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# 큐라클(365270) Valuation Report

**2026-04-02 | T3 Valuation — 파이프라인 기반 바이오텍 밸류에이션**

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## 1. 현재 밸류에이션 현황

| 지표        | 값        | 산출 근거                                 |
| --------- | -------- | ------------------------------------- |
| 현재가       | 13,880원  | KIS API (2026-04-02)                  |
| 시가총액      | 3,043억원  | 13,880원 × 21,924,566주                 |
| PBR       | 8.2x     | 13,880원 ÷ BPS 1,692원 (자본 371억 ÷ 발행주식) |
| PER (TTM) | N/A (적자) | TTM EPS -826원 (순손실 -181억)             |
| EPS (TTM) | -826원    | TTM 순손실 181억 ÷ 21.9M주                 |
| ROE       | -48.8%   | 2025년 기준                              |
| 부채비율      | 143.5%   | 2025년 기준                              |
| 유동비율      | 192.3%   | 유동자산 245억 ÷ 유동부채 128억                 |
| 52주 고가    | 19,710원  | 현재가 대비 -29.6%                         |
| 52주 저가    | 3,650원   | 현재가 대비 +280.3%                        |

※ KIS API + DART CFS 기준 (2026-04-02)

**핵심**: 큐라클은 매출 거의 부재(2025년 매출 710만원), 연간 160\~180억원 규모의 적자를 지속하는 **전형적인 임상단계 바이오텍**. 전통적 멀티플(PER, EV/EBITDA)은 적용 불가. PBR 8.2x는 자본 잠식이 진행되며 산출 왜곡. **파이프라인 rNPV(Risk-adjusted NPV)가 유일하게 유효한 밸류에이션 방법론**.

***

## 2. 바이오텍 밸류에이션 방법론: rNPV 접근

### 왜 rNPV인가?

임상단계 바이오텍은 매출·이익이 없어 PER/EV/EBITDA 적용이 불가능하다. 업계 표준은 \*\*Risk-adjusted Net Present Value(rNPV)\*\*로, 각 파이프라인의 성공 시 기대 현금흐름에 임상 단계별 성공확률(PoS)을 적용하여 현재가치를 산출한다.

### rNPV 산출 공식

```
rNPV = Σ (기대 현금흐름t × 누적 성공확률) / (1 + r)^t
```

### 임상 단계별 성공확률 (업계 평균)

| 단계                   | 성공확률 | 누적 승인 확률  |
| -------------------- | ---- | --------- |
| Phase 1 → Phase 2    | 65%  | —         |
| Phase 2 → Phase 3    | 33%  | —         |
| Phase 3 → NDA        | 60%  | —         |
| NDA → 승인             | 85%  | —         |
| **Phase 1 → 승인**     | —    | **\~11%** |
| **Phase 2b 완료 → 승인** | —    | **\~30%** |
| **Phase 2a 완료 → 승인** | —    | **\~20%** |
| **전임상 → 승인**         | —    | **\~5%**  |

※ FDA 통계 기반 업계 평균. 치료 영역별로 편차 존재.

### 적용 할인율

* 임상 초기 단계: 15\~20%
* 임상 후기 단계: 12\~15%
* 본 분석 적용: **15%** (임상 2상 단계 중심 포트폴리오)

***

## 3. 국내 Peer 비교

### 선정 기준

큐라클과 유사한 **코스닥 상장 임상단계 신약개발 바이오텍**을 비교한다. 이들은 매출이 거의 없고 파이프라인 가치로 시총이 형성되는 구조적 유사성을 공유한다.

