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# 기초보고서

***

## 1. 기업 개요

| 항목               | 내용                           | 소스               |
| ---------------- | ---------------------------- | ---------------- |
| 종목코드             | 272110 (KOSDAQ)              | DART             |
| 대표자              | 심호섭                          | DART             |
| 업종               | 반도체 제조업                      | DART             |
| 설립일              | 2005-04-28                   | DART             |
| 발행주식수            | 보통주 8,025,395주               | DART             |
| 유통주식수            | 7,815,499주 (자기주식 209,896주)   | DART             |
| Fully-Diluted 시총 | \~3,290억원 (CB/BW 없음)         | DART             |
| 시가총액             | \~3,290억원 (41,000원 기준)       | KIS              |
| 현재가 / PER / PBR  | 41,000원 / 12.87x / 3.31x     | KIS (2026-04-17) |
| 52주 고/저          | 42,550 / 14,470              | KIS              |
| 최대주주             | 심호섭 14.23% (특수관계인 합계 26.91%) | DART             |
| 감사의견             | 이촌회계법인 — 적정 (2026)           | DART             |
| 결산월              | 12월                          | DART             |

***

## 2. 사업 구조

### 사업부문별 매출 구조

| 사업부문   | 주요 품목                         |  매출(억원) |     비중(%) |    YoY |
| ------ | ----------------------------- | ------: | --------: | -----: |
| 탄소제품   | CVD-SiC Focus Ring, SiC 코팅 부품 |     826 |      97.9 | +36.4% |
| 기타     | 기타 부품·서비스                     |      18 |       2.1 |      — |
| **합계** |                               | **844** | **100.0** | +35.7% |

※ 2025년 연간 기준. 매출 금액은 총매출 844억원에 비중 적용 산출

### 핵심 사업: CVD-SiC 반도체 공정 소모품

**CVD(화학기상증착) 방식으로 제조한 탄화규소(SiC) 소재 반도체 공정용 소모품**이 사업의 핵심이다. 반도체 에칭 공정의 핵심 소모품인 **SiC Focus Ring**과 LED 제조용 **SiC 코팅 부품**을 주력으로 하며, CVD SiC 증착·가공 기술 및 증착 챔버를 자체 개발해 생산 수율 경쟁력을 보유한다.

* **국내**: 삼성전자·SK하이닉스 등 국내 주요 반도체 팹 대상 SiC 소모품 공급
* **해외**: 글로벌 반도체 팹 향 SiC Focus Ring 수출 확대
* **신사업**: 선단 로직·메모리 공정 대응 고순도 CVD-SiC 제품 라인업 확장

### 비즈니스 특성

* **소모성 반복 수요**: 에칭 공정 Focus Ring은 수백 사이클마다 교체하는 소모품으로 팹 가동률에 연동된 반복 매출 구조
* **CVD 기술 진입장벽**: 고순도 SiC 증착 기술과 자체 개발 챔버는 장기 누적 노하우로 복제가 어려운 진입장벽
* **선단공정 수혜**: 7nm 이하 GAA 공정으로 갈수록 에칭 시간 증가 → Focus Ring 소모량 증가로 단가·물량 동반 상승

### 고객 구조 & 원가 구조

* **고객 구조**: 순수 B2B. 삼성전자·SK하이닉스 등 국내외 반도체 팹이 주 고객. 상위 2\~3개 고객 집중도 높은 구조
* **매입/원가**: 주요 원재료는 고순도 탄소 원료 및 SiC 소재. 2025년 설비 투자 확대(CAPEX 218억)로 생산능력 증설 중. 2025년 매출 원가율은 약 70\~73% 수준으로 추정

