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# 기초보고서

***

## 1. 기업 개요

| 항목              | 내용                              | 소스               |
| --------------- | ------------------------------- | ---------------- |
| 종목코드            | 356860 (KOSDAQ)                 | DART             |
| 영문명             | TLB Co., Ltd.                   | DART             |
| 대표자             | 백성현                             | DART             |
| 업종              | PCB 제조                          | DART             |
| 설립일             | 2011-03-25 (2020 코스닥 상장)        | DART             |
| 발행주식수           | 보통주 9,832,630주                  | DART             |
| 시가총액            | \~10,550억원 (107,300원 기준)        | KIS              |
| 현재가 / PER / PBR | 107,300원 / 55.39x / 8.27x       | KIS (2026-05-14) |
| 52주 고/저         | 107,300원 / 17,220원 (6.2배 상승)    | 차트               |
| 최대주주            | **백성현 19.36% + 가족·임원 합 25.95%** | DART             |
| 감사의견            | ✅ 적정 (삼덕회계법인, 2026 1Q)          | DART             |
| 결산월             | 12월                             | DART             |

***

## 2. 사업 구조

### 사업부문별 매출 구조 (2025년 연결, 단위: 억원)

| 사업부문              |       매출(억) | 비중(%) |
| ----------------- | ----------: | ----: |
| 인쇄회로기판 (PCB) — 수출 |     2,048.4 |  79.2 |
| 인쇄회로기판 (PCB) — 내수 |       536.6 |  20.8 |
| **합계**            | **2,585.0** | 100.0 |

※ DART 2025 사업보고서. **수출 비중 79.2% — 글로벌 메모리 IDM 직접 공급**.

### 핵심 사업: Memory Module + SSD PCB specialist

티엘비는 2011년 설립, 2020년 코스닥 상장. **Memory Module(DDR5·LPDDR5X) 및 SSD용 PCB 주력 생산**. 글로벌 메모리 IDM 직접 공급.

**핵심 고객**:

* **삼성전자** (메모리)
* **SK하이닉스** (메모리·HBM)
* **마이크론** (메모리)

**제품 구성 (2025-Q2 기준)**:

* **DDR5 메모리 모듈 PCB**: 매출 비중 \~59% (+115% YoY)
* **SSD PCB**: \~36% (+38% YoY)
* **CXL 2.0 기반 메모리 PCB**: 2025 하반기 양산 본격화
* **반도체 후공정 검사장비 PCB** (2020\~): 신사업

**신규 확장 (2025)**:

* **AS9100 + ISO27001 인증 취득** — 항공우주·방산산업 진출
* LPDDR5X 기반 메모리 모듈 PCB 주요 수혜

### 비즈니스 특성

* **B2B 글로벌 메모리 IDM 향**: 직접 공급
* **DDR5 전환 사이클**: DDR4 → DDR5 본격 전환 (2024\~2026)
* **SSD 채택률 가속**: 데이터센터·소비자 NAND
* **분기 매출 안정 + 가속**: 442\~726억 (점진 가속)

### 고객 구조 & 원가 구조

* **수출 79%**: 삼성·SK·마이크론 글로벌 본사 직접
* **R\&D 비중**: 매출 대비 약 3\~5%
* **항공우주 신사업**: 2025 인증 취득, 2026 매출 본격화

***

## 3. 실적 분석

### 연결 기준 직전 5개년 실적 (단위: 억원)

| 분기   |      매출 |       YoY |    OP |    NI |   OPM(%) | ROE(%) | 부채(%) |
| ---- | ------: | --------: | ----: | ----: | -------: | -----: | ----: |
| 2021 | 1,781.0 |         — | 133.8 | 124.1 |      7.5 |   14.9 |  50.2 |
| 2022 | 2,215.5 |     +24.4 | 384.6 | 305.5 |     17.4 |   27.2 |  46.8 |
| 2023 | 1,713.1 |     -22.7 |  30.4 |  25.1 |      1.8 |    2.3 | 156.5 |
| 2024 | 1,800.0 |      +5.1 |  33.6 |  36.0 |      1.9 |    3.2 | 168.1 |
| 2025 | 2,585.0 | **+43.6** | 259.6 | 189.5 | **10.0** |   15.0 | 195.4 |

※ 소스: DART CFS. **2024 바닥 → 2025 +43.6% V자 회복 + OP +673%**.

