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# 기초보고서

***

## 1. 기업 개요

| 항목               | 내용                                              | 소스               |
| ---------------- | ----------------------------------------------- | ---------------- |
| 종목코드             | 258610 (KOSDAQ)                                 | DART             |
| 대표자              | 최연지                                             | DART             |
| 업종               | 구조용 금속제품, 탱크 및 증기발생기 제조업                        | DART             |
| 설립일              | 2009-05-19 (2017년 코스닥 상장, 舊 이더블유케이 → 케일럼 사명 변경) | DART             |
| 발행주식수            | 보통주 36,485,063주                                 | DART             |
| 유통주식수            | 36,226,411주 (자기주식 258,652주)                     | DART             |
| Fully-Diluted 시총 | \~368억원 + α (CB/BW 잔액 주석 존재 — 상세 확인 필요)         | DART             |
| 시가총액             | \~368억원 (1,009원 기준)                             | KIS              |
| 현재가 / PER / PBR  | 1,009원 / N/A (적자) / 0.81x                       | KIS (2026-07-15) |
| 52주 고/저          | 2,345원 / 988원 (52주 저점 부근, 위치 1.5%)              | KIS              |
| 최대주주             | ㈜그린테크시스템 24.60% (특별관계자 포함 42.01%)               | DART             |
| 감사의견             | 삼정회계법인 — 적정 (2025)                              | DART             |
| 결산월              | 12월                                             | DART             |

***

## 2. 사업 구조

### 사업부문별 매출 구조

| 사업부문              | 주요 품목                                             | 매출(억원) | 비중(%) |    YoY |
| ----------------- | ------------------------------------------------- | -----: | ----: | -----: |
| 스마트 커넥티비티 (키위플러스) | 키즈스마트폰(298억), 시니어스마트폰(141억) — LG U+向              |    439 |  53.9 | -14.6% |
| 항공기 부품 (하나아이티엠)   | GE LM2500 부품, LEAP VANE, MTU Seal, Turbine Nozzle |    241 |  29.6 | +10.4% |
| 플랜트기자재 (본체)       | 화공/LNG 열교환기·압력용기(119억), 지열 열수기화기(15억), 방산 상품      |    135 |  16.6 | -43.6% |
| **합계**            |                                                   |    815 | 100.0 | -16.1% |

※ 2025 사업보고서 부문별 매출 기준 (연결 매출 817억과의 차이는 기타·내부거래 조정)

### 핵심 사업: 3개 이종 사업의 지주형 복합체

**지열발전 기자재로 출발한 회사가 M\&A로 항공부품·키즈폰을 붙인 복합기업.** 2022년 법정관리 중이던 하나아이티엠(항공엔진 정밀부품)을 인수하고 키위플러스(키즈·시니어폰)를 종속회사로 편입, 2024년 사명을 이더블유케이에서 케일럼으로 변경했다. **2025-12-16 하나아이티엠 흡수합병 결의(소규모합병, 합병기일 2026-03-31)로 항공사업이 본체에 편입**됐다.

* **국내**: 키위플러스가 LG U+向 키즈폰(무너에디션)·시니어폰 독점적 공급, 플랜트는 당진 LNG터미널 등
* **해외**: 항공부품 — GE(LM2500·LEAP), 프랑스 사프란(Safran), MTU向 수출 103억. 플랜트 — Venture Global·German LNG 등 글로벌 LNG 프로젝트 압력용기 납품 이력
* **신사업**: 우주산업 플랜트 품목 신설(매출 미발생), 방산 상품

### 비즈니스 특성

* **항공부품 = 초장기 수주 사업**: 엔진 부품은 인증 후 5\~10년+ 공급이 관행. 수주잔고 1,756억원(2030\~2035년 납기)이 매출 가시성의 핵심
* **키즈폰 = 통신사 종속 프로젝트**: U+ 발주 사이클에 매출이 출렁 (키즈폰 -18.8% YoY). 잔고 235억(무너에디션2+, 2026-07 납기)
* **플랜트 = 수주 절벽**: 잔고 19억으로 소진 — 2025년 매출 -43.6% 급감의 원인이자 2026년에도 공백 지속 우려
* **사업 간 시너지 부재**: 3개 부문은 고객·기술·시장이 전혀 다름 — 복합기업(지주) 디스카운트 요인