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## 3. 실적 분석

### 연결 기준 직전 4개년 실적 및 2개년 추정

| 연도    | 매출(억) | YoY    | 영업이익(억) | YoY     | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) |
| ----- | ----- | ------ | ------- | ------- | ------ | ------ | ------ |
| 2021  | 465   | —      | 44      | —       | 55     | 9.5    | 11.9   |
| 2022  | 623   | +34.0% | 133     | +202.5% | 100    | 21.3   | 16.0   |
| 2023  | 619   | -0.6%  | 120     | -9.5%   | 108    | 19.4   | 17.4   |
| 2024  | 622   | +0.5%  | 141     | +17.7%  | 108    | 22.7   | 17.3   |
| 2025  | 844   | +35.7% | 222     | +57.2%  | 256    | 26.3   | 30.3   |
| 2026E | 1,095 | +29.7% | 311     | +40.1%  | 277    | 28.4   | 25.3   |

※ 소스: DART CFS, 네이버 금융. 2026E는 컨센서스 기준

### 최근 8분기 실적

| 분기     | 매출(억) | YoY     | 영업이익(억) | YoY     | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) |
| ------ | ----- | ------- | ------- | ------- | ------ | ------ | ------ |
| 2024Q1 | 125   | -33.7%  | 21      | -41.7%  | 31     | 16.6   | 24.5   |
| 2024Q2 | 166   | -14.5%  | 38      | -24.1%  | 38     | 22.7   | 22.6   |
| 2024Q3 | 164   | +3.2%   | 44      | +27.5%  | 25     | 27.0   | 15.5   |
| 2024Q4 | 166   | +117.9% | 39      | —       | 14     | 23.3   | 8.4    |
| 2025Q1 | 193   | +53.9%  | 55      | +167.3% | 46     | 28.7   | 23.6   |
| 2025Q2 | 200   | +20.0%  | 52      | +37.2%  | 36     | 26.0   | 17.9   |
| 2025Q3 | 219   | +33.0%  | 56      | +27.2%  | 75     | 25.8   | 34.1   |
| 2025Q4 | 233   | +40.4%  | 59      | +52.1%  | 99     | 25.4   | 42.6   |

※ Q4 = 연간 - Q1 - Q2 - Q3 산출 | 소스: DART CFS

2024년은 전반기 반도체 업황 부진으로 매출이 정체(YoY 0.5%)했으나, Q3부터 회복세가 뚜렷했다. 2025년은 분기별로 가속 성장하며 연간 매출 844억(+35.7%), 영업이익 222억(+57.2%)을 달성했다. 특히 2026E 컨센서스 매출 1,095억은 전년 대비 30% 추가 성장을 제시하며 선단공정 전환 수혜가 본격화되고 있음을 시사한다.

영업이익률은 2021년 9.5%에서 2025년 26.3%로 가파르게 개선되었다. 2022년 첫 20%대 진입 이후 CVD-SiC 고수익 제품 비중 확대와 규모의 경제 효과로 마진 구조가 구조적으로 향상되고 있다. 순이익률이 2025년 30.3%로 영업이익률을 상회하는 것은 이자수익·자산 처분 등 일회성 요인 반영으로 추정되며 정상 수준으로의 수렴이 예상된다.

### 재무상태표 요약

| 항목       |  2023 |  2024 |  2025 |
| -------- | ----: | ----: | ----: |
| **자산총계** | 1,264 | 1,568 | 2,305 |
| (현금성자산)  |   178 |   156 |   155 |
| (매출채권)   |    55 |    76 |   145 |
| (재고자산)   |   244 |   306 |   277 |
| (유형자산)   |   539 |   615 |   846 |
| **부채총계** |   613 |   856 | 1,333 |
| (이자부부채)  |   435 |   581 |   739 |
| **자본총계** |   651 |   711 |   972 |

※ 소스: DART CFS. 단위: 억원

2025년 자산총계가 2,305억으로 YoY +47% 급증했는데, 이는 대규모 CAPEX 집행(218억)으로 유형자산이 846억으로 증가했고, 이자부부채도 739억으로 확대된 결과다. 매출채권이 145억(+91% YoY)으로 급증한 것은 매출 성장에 비례하는 정상적 회수 구조로 판단되나, 회수 속도를 지속 모니터링할 필요가 있다. 순차입금비율은 60.1%로 관리 가능한 수준이지만 투자 사이클상 부채비율은 137.2%로 다소 높아진 상태다.