### 최근 8분기 실적 (단위: 억원)

| 분기     |    매출 |   YoY |   OP |   NI |   OPM(%) |
| ------ | ----: | ----: | ---: | ---: | -------: |
| 2024Q1 | 442.5 |  +6.7 | -2.6 |  2.3 |     -0.6 |
| 2024Q2 | 394.8 |  -7.0 | -0.6 | 11.3 |     -0.2 |
| 2024Q3 | 464.5 | +18.1 | 27.7 |  7.9 |      6.0 |
| 2024Q4 | 498.2 |  +3.6 |  9.1 | 14.5 |      1.8 |
| 2025Q1 | 529.9 | +19.8 | 18.7 |  8.8 |      3.5 |
| 2025Q2 | 640.5 | +62.2 | 68.6 | 45.1 |     10.7 |
| 2025Q3 | 688.9 | +48.3 | 86.5 | 65.3 | **12.6** |
| 2025Q4 | 725.7 | +45.6 | 85.8 | 70.3 |     11.8 |

※ Q4 = 연간 - Q1 - Q2 - Q3 산출

**매출 추세 해석**: **분기 매출 442억 → 726억 가속**. 25Q4까지 4분기 연속 +YoY +40%+ 가속. DDR5 + SSD + CXL 트리플 동력. 본업 회복 사이클 명확.

**OP/마진 해석**: OPM 1.8% → 12.6%로 6.5분기 만에 정상화. 본업 수익성 입증.

### 재무상태표 (2025, 단위: 억원)

| 항목       |      금액 |
| -------- | ------: |
| 자산총계     | 2,463.0 |
| (현금성자산)  |   245.1 |
| (재고자산)   |   452.7 |
| (유형자산)   | 1,298.0 |
| **부채총계** | 1,202.6 |
| (이자부부채)  |   695.2 |
| **자본총계** | 1,260.4 |

**해석**: 자본 1,260억 vs 시총 10,550억 = PBR 8.27x. 부채비율 95.4% (실질), 회계 표시 195%. 이자부 695억 + 현금 245억 = 순차입 450억. **유형자산 1,298억 (CAPEX 누적)** — 생산 capacity 확장 진행.

### 핵심 재무비율

| 항목   |   2023 |   2024 |   2025 |
| ---- | -----: | -----: | -----: |
| ROE  |   2.3% |   3.2% |  15.0% |
| 부채비율 | 156.5% | 168.1% | 195.4% |
| 배당   |   (확인) |   (확인) |   (확인) |

### 실적 해석

* **2025 매출 +43.6% V자 회복 + OP +673%** (33→260억)
* **분기 OPM 12.6%로 정상화** (25Q3)
* 외인 -3.4만주(-18억) vs 기관 +20만주(+192억) — 기관 강력 매집
* CB/BW 0건, 유증 0건의 깨끗한 자본구조
* 자사주 110,000주 (1.12%)
* 백성현 외 가족 합 25.95%

***

## 4. 성장 동력 분석

**동력 1: DDR5 메모리 모듈 PCB 폭증 + LPDDR5X ⭐⭐⭐ (◉)** **DDR5 매출 +115% YoY** — DDR4 → DDR5 전환 사이클 본격화. 글로벌 메모리 모듈 시장 2026 \~$30B, DDR5 비중 60%+. 티엘비 글로벌 메모리 PCB niche 1위.

**동력 2: CXL 2.0 메모리 PCB 본격 양산 ⭐⭐⭐ (◎)** **2025 하반기부터 삼성·SK CXL 2.0 기반 메모리 본격 양산** — 데이터센터 메모리 풀링 솔루션. CXL 시장 2026 \~$2B → 2030 \~$20B+ (CAGR 80%+).

**동력 3: SSD PCB +38% 가속 ⭐⭐⭐ (◎)** SSD 매출 +38% YoY. 데이터센터 NAND 사이클 회복 + 18TB·30TB QLC SSD 양산. 글로벌 SSD 시장 2030 \~$60B.

**동력 4: HBM 후방 수혜 (간접) ⭐⭐ (○)** HBM 글로벌 슈퍼사이클의 후방 수혜 (HBM 모듈 PCB는 별도이나 메모리 사이클 동행).

**동력 5: 항공우주·방산 신사업 ⭐⭐ (○)** **2025 AS9100 + ISO27001 인증 취득** — 항공우주 방산 사업 확장. 2026\~ 매출 본격화 가능.

***

## 5. 리스크 분석

### DART 체크리스트

| # | 항목    | 상태                      |
| - | ----- | ----------------------- |
| 1 | 감사의견  | ✅ 적정 (삼덕회계법인, 2026 1Q)  |
| 2 | CB/BW | ✅ 0건                    |
| 3 | 유증    | ✅ 0건                    |
| 4 | 최대주주  | ✅ 25.95% (백성현 가족 합산)    |
| 5 | 자사주   | ℹ️ 110,000주 (1.12%)     |
| 6 | 부채비율  | ⚠️ 195% (회계 표시, 실질 95%) |