| 기업 (종목코드)         | 시총 (억원)   | 핵심 파이프라인                       | 임상 단계           | 특이사항                                  |
| ----------------- | --------- | ------------------------------ | --------------- | ------------------------------------- |
| **큐라클 (365270)**  | **3,043** | **CU01(신장), CU06(안과)**         | **Phase 2b 완료** | **경구용 First-in-Class**                |
| 큐리언트 (115180)     | 13,463    | 모카시클립(항암), 텔라세벡(결핵), Q301(아토피) | Phase 2         | MSD 키트루다 병용 임상 진행                     |
| 에이비온 (203400)     | 2,063     | ABN401(비소세포폐암, MET 저해제)        | Phase 2         | 2026년 임상 결과 대기                        |
| 지아이이노베이션 (358570) | 7,458     | GI-101a(면역항암), GI-102(IL-2v3)  | Phase 2a        | Takeda·Innovent 기술이전 실적, 시총 큐라클의 2.5배 |

※ 2026-04-02 네이버 금융 실시간 데이터 기준.

**큐라클 포지셔닝**:

* 시총 3,043억원은 국내 임상 2상 완료 바이오텍 중 **중간** 수준
* 기술이전 실적이 있는 지아이이노베이션(시총 7,458억)과 비교 시, CU01 기술이전 성사 시 **2\~3배 리레이팅 여지** 존재
* Phase 2b 완료(CU01) + Phase 2a 완료(CU06) **이중 파이프라인 보유**는 차별화 요인
* \*\*핵심 비교 기준은 파이프라인 가치(rNPV)\*\*이며, 단순 멀티플 비교는 바이오텍 특성상 부적절

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## 4. 글로벌 Peer 비교: 신장질환 특화 개발사

### Chinook Therapeutics 인수 사례 (핵심 벤치마크)

| 항목        | 내용                                                     |
| --------- | ------------------------------------------------------ |
| 인수자       | Novartis                                               |
| 인수 완료일    | 2023.08.11                                             |
| **인수 금액** | **$32억 (upfront) + $3억 (CVR)**                         |
| 인수 당시 시총  | \~$19억 (인수 전 60일 VWAP 대비 83% 프리미엄)                     |
| 핵심 파이프라인  | Atrasentan (IgAN, Phase 3), Zigakibart (IgAN, Phase 3) |
| 적응증       | IgA 신증 (희귀 만성 신장질환)                                    |
| **시사점**   | **신장질환 임상 후기 자산 2개 = $35억 가치 평가**                      |

### 글로벌 신장질환 개발사 비교

| 기업                   | 적응증         | 임상 단계        | 인수/제휴 가치     | 비고            |
| -------------------- | ----------- | ------------ | ------------ | ------------- |
| Chinook (→Novartis)  | IgAN        | Phase 3      | $35억         | 2023년 인수      |
| Travere Therapeutics | 희귀 신장질환     | 출시/Phase 3   | 시총 \~$20억    | Filspari 출시   |
| **큐라클**              | **당뇨병성 신증** | **Phase 2b** | **시총 $2.2억** | **상대적 초기 단계** |

**핵심 시사점**:

* Chinook은 Phase 3 진입 자산 2개로 $35억 가치 → **Phase 3 신장질환 자산 1개 ≈ $10-15억 가치 추정**
* 큐라클 CU01은 Phase 2b 완료 → Phase 3 진입 시 가치 급등 가능
* 다만 Chinook은 희귀질환(IgAN)으로 환자 수 대비 약가가 높은 반면, 큐라클 CU01은 당뇨병성 신증(대규모 시장, 낮은 약가) → **시장 접근법이 상이**

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## 5. 파이프라인 rNPV 분석

### 5-1. CU01 — 경구용 당뇨병성 신증 치료제

| 항목             | 가정                                             |
| -------------- | ---------------------------------------------- |
| 적응증            | 당뇨병성 신증 (DN)                                   |
| 기전             | Nrf2 활성화 + TGF-β 억제 (이중 기전)                    |
| 임상 단계          | Phase 2b 완료 (2026.01 탑라인 발표)                   |
| 시장 규모          | 글로벌 DN 시장 2030년 $46억 (CAGR 6.2%)               |
| 피크 매출 추정       | $3~~5억/년 (시장점유율 7~~10%, 경구용 프리미엄)              |
| 기술이전 시나리오      | 선급금 $3,000~~5,000만 + 마일스톤 $2~~4억 + 로열티 10\~15% |
| **성공확률 (PoS)** | **Phase 2b → 승인: 30%**                         |
| 임상 결과          | uACR 21.5\~22.2% 감소 (p=0.031), eGFR 유지 경향      |
| 차별성            | 기존 RAAS/SGLT-2/MRA와 병용 가능한 새 기전                |