### 핵심 재무비율

| 항목          |   2023 |   2024 |    2025 |
| ----------- | -----: | -----: | ------: |
| ROE         |  16.5% |  15.1% |   26.3% |
| 부채비율        |  94.1% | 120.4% |  137.2% |
| 순차입금비율      |  39.4% |  59.8% |   60.1% |
| 유동비율        | 174.6% | 122.3% |  136.7% |
| FCF         |   +75억 |   +53억 |    -36억 |
| 배당수익률       |      — |      — |       — |
| Cash Runway |      — |      — | 현금 155억 |

### 실적 해석

2025년 ROE 26.3%는 최근 5년 최고치로, 선단공정 Focus Ring 고단가 효과와 가동률 상승이 복합적으로 작용한 결과다. 2025년 FCF가 -36억으로 전환된 것은 CAPEX 218억 집행에 따른 일시적 현상으로, CFO(182억)는 건전하다. 무배당 정책을 유지하며 성장 투자에 집중하는 구조다.

***

## 4. 성장 동력 분석

**동력 1: 선단공정 SiC Focus Ring 수요 급증 ⭐⭐⭐ (◉)** GAA(3nm·2nm) 등 선단 로직 공정은 에칭 스텝이 이전 세대 대비 30\~50% 증가하며, 이에 비례해 Focus Ring 교체 주기가 단축된다. 삼성전자 GAA 파운드리 확대, SK하이닉스 HBM용 적층 에칭 공정 증가가 케이엔제이의 직접 수혜 경로다. 2025년 매출 +35.7%, 2026E +29.7% 컨센서스도 이 구조적 수요를 반영한다.

**동력 2: CVD-SiC 대체 가속 (Si→SiC) ⭐⭐⭐ (◎)** 기존 실리콘(Si) 재질 Focus Ring 대비 CVD-SiC는 내구성이 2\~3배 높고 파티클 오염이 적어 수율 개선 효과가 크다. 팹들의 선단 노드 전환 속도가 빨라질수록 SiC 대체 비율도 동반 상승하며, 케이엔제이는 자체 증착 챔버 보유로 원가 경쟁력을 추가로 확보한다.

**동력 3: 생산능력 확장 투자 본격화 ⭐⭐ (◎)** 2024\~2025년 CAPEX 누계 약 340억원(설비·클린룸 확장)으로 생산능력을 대폭 늘리고 있다. 2026년 이후 신규 라인 가동 시 고정비 분산 효과로 이익률 추가 개선이 가능하며, 공급 제약이 해소되면 수주 기회도 확대된다.

**동력 4: 글로벌 팹 다변화 ⭐⭐ (○)** 삼성·하이닉스 집중도 완화를 위한 해외 팹(TSMC, 인텔, 마이크론 계열 협력사 등) 공급 레퍼런스 확보 중. 미·일 반도체 투자 확대(CHIPS Act, 일본 RAPIDUS 등)에 따른 신규 수요처 개발 가능성이 중장기 업사이드 요인이다.

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## 5. 리스크 분석

### DART 체크리스트

| # | 항목       | 상태                                  | 소스   |
| - | -------- | ----------------------------------- | ---- |
| 1 | 감사의견     | ✅ 적정                                | DART |
| 2 | CB/BW 발행 | ✅ 0건                                | DART |
| 3 | 유상증자     | ✅ 이력 없음 (확인 범위 내)                   | DART |
| 4 | 최대주주 지분  | ⚠️ 심호섭 14.23% (단독 낮음, 특관 합계 26.91%) | DART |
| 5 | 자기주식     | ℹ️ 209,896주 (2.62%)                 | DART |
| 6 | 부채비율     | ⚠️ 137.2% (투자 사이클상 일시 상승)           | DART |
| 7 | 유동비율     | ✅ 136.7%                            | DART |