### 수주잔고

| 항목            |      금액 | 비고                                                                  |
| ------------- | ------: | ------------------------------------------------------------------- |
| 총 수주잔고        | 2,010억원 | 2025-12 기준                                                          |
| (항공기 부품)      | 1,756억원 | LM2500 LPT 369억, MTU Seal 2차 678억, LEAP VANE 465억 등 — 납기 2030\~2035 |
| (스마트 커넥티비티)   |   235억원 | U+키즈폰 무너에디션2+ 7만대 (납기 2026-07)                                      |
| (플랜트기자재)      |    19억원 | 사실상 소진                                                              |
| 매출 대비 수주잔고 비율 |    2.5x | 단, 항공분은 5\~10년 분할 인식                                                |

항공부품 잔고 1,756억은 시가총액(368억)의 4.8배다. 다만 연간 인식 속도가 240억 수준이라 '몰아서 오는 매출'이 아니라 '길게 깔리는 매출'이며, 잔고의 실질 가치는 연 매출 240\~300억의 장기 지속성으로 해석해야 한다.

### 고객 구조 & 원가 구조

* **고객 구조**: 항공 — GE·사프란·MTU·한화에어로스페이스 등 엔진 OEM/Tier1 직발주. 키즈폰 — LG U+ 단일 의존. 플랜트 — EPC·발주처 직주문
* **매입/원가**: 항공은 고내열 특수합금 정밀가공(진입장벽·마진 우위), 키즈폰은 단말 조립·ODM 성격(저마진), 플랜트는 수주 단가에 좌우. 2025년 연결 OPM -1.0%로 혼합 마진은 아직 손익분기 미달

***

## 3. 실적 분석

### 연결 기준 직전 4개년 실적 및 2개년 추정

| 분기    | 매출(억) | YoY    | 영업이익(억) | YoY | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) |
| ----- | ----- | ------ | ------- | --- | ------ | ------ | ------ |
| 2022  | 860   | +62.5% | -35     | 적지  | -217   | -4.1   | -25.2  |
| 2023  | 845   | -1.7%  | -44     | 적지  | -489   | -5.2   | -57.8  |
| 2024  | 973   | +15.1% | 28      | 흑전  | 22     | 2.9    | 2.3    |
| 2025  | 817   | -16.1% | -8      | 적전  | -27    | -1.0   | -3.4   |
| 2026E | —     | —      | —       | —   | —      | —      | —      |
| 2027E | —     | —      | —       | —   | —      | —      | —      |

※ 소스: DART CFS. 증권사 컨센서스 부재 (커버리지 없음)

### 최근 8분기 실적

| 분기     | 매출(억) | YoY     | 영업이익(억) | YoY     | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) |
| ------ | ----- | ------- | ------- | ------- | ------ | ------ | ------ |
| 2024Q2 | 178.7 | -32.6%  | 2.8     | 흑전      | 77.5   | 1.5    | 43.4   |
| 2024Q3 | 270.9 | +152.1% | 11.1    | 흑전      | -3.3   | 4.1    | -1.2   |
| 2024Q4 | 185.7 | +153.0% | 14.8    | -43.9%  | -46.5  | 7.9    | -25.0  |
| 2025Q1 | 312.0 | -7.7%   | 13.0    | +1610%  | 7.5    | 4.2    | 2.4    |
| 2025Q2 | 171.2 | -4.2%   | 11.2    | +307.0% | -3.1   | 6.6    | -1.8   |
| 2025Q3 | 217.9 | -19.5%  | -12.6   | 적전      | -9.0   | -5.8   | -4.1   |
| 2025Q4 | 115.8 | -37.6%  | -19.8   | 적전      | -22.8  | -17.1  | -19.7  |
| 2026Q1 | 266.4 | -14.6%  | 8.7     | -33.0%  | 15.5   | 3.3    | 5.8    |

※ Q4 = 연간 - Q1 - Q2 - Q3 산출 | 소스: DART CFS ※ 2024Q2 순이익 77.5억은 영업외 일회성 이익(M\&A 관련 평가·염가매수 성격 추정) 포함 — 영업 실체와 괴리

2025년 하반기로 갈수록 급격히 악화됐다(Q3 -12.6억 → Q4 -19.8억 영업손실). 플랜트 수주 절벽(-43.6%)과 키즈폰 발주 감소가 겹친 결과다. 2026Q1은 매출 266억(-14.6%)에도 영업이익 8.7억으로 반등 — 항공부품(전년 +10.4% 성장 지속)과 U+ 무너에디션2+ 납품 개시(잔고 235억 중 3.4억 기납품 → 본격 인식은 2\~3분기)가 하반기 실적의 열쇠다.

분기 순이익의 진폭(+77.5억 \~ -46.5억)이 크다 — M\&A·합병 관련 영업외 손익이 반복 개입돼 있어, 이 회사는 영업이익 기준으로 추적하는 것이 정확하다.