**CU01 rNPV 시나리오**:

| 시나리오 | 피크매출 | PoS | NPV (100%) | rNPV    | 주당 가치   |
| ---- | ---- | --- | ---------- | ------- | ------- |
| 보수적  | $3억  | 20% | 3,600억원    | 720억원   | 3,284원  |
| 기본   | $4억  | 30% | 4,800억원    | 1,440억원 | 6,568원  |
| 낙관적  | $5억  | 40% | 6,000억원    | 2,400억원 | 10,947원 |

※ 할인율 15%, 피크매출 달성까지 10년, 특허 만료 후 2033\~2043년 매출 가정

### 5-2. Rivasterat (CU06) — 경구용 당뇨병성 황반부종 치료제

| 항목             | 가정                                            |
| -------------- | --------------------------------------------- |
| 적응증            | 당뇨병성 황반부종 (DME)                               |
| 기전             | 혈관내피 기능장애 차단제 (BRB 통과 불필요)                    |
| 임상 단계          | Phase 2a 완료 / Phase 2b IND 준비 중 (2026년 신청 예정) |
| 시장 규모          | 글로벌 DME 시장 2030년 \~$44억                       |
| 피크 매출 추정       | $5\~10억/년 (경구용이라는 혁신적 차별성, 주사 대체 수요)          |
| 기술이전 이력        | Thea에 1,900억 규모 L/O (2021) → 2024년 반환         |
| **성공확률 (PoS)** | **Phase 2a → 승인: 15\~20%**                    |
| 임상 결과          | BCVA 시력 개선 + CST 감소 확인                        |
| 차별성            | 세계 유일 경구용 DME 치료제 (경쟁사: 베링거인겔하임 Phase 2만)     |

**Rivasterat rNPV 시나리오**:

| 시나리오 | 피크매출 | PoS | NPV (100%) | rNPV    | 주당 가치   |
| ---- | ---- | --- | ---------- | ------- | ------- |
| 보수적  | $5억  | 10% | 4,500억원    | 450억원   | 2,053원  |
| 기본   | $7억  | 15% | 6,300억원    | 945억원   | 4,310원  |
| 낙관적  | $10억 | 25% | 9,000억원    | 2,250억원 | 10,263원 |

※ 경구용 DME 치료제는 **First-in-Class 프리미엄** 존재. 단, Thea 반환으로 PoS 보수적 적용.

### 5-3. 항체 파이프라인 (MT-101, MT-103 등)

| 항목             | 가정                                              |
| -------------- | ----------------------------------------------- |
| 핵심 자산          | MT-101 (Tie2 활성화 항체), MT-103 (VEGF/Ang-2 이중항체)  |
| 임상 단계          | 전임상 (국가신약개발사업 과제 선정)                            |
| MT-101 적응증     | 급성 신손상, 만성 신부전                                  |
| MT-103 적응증     | 습성 황반변성, DME (바비스모 경쟁)                          |
| **성공확률 (PoS)** | **전임상 → 승인: 5%**                                |
| 차별성            | Tie2 직접 활성화 + Ang-2 억제 동시 구현                    |
| 보유 파이프라인       | MT-101, MT-103, MT-201, MT-202, CU71, CU72 등 8개 |
| 잠재 시장          | 항체 안과치료제 시장 $200억+                              |