### Ownership & 오버행

| 구분           | 지분율(%) | 비고            |
| ------------ | -----: | ------------- |
| 최대주주 및 특수관계인 |  26.91 | 심호섭 14.23% 포함 |
| 자사주          |   2.62 | 209,896주      |
| 기타 유통주식      |  70.47 | —             |

| 구분    | 잔액/수량  | 행사가 | 희석비율 | 해제 시점 |
| ----- | ------ | --- | ---- | ----- |
| CB/BW | 없음     | —   | —    | —     |
| 스톡옵션  | 데이터 없음 | —   | —    | —     |

CB·BW 미발행으로 전환권 행사에 의한 오버행 리스크는 없다. 자기주식 2.62%는 수급 버퍼 역할을 하나 소각 또는 활용 계획은 공시되지 않았다. 최대주주 단독 지분이 14.23%로 낮아 경영권 방어력은 약한 편이며, 주가 급등 시 특수관계인의 매도 가능성에 주의가 필요하다.

### 기타 리스크

* **고객 집중 리스크**: 삼성전자·SK하이닉스 의존도가 높아 양사 CAPEX 삭감 시 매출 충격이 직접적
* **반도체 업황 사이클**: 2024년 상반기처럼 다운사이클 진입 시 분기 매출이 20\~34% 급감하는 취약성 노출
* **경쟁 심화**: CVD-SiC 부품 시장에 일본 Kyocera, 미국 Morgan Advanced Materials 등 대형 업체가 진입 강화 시 단가 압력 가능
* **CAPEX 과투자**: 수요 예측 미스 시 과잉 설비와 재고 부담으로 FCF·부채비율 악화 위험

***

## 6. 경쟁 구도

### 국내 Peer

| 기업                |       시총(억원) | PER    | 특징                              |
| ----------------- | -----------: | ------ | ------------------------------- |
| **케이엔제이(272110)** |      \~3,290 | 12.87x | CVD-SiC Focus Ring 전문, 자체 챔버 보유 |
| 삼성전자(005930)      | \~12,657,193 | 32.94x | 반도체 종합, 고객사 동시                  |
| SK하이닉스(000660)    |  \~8,074,917 | 19.2x  | 메모리 1위, 주요 고객사                  |
| 한미반도체(042700)     |    \~273,069 | N/A    | 반도체 장비(HBM 본딩), 비교 참고           |

### 글로벌 Peer

* **Kyocera(일본)**: CVD-SiC 및 세라믹 반도체 부품 글로벌 1위. 풍부한 레퍼런스와 원가 경쟁력
* **Morgan Advanced Materials(영국)**: 고순도 탄소·SiC 소재 부품 글로벌 공급사. 선단 팹 대응 역량 보유
* **Ferrotec(일본)**: 반도체 소재·부품 종합, SiC 제품군 보유

**포지셔닝**: 케이엔제이는 국내 독립 CVD-SiC 전문 업체로 삼성·하이닉스 공급 레퍼런스를 보유하며, 자체 챔버 개발로 원가 차별화를 달성하고 있다. 글로벌 대형 업체 대비 소형이지만 국내 팹 대응 속도와 커스터마이징 능력이 경쟁우위 핵심이다.

***

## 7. 밸류에이션

| 지표        | 현재      | 비고                   |
| --------- | ------- | -------------------- |
| PER (TTM) | 12.87x  | EPS 3,185원 (KIS 기준)  |
| PER (Fwd) | \~11.9x | 컨센서스 EPS 약 3,453원 추정 |
| PBR       | 3.31x   | BPS 12,376원 기준       |
| EV/EBITDA | —       | 별도 산출 필요             |
| ROE       | 26.3%   | 2025년 기준             |
| FCF       | -36억    | 2025년 (CAPEX 집행 사이클) |
| 순차입금비율    | 60.1%   | 이자부부채 739억           |
| 배당수익률     | 0%      | 무배당                  |