### 재무상태표 요약

| 항목       | 2023 | 2024 | 2025 |
| -------- | ---: | ---: | ---: |
| **자산총계** |  961 |  901 |  799 |
| (현금성자산)  |   37 |   77 |  138 |
| (재고자산)   |   36 |   57 |   51 |
| (유형자산)   |  408 |  454 |  445 |
| **부채총계** |  648 |  425 |  344 |
| (이자부부채)  |   65 |  212 |  178 |
| **자본총계** |  313 |  476 |  455 |

※ 소스: DART CFS

2023년 순손실 -489억(대규모 손상·평가손실)으로 자본이 313억까지 훼손됐다가, 2024년 증자·흑자 전환으로 476억까지 복원됐다. 이후 부채 감축(648→344억)과 현금 확충(37→138억)이 진행돼 재무 위험은 2년 전보다 크게 낮아진 상태. 2026Q1 부채비율 72.0%, 현금 143억.

### 핵심 재무비율

| 항목          |    2023 |   2024 |   2025 |
| ----------- | ------: | -----: | -----: |
| ROE         | -156.0% |   4.7% |  -6.0% |
| 부채비율        |  207.0% |  89.4% |  75.5% |
| 순차입금비율      |    9.0% |  28.5% |   8.8% |
| 유동비율        |   63.7% | 167.3% | 154.1% |
| FCF         |    -62억 |    27억 |    50억 |
| 배당수익률       |      0% |     0% |     0% |
| Cash Runway |   0.3분기 |     흑자 | 20.1분기 |

### 실적 해석

숫자의 표면(2025 적자 전환)보다 구조 변화가 중요하다. ① 손익을 갉아먹던 플랜트(舊 본업)는 잔고 19억으로 사실상 축소 수순, ② 이익 체력이 있는 항공부품이 합병으로 본체에 편입(2026-03-31), ③ FCF는 2년 연속 플러스(27→50억)로 현금창출이 돌기 시작했다. 2023년의 자본잠식 위기(ROE -156%)와는 국면이 다르며, 2026년은 '항공+키즈폰 잔고 소화'가 실적을 결정한다.

***

## 4. 성장 동력 분석

**동력 1: 항공엔진 부품 — 수주잔고 1,756억의 장기 매출 가시성 ⭐⭐⭐ (◉)** 하나아이티엠(2026-03-31 흡수합병 완료)은 GE LM2500(함정·발전용 가스터빈) LPT 부품, LEAP 엔진 VANE(보잉 737MAX·에어버스 A320neo), MTU Seal 등 고내열 정밀부품을 생산. 프랑스 사프란·한화에어로스페이스와 장기 공급계약을 보유하고 수주잔고 1,756억원(납기 2030\~2035)을 확보했다. 글로벌 항공기 증산(LEAP 엔진 램프업)과 함정용 가스터빈 수요가 동시에 실리는 자리 — 2025년 부문 매출 241억(+10.4%)으로 3개 부문 중 유일하게 성장했다.

**동력 2: U+ 키즈폰 무너에디션2+ — 잔고 235억의 단기 실적 재료 ⭐⭐ (◎)** 키위플러스의 U+키즈폰 무너에디션2+ 8만대 계약(269억) 중 235억이 잔고로 남아 있고 납기가 2026-07-31 — **2026년 2\~3분기에 집중 인식될 물량**이다. 시니어폰(맘편한폰)도 연 140억대의 반복 매출원.

**동력 3: LNG 플랜트 기자재 수주 회복 ⭐⭐ (○)** Venture Global·German LNG·당진 LNG터미널 등 납품 레퍼런스 보유. 글로벌 LNG 액화·재기화 증설 사이클은 유효하나 현재 잔고 19억으로 소진 — 신규 수주 공시가 나와야 성립하는 동력.

**동력 4: 방산·우주 확장 ⭐ (○)** LM2500은 한국 해군 함정 엔진이기도 해 방산 밸류체인 접점 보유. 우주산업 플랜트 품목을 신설했으나 매출 미발생 단계.

***

## 5. 리스크 분석

### DART 체크리스트

| # | 항목       | 상태                                                  | 소스   |
| - | -------- | --------------------------------------------------- | ---- |
| 1 | 감사의견     | ✅ 적정 (삼정, 2025)                                     | DART |
| 2 | CB/BW 발행 | ⚠️ 재무제표 주석에 CB·BW 존재 — 잔액·행사가 상세 확인 필요              | DART |
| 3 | 유상증자     | ⚠️ 2022\~2023 결정 공시 다수 (8건, 정정 반복) — 최대주주 변경 수반     | DART |
| 4 | 최대주주 지분  | ⚠️ 42.01% (특관 포함)이나 손바뀜 이력 (티엠씨 → 그린테크시스템, 2023-05) | DART |
| 5 | 자기주식     | ℹ️ 258,652주 (0.71%)                                 | DART |
| 6 | 부채비율     | ✅ 75.5% (2026Q1 72.0%)                              | DART |
| 7 | 유동비율     | ✅ 154.1%                                            | DART |