**항체 파이프라인 rNPV (포트폴리오 합산)**:

| 시나리오 | 포트폴리오 NPV | 평균 PoS | rNPV  | 주당 가치  |
| ---- | --------- | ------ | ----- | ------ |
| 보수적  | 5,000억원   | 3%     | 150억원 | 684원   |
| 기본   | 8,000억원   | 5%     | 400억원 | 1,824원 |
| 낙관적  | 12,000억원  | 8%     | 960억원 | 4,378원 |

※ 전임상 단계로 불확실성 높으나, MT-103의 바비스모 후속 포지셔닝과 다수 MTA 체결은 긍정적

### 5-4. 파이프라인 rNPV 합산

| 파이프라인           | 보수적         | 기본          | 낙관적         |
| --------------- | ----------- | ----------- | ----------- |
| CU01 (신장)       | 720억원       | 1,440억원     | 2,400억원     |
| Rivasterat (안과) | 450억원       | 945억원       | 2,250억원     |
| 항체 포트폴리오        | 150억원       | 400억원       | 960억원       |
| 현금 및 기타자산       | 245억원       | 245억원       | 245억원       |
| **합계**          | **1,565억원** | **3,030억원** | **5,855억원** |
| **주당 가치**       | **7,138원**  | **13,818원** | **26,703원** |

***

## 6. 적정주가 시나리오

### 시나리오별 적정주가

| 시나리오   | rNPV 합산 | 적정주가        | 현재가 대비     | 전제                                          |
| ------ | ------- | ----------- | ---------- | ------------------------------------------- |
| 🔻 보수적 | 1,565억원 | **7,138원**  | **-48.6%** | CU01 L/O 부진, Rivasterat 2b 실패, 항체 전임상 정체    |
| ⚖️ 기본  | 3,030억원 | **13,818원** | **-0.4%**  | CU01 국내 L/O 성공, Rivasterat 2b 개시, 항체 IND 준비 |
| 🔺 낙관적 | 5,855억원 | **26,703원** | **+92.4%** | CU01 글로벌 대형 L/O, Rivasterat 2b 긍정적, 항체 기술이전 |

### 시나리오별 확률 가중 적정주가

| 시나리오           | 적정주가    | 확률  | 가중치         |
| -------------- | ------- | --- | ----------- |
| 보수적            | 7,138원  | 30% | 2,141원      |
| 기본             | 13,818원 | 50% | 6,909원      |
| 낙관적            | 26,703원 | 20% | 5,341원      |
| **확률 가중 적정주가** |         |     | **14,391원** |

**현재가 13,880원 대비 +3.7% 업사이드** → 현재 주가는 기본 시나리오를 거의 정확히 반영 중

***

## 7. 증권사 컨센서스

| 증권사       | 애널리스트 | 발간일        | 투자의견      | 목표주가 | 핵심 논리                                 |
| --------- | ----- | ---------- | --------- | ---- | ------------------------------------- |
| 리딩투자증권    | 유성만   | 2026.03.24 | N/R       | —    | CU01 2b 성공 + Rivasterat 2b 준비 + 항체 가치 |
| 키움증권      | 신민수   | 2026.04.02 | Not Rated | —    | 멀티 파이프라인 + 대성팜텍 합병                    |
| ARIS (독립) | 이재모   | 2026.03.12 | N/R       | —    | 26년 기술이전 모멘텀 풍부                       |
| KB증권      | 임상국   | 2026.01.12 | Not Rated | —    | 핵심 파이프라인 성과 기대감                       |
| 한국IR협의회   | 김승준   | 2026.02.03 | —         | —    | PBR 3.8x 역사 평균, 임상 옵션 가치 구간           |

**컨센서스 요약**:

* 커버리지 5건 중 **목표주가 제시 0건** — 모두 Not Rated/N/R
* 전체적으로 **파이프라인 가치 재평가 가능성**에 대한 긍정적 톤
* 정량적 TP 부재는 임상 불확실성과 적자 지속 반영
* 한국IR협의회: PBR 밴드 분석 → 2025년 PBR 3.8x (역사 평균 3.5x), 2026E PBR 9.6x (상단 초과)

