유일 PKG+TEST 통합 Turn-Key ② SK하이닉스 HBM 전환 낙수 ③ SOCAMM2·엔비디아향 신규 테마다. 그러나 ① 흑자 미정착(2026Q1 적자) ② CB/BW 희석 21.7% ③ 가동률 변동성을 감안하면 프리미엄의 지속가능성은 검증이 필요하다. 외형(매출 1,110억)·이익(52억) 대비 시총 4,872억은 기대 선반영이 강하다.

***

## 3. PBR/PER 기반 적정주가

### PER 시나리오 (정상화 EPS 가정)

| 시나리오 | 적용 PER | 적용 EPS           | 적정주가        | 현재가 대비 |
| ---- | ------ | ---------------- | ----------- | ------ |
| 보수   | 25x    | 250원 (사이클 둔화)    | **6,250원**  | -45.7% |
| 기본   | 30x    | 354원 (흑자 정착)     | **10,620원** | -7.7%  |
| 낙관   | 35x    | 450원 (HBM 낙수 가속) | **15,750원** | +37.0% |

### PBR 시나리오 (BPS 1,304원 기준)

| 시나리오 | 적용 PBR | 적정주가        | 현재가 대비 |
| ---- | ------ | ----------- | ------ |
| 보수   | 4.0x   | **5,216원**  | -54.6% |
| 기본   | 7.0x   | **9,128원**  | -20.6% |
| 낙관   | 9.0x   | **11,736원** | +2.1%  |

**적용 근거**: 보수는 흑자 미정착·CB 희석·사이클 둔화 시 OSAT 평균 회귀. 기본은 2026\~2027년 분기 흑자 정착·ROE 두 자릿수 복귀. 낙관은 HBM 낙수 본격화·SOCAMM2 양산 확대로 이익·멀티플 동반 상승. PBR 기준이 PER보다 보수적이다.

***

## 4. DCF Valuation

| 항목     | 값         | 비고                        |
| ------ | --------- | ------------------------- |
| WACC   | —         | 산출 보류 (이익 변동성·차입)         |
| FCF 기준 | 변동        | 2022\~2024 FCF 음수, 증설 사이클 |
| 적정주가   | **적용 보류** | —                         |

※ 가동률·증설 사이클로 FCF 변동 극심(2024 FCF -116억). DCF 신뢰도 제한 → PBR/PER 시나리오로 평가.

***

## 5. 증권사 컨센서스

| 증권사     | 목표가       | 투자의견 | 날짜      |
| ------- | --------- | ---- | ------- |
| 미래에셋증권  | 수혜 분석(커버) | —    | 2026    |
| 한국IR협의회 | 리서치 자료    | —    | 2026-04 |

※ HBM 후공정 외주 수혜 코멘트 중심, 정식 목표가 컨센서스 제한적.

***

## 6. 밸류에이션 논평

**핵심 판단**: 현재가 11,500원은 PER 93x·PBR 8.82x로, PER 기본 시나리오(10,620원)·PBR 낙관(11,736원) 부근으로 이미 흑자 정착·HBM 낙수 기대를 상당 부분 선반영했다. 확률가중 적정주가는 **\~9,800원**(현재가 -15%)으로 산출돼, 단기 안전마진이 얇다.

**프리미엄/디스카운트 요인**:

| 요인                       | 방향 | 조정폭       |
| ------------------------ | -- | --------- |
| PKG+TEST 통합 Turn-Key 독점  | ↑  | 성장 프리미엄   |
| HBM 낙수·SOCAMM2 신규 테마     | ↑  | 모멘텀 프리미엄  |
| CB/BW 희석 21.7% (FD)      | ↓  | 희석 디스카운트  |
| 흑자 미정착(2026Q1 적자)·가동률 변동 | ↓  | 변동성 디스카운트 |
| 신고가 폭등(저점 5.3배)          | ↓  | 기대 선반영    |

**확률가중 적정주가**:

| 시나리오     | 확률   | 적정주가         | 기여     |
| -------- | ---- | ------------ | ------ |
| 보수       | 30%  | 6,000원       | 1,800  |
| 기본       | 45%  | 10,200원      | 4,590  |
| 낙관       | 25%  | 14,000원      | 3,500  |
| **가중평균** | 100% | **\~9,890원** | -14.0% |

**재평가 트리거**: ① 2026Q2 분기 흑자 복귀 ② HBM 외주 물량·가동률 상승 ③ CB/BW 매물 소화 ④ SOCAMM2·엔비디아향 양산 확대

**결론**: 국내 유일 통합 OSAT로 HBM 낙수의 직접 수혜 포지션이나, 흑자전환 초기(2026Q1 재차 적자)에 PER 93x·PBR 8.8x의 고밸류, 그리고 CB/BW 희석 21.7%(특히 CB 3회차 행사 7/18 임박)가 동시에 작동한다. 확률가중 적정주가(\~9,900원)가 현재가(11,500원)를 하회해 추격 매수의 안전마진은 얇다. 베팅의 본질은 T4의 흑자 정착·HBM 낙수 정량 검증과 CB/BW 매물 소화에 있다. **추격보다 눌림목(MA20 8,967원·피보 0.236 9,779원) + 2026Q2 흑자 확인 후 분할 접근**이 합리적이다.


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