### Ownership & 오버행

| 구분           | 지분율(%) | 비고                                        |
| ------------ | -----: | ----------------------------------------- |
| 최대주주 및 특수관계인 |  42.01 | 그린테크시스템 24.60% + 티엠씨 12.43% + 최원호 3.99% 등 |
| 자사주          |   0.71 |                                           |
| 기타 유통주식      |  57.28 |                                           |

| 구분      | 잔액/수량          | 행사가 | 희석비율 | 해제 시점                  |
| ------- | -------------- | --- | ---- | ---------------------- |
| CB / BW | 주석상 존재 (잔액 미상) | 미상  | 미상   | 사업보고서 주석·전환청구 공시 확인 필요 |

2023년 3자배정 유증으로 최대주주가 티엠씨에서 그린테크시스템으로 바뀐 이력이 있다 — M\&A로 성장한 회사 특성상 지배구조·자본거래가 잦았고, CB/BW 주석이 남아 있어 **전환청구 물량의 규모·행사가를 공시로 확인하기 전까지 오버행을 배제할 수 없다.** 주가가 52주 저점(988원) 부근이라 행사 유인은 현재 낮을 것으로 추정된다.

### 기타 리스크

* **복합기업 디스카운트**: 항공·키즈폰·플랜트는 상호 시너지가 없어 부문별 가치가 온전히 합산 평가받기 어려움
* **키즈폰 U+ 단일 의존**: 통신사 발주 정책 변화 시 부문 매출(439억)이 통째로 흔들림
* **플랜트 부문 처리 불확실성**: 잔고 19억 — 구조조정(축소·매각)이든 수주 회복이든 방향 미정
* **M\&A 반복에 따른 회계 복잡성**: 일회성 손익 진폭이 커 이익의 질 판별이 어려움. 2023년 -489억 손상의 재발 가능성(잔여 영업권·유형자산 445억) 점검 필요

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## 6. 경쟁 구도

### 국내 Peer

| 기업         |  시총(억원) | PER      | 특징                             |
| ---------- | ------: | -------- | ------------------------------ |
| **케일럼**    |   \~368 | N/A (적자) | 항공엔진 부품 + 키즈폰 + 플랜트 복합         |
| 아스트        | \~2,047 | N/A (적자) | 항공 동체 구조물 — 보잉向                |
| 켄코아에어로스페이스 | \~1,360 | N/A (적자) | 항공 소재·부품, 우주 확장                |
| 하이즈항공      |   \~354 | 17.2x    | 항공 기체부품 — 유일 흑자                |
| 한화에어로스페이스  |       — | —        | 엔진 OEM이자 하나아이티엠 고객 (경쟁사 아닌 전방) |

※ 소스: KIS (2026-07-15)

### 글로벌 Peer

엔진 부품 정밀가공은 GE·사프란·MTU 등 OEM의 다층 서플라이체인 구조로, 하나아이티엠은 인증 기반 Tier 협력사 포지션. 글로벌 비교 대상은 PCC(버크셔 자회사)·Howmet 등이나 규모 차이가 커 직접 비교 무의미.

**포지셔닝**: 항공부품 국내 스몰캡(아스트·켄코아·하이즈)은 PBR 0.64\~0.85x 밴드에서 거래 — 케일럼 0.81x는 섹터 평균 수준. 차별점은 '엔진 회전체·고내열부품 인증'과 수주잔고/시총 비율(4.8배)이 상대적으로 크다는 것.