### 증권사 목표주가

| 증권사  | 목표가 | 투자의견 | 날짜     |
| ---- | --: | ---- | ------ |
| 컨센서스 |   — | —    | 데이터 없음 |

※ 데이터 수집 기준(2026-04-17) 컨센서스 증권사 보고서 미확인. KIS API PER/PBR 활용

**밸류에이션 판단**: PER 12.87x는 2026E 컨센서스 EPS 기준으로도 약 11\~12x 수준으로, ROE 26%의 고수익 구조와 +30% 성장 궤도를 감안하면 저평가 구간이다. 다만 52주 고가(42,550원) 근접 상태에서 추가 상승을 위해서는 실적 모멘텀 지속이 필수 조건이다.

***

## 8. Bull vs Bear

### Bull Case — "선단공정 독점 소모품, 구조적 성장 레버리지"

◉ **GAA 전환 가속** — 3nm 이하 공정 확대로 Focus Ring 교체 주기 단축, 물량·단가 동시 상승 ◉ **CVD-SiC 대체 임계점** — Si 소재 대비 수율 우위 증명으로 팹들의 SiC 채택률 빠르게 상승 ◎ **CAPEX 완료 후 레버리지** — 신규 라인 가동 시 고정비 분산 → 영업이익률 30%+ 가능 ◎ **해외 팹 레퍼런스 확보** — 미·일 팹 신규 진입 성공 시 매출 다변화로 밸류 리레이팅 ○ **중국 시장 기회** — 중국 반도체 자립화 가속으로 현지 CVD-SiC 수요 증가 시 추가 수혜

### Bear Case — "업황 민감 소형 부품사, 고객 집중 취약성"

◉ **고객 집중 리스크** — 삼성·하이닉스 설비 투자 감소 시 매출 20\~30% 급락 노출 (2024Q1 사례) ◉ **반도체 다운사이클** — 메모리 공급 과잉 재현 시 팹 가동률 하락 → Focus Ring 수요 급감 ◎ **글로벌 경쟁사 진입** — Kyocera 등 일본 대형사의 한국 시장 공격적 진입 시 단가 협상력 약화 ◎ **CAPEX 과투자 리스크** — 수요 예측 미스 시 과잉 설비로 FCF 악화 및 부채비율 상승 지속 ○ **원자재 가격 변동** — 고순도 탄소·SiC 소재 공급 타이트 또는 가격 급등 시 원가율 악화

***

## 9. 종합 판단

**기업의 체질**: 케이엔제이는 반도체 에칭 공정의 핵심 소모품인 CVD-SiC Focus Ring에 특화된 국내 유일의 독립 전문 업체다. 자체 CVD 챔버 개발로 원가 경쟁력을 갖추고 삼성전자·SK하이닉스 공급 레퍼런스를 바탕으로 선단공정 수혜를 직접적으로 누리는 구조다. ROE 26%, 매출 성장률 36%의 고수익·고성장 체질이 확인된다.

**투자 가치가 있는 조건**:

| 조건                 | 시점          | 확인 방법      |
| ------------------ | ----------- | ---------- |
| 분기 매출 250억 이상 지속   | 분기별         | DART 분기보고서 |
| 영업이익률 25% 유지       | 분기별         | DART 실적 공시 |
| CAPEX 정상화 후 FCF 전환 | 2026\~2027년 | 연간 현금흐름표   |

**핵심 모니터링**:

* ✅ **분기 Focus Ring 출하량** — 고객사 팹 가동률 및 에칭 스텝 증가 여부
* ✅ **선단공정 고객 비중** — 3nm 이하 GAA 팹 향 매출 확대 속도
* ✅ **CAPEX 및 FCF 추이** — 2026년 투자 사이클 종료 후 FCF 전환 여부
* ✅ **경쟁사 진입 동향** — 일본·중국 CVD-SiC 업체의 국내 팹 퀄리피케이션 진행 상황