### Ownership

| 구분         |    지분율(%) |
| ---------- | --------: |
| 백성현 (최대주주) |     19.36 |
| 백승일 (자녀)   |      1.02 |
| 백승준 (자녀)   |      0.71 |
| 이애영 (배우자)  |      1.02 |
| 이세현 (임원)   |      3.82 |
| 김용현 (임원)   |      0.02 |
| **합계**     | **25.95** |

**오버행 분석**: CB/BW·유증 0건의 매우 깨끗한 자본구조. 25.95% 안정 지배. 매물 부담 낮음.

### 기타 리스크

* **단기 기술적 과열**: RSI 72.4, MA20 +20.4%, MA200 +84.3%, T2 매도우위
* **외인 -18억 매도 + 기관 +192억 매집 cross**: 외인 차익실현 vs 기관 매집
* **부채비율 195% (회계 표시)**: 실질 95%이나 이자부 695억 부담
* **DDR5 사이클 종속**: 메모리 가격 변동에 직접 영향
* **PER 55.4x 단기 고평가**: 2026 정상화 PER 25\~30x 적용 시 재평가 필요

***

## 6. 경쟁 구도

### 국내 Peer

| 기업              |      시총 | 특징                        |
| --------------- | ------: | ------------------------- |
| **티엘비**         | 10,550억 | 메모리 모듈·SSD PCB specialist |
| 심텍 (036710)     |    (확인) | 메모리 PCB 글로벌 1위            |
| 대덕전자 (353200)   |    (확인) | PCB 종합                    |
| 인터플렉스 (051370)  |    (확인) | FPCB                      |
| 코리아써키트 (007810) |    (확인) | PCB 종합                    |

### 글로벌 Peer

* **Unimicron (3037.TW)**: 글로벌 PCB 1위 (대만)
* **TTM Technologies (TTMI)**: 미국 PCB
* **Ibiden (4062.T)**: 일본 ABF 기판 1위
* **Samsung EM**: 삼성전기 (PCB·MLCC)

**포지셔닝**: 글로벌 메모리 PCB niche specialist. 심텍 다음 한국 2위 영역. **DDR5·CXL·SSD 메모리 PCB 전문성**으로 글로벌 IDM 직접 공급 트랙레코드.

***

## 7. 밸류에이션

| 지표         |        현재 |
| ---------- | --------: |
| PER (TTM)  |     55.4x |
| Fwd PER    | 약 28\~33x |
| PBR        | **8.27x** |
| EV/EBITDA  |     약 22x |
| EV/Revenue |    약 4.2x |
| ROE        |     15.0% |
| 배당         |      (확인) |

**판단**: PER 55.4x는 정상화 NI 적용 시 28\~33x로 정상화. **PBR 8.27x는 글로벌 PCB Peer (Unimicron 3x·Ibiden 2x) 대비 고평가**. DDR5·CXL 슈퍼사이클 + 항공우주 신사업 프리미엄 선반영.

***

## 8. Bull vs Bear

### 🐂 Bull

◉ **2025 매출 +43.6% V자 + OP +673% + 분기 OPM 12.6% 정상화** ◉ **DDR5 +115% + SSD +38% + CXL 2.0 본격 양산** 트리플 동력 ◎ **삼성·SK·마이크론 글로벌 메이저 IDM 직접 공급** 79% 수출 ◎ CB/BW·유증 0건 + 25.95% 안정 지배 + 자사주 1.12% ◎ 기관 +192억 매집 ○ 항공우주·방산 신사업 확장 (AS9100·ISO27001 인증)

### 🐻 Bear

◉ **PER 55.4x + PBR 8.27x 단기 고평가** — 글로벌 Peer 대비 프리미엄 ◉ 단기 기술적 과열 (RSI 72, MA200 +84%) ◎ DDR5 사이클 종속 — 메모리 가격 변동 ◎ 외인 -18억 매도 차익실현 ◎ 부채비율 195% (회계 표시), 이자부 695억 ○ 항공우주·방산 매출 가시화 미입증

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## 9. 종합 판단

**체질**: 2011년 설립 메모리 모듈·SSD PCB specialist. 2025 매출 +43.6% V자 회복 + 분기 OPM 12.6% 정상화. **DDR5 + SSD + CXL 2.0 트리플 동력** + 글로벌 메이저 IDM 직접 공급 + CB/BW 0건 깨끗한 자본구조. 다만 PBR 8.27x 단기 고평가 + 단기 과열의 페널티.

**투자 조건**:

* 분기 OPM 10%+ 안정 (2026 Q1\~Q4)
* DDR5·CXL·SSD 매출 비중 확대
* 항공우주·방산 첫 수주 가시화

**모니터링**: 분기 OPM / DDR5·CXL·SSD 매출 비중 / 항공우주 수주 / 기관·외인 cross