***

## 7. 밸류에이션

| 지표         | 현재                | 비고                           |
| ---------- | ----------------- | ---------------------------- |
| PER (TTM)  | N/A               | TTM EPS -74원 (적자)            |
| PER (Fwd)  | N/A               | 컨센서스 부재                      |
| PBR        | 0.81x             | BPS 1,239원 기준                |
| EV/EBITDA  | 산출 불가 (EBITDA 미미) | EV \~408억 (시총 368 + 순차입 40억) |
| EV/Revenue | 0.50x             | EV 408억 ÷ 2025 매출 817억       |
| ROE        | -6.0%             | —                            |
| FCF        | 50억 (2025)        | FCF 수익률 13.6% (시총 대비)        |
| 순차입금비율     | 8.8%              | 현금 138억 vs 이자부부채 178억        |
| 배당수익률      | 0%                | 무배당                          |

### 증권사 목표주가

| 증권사     | 목표가 | 투자의견 | 날짜 |
| ------- | --: | ---- | -- |
| 커버리지 없음 |   — | —    | —  |

**밸류에이션 판단**: PBR 0.81x·EV/매출 0.5x·FCF 수익률 13.6% — 자산·현금흐름 기준으로는 싸다. 그러나 항공부품 Peer 전체가 PBR 1x 미만에서 거래되는 데다, 적자 전환·CB 주석·복합기업 구조라는 디스카운트 사유가 뚜렷해 '싸다 = 오른다'로 직결되지 않는다. 리레이팅에는 항공부품 부문의 이익 증빙(합병 후 첫 온전한 분기)이 필요하다.

***

## 8. Bull vs Bear

### 🐂 Bull Case — "시총 368억 vs 항공 수주잔고 1,756억"

◉ **항공부품 본체 편입 완료** — 합병(2026-03-31)으로 지주 디스카운트 한 꺼풀 제거, 항공 매출 241억(+10.4%)·잔고 1,756억이 본체 실적으로 직결 ◉ **LEAP·LM2500 증산 사이클** — 보잉/에어버스 신형기 램프업 + 함정용 가스터빈 수요, 사프란·한화에어로 장기계약의 구조적 순풍 ◎ **키즈폰 잔고 235억, 7월 납기** — 2026 2\~3분기 실적을 기계적으로 밀어올리는 확정 물량 ◎ **재무 정상화 진행형** — 부채비율 207%→72%, 현금 138억, FCF 2년 연속 플러스 ○ **PBR 0.81x·52주 저점 — 기대치 제로 가격** — 악재(플랜트 절벽·적자 전환)가 이미 반영된 자리

### 🐻 Bear Case — "이익으로 증명된 것이 아직 없다"

◉ **연결 손익은 재적자** — 2025 OP -8억, 하반기 갈수록 악화(Q4 -19.8억). 항공이 벌어도 플랜트·키즈폰이 까먹는 구조 미해소 ◉ **플랜트 수주 절벽** — 잔고 19억. 신규 수주 없으면 2026년 부문 매출 추가 급감 ◎ **CB/BW·유증 이력의 자본 리스크** — 주석상 CB·BW 존재(상세 미상), 2022\~23 유증 8건·최대주주 교체 — 소액주주 희석 전력 ◎ **키즈폰 U+ 단일 고객 의존** — 발주 종료 시 대체재 없음 ○ **일회성 손익 반복** — 분기 순이익 ±수십억 진폭, 이익의 질 낮음. 2023년식 대규모 손상 재발 여지

***

## 9. 종합 판단

**기업의 체질**: 죽어가던 지열 기자재 회사가 M\&A로 항공부품이라는 진짜 자산을 손에 넣은 케이스. 회사의 가치는 사실상 '하나아이티엠(항공) + 키위플러스(키즈폰) - 플랜트 잔여 리스크'의 합이며, 합병으로 항공이 본체가 되면서 투자 논리가 처음으로 단순해졌다. 시총 368억은 항공 부문 하나만 놓고 봐도 보수적인 가격이나, 연결 이익으로 증명되기 전까지 시장은 할인 상태를 유지할 것이다.

**투자 가치가 있는 조건**:

| 조건                             | 시점            | 확인 방법        |
| ------------------------------ | ------------- | ------------ |
| 합병 후 첫 온전한 분기(2Q26)의 영업 흑자     | 2026-08 반기보고서 | DART 부문별 손익  |
| 키즈폰 235억 잔고의 2\~3분기 매출 인식      | 분기별           | 분기보고서 수주상황   |
| 항공부품 신규 수주(잔고 증가) 또는 LNG 수주 재개 | 수시            | 단일판매·공급계약 공시 |

**핵심 모니터링**:

* ✅ **부문별 영업이익** — 항공부품 부문 마진 공개 여부 (합병 후 사업부 손익)
* ✅ **CB/BW 잔액·전환청구** — 사업보고서 주석, 전환가액 조정 공시
* ✅ **플랜트 부문 방향** — 신규 수주 vs 구조조정
* ✅ **U+ 후속 발주** — 무너에디션2+ 이후 차기 모델 계약 여부