***

## 8. 밸류에이션 논평

### 교차검증

| 방법                 | 적정주가    | 현재가 대비 |
| ------------------ | ------- | ------ |
| rNPV 보수적           | 7,138원  | -48.6% |
| rNPV 기본            | 13,818원 | -0.4%  |
| rNPV 낙관적           | 26,703원 | +92.4% |
| 확률 가중              | 14,391원 | +3.7%  |
| PBR 역사 평균(3.5x) 적용 | 5,922원  | -57.3% |

### 핵심 결론

* **현재가는 기본 시나리오 rNPV에 거의 정확히 부합**: 13,880원 ≈ rNPV 기본 13,818원. 시장은 CU01 L/O 가시화와 Rivasterat 2b 개시를 적정하게 프라이싱하고 있음
* **업사이드 트리거**: CU01 글로벌 대형 L/O 체결 시 rNPV 대폭 상향 가능. 선급금 규모에 따라 적정주가 20,000\~27,000원까지 재평가 여지
* **다운사이드 리스크**: CU01 L/O 협상 지연/무산, Rivasterat 2b IND 지연, 추가 유상증자에 의한 희석 → 보수적 시나리오 7,138원까지 하락 가능
* **PBR 기반 밸류에이션은 부적절**: 적자 바이오텍의 자본(371억)은 급속 감소 중. PBR로는 과대평가로 보이나, 파이프라인 옵션 가치가 반영되지 않는 한계
* **현금 소진 리스크 모니터링 필수**: 2025년 현금 245억, 연간 약 160억 소진 → 약 1.5년 운영 가능. 다만 전환사채 148억 재매각 + 대성팜텍 매출(연 30억+) 고려 시 약 3년 운영 가능

### 프리미엄/디스카운트 요인

| 요인                 | 방향 | 조정폭      | 근거                                      |
| ------------------ | -- | -------- | --------------------------------------- |
| CU01 Phase 2b 성공   | ⬆  | +20\~30% | uACR 유의미한 감소 확인, 글로벌 규제 대리평가변수 충족       |
| 경구용 First-in-Class | ⬆  | +15\~25% | 주사제 중심 치료 패러다임 전환 잠재력 (CU01 + CU06)     |
| 다중 기술이전 모멘텀        | ⬆  | +10\~15% | CU01, CU06, MT-101, MT-103 동시 L/O 협상 진행 |
| 임상 실패 리스크          | ⬇  | -25\~35% | Phase 2b → 3상 전환율 33%, Thea 반환 선례       |
| 현금 소진 + 희석 리스크     | ⬇  | -10\~15% | 연간 160억 소진, 추가 증자 가능성                   |
| 코스닥 소형주 디스카운트      | ⬇  | -15\~20% | 시총 3,000억, 외국인 지분 2.7%, 유동성 제한          |

### 재평가 트리거 (시간순)

* ✅ **CU01 국내 L/O 체결** (2026년 상반기 목표) — 가장 임박한 촉매
* ✅ **Rivasterat Phase 2b IND 제출** (2026년 중) — FDA 승인 시 글로벌 관심 집중
* ✅ **MT-101/MT-103 MTA → 본계약 전환** — 항체 가치 현실화
* ⚠️ **CU01 글로벌 L/O** (국내 이후) — 대형 딜 시 시총 5,000억+ 가능
* ⚠️ **Rivasterat Phase 2b 탑라인 결과** (2027\~2028년) — 중장기 최대 이벤트
* 🔴 **추가 유상증자** — 희석 리스크, 단 임상 자금 확보로도 해석 가능

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*본 보고서는 공개 데이터, 증권사 리포트, 웹 리서치를 기반으로 작성되었으며 투자 권유가 아닙니다. 바이오텍 투자는 높은 불확실성을 수반하며, 모든 투자 판단은 투자자 본인의 책임하에 이루어져야 합니다.*