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# 기초보고서

***

## 1. 기업 개요

| 항목               | 내용                            | 소스               |
| ---------------- | ----------------------------- | ---------------- |
| 종목코드             | 375500 (KOSPI)                | DART             |
| 대표자              | 박상신                           | DART             |
| 업종               | 토목 건설업                        | DART             |
| 설립일              | 2021-01-04                    | DART             |
| 발행주식수            | 보통주 38,693,623주               | DART             |
| 유통주식수            | — (자기주식 데이터 미수집)              | DART             |
| Fully-Diluted 시총 | \~36,759억원 (CB/BW 0건)         | DART             |
| 시가총액             | \~36,759억원 (95,000원 기준)       | KIS              |
| 현재가 / PER / PBR  | 95,000원 / 11.0x / 0.75x       | KIS (2026-04-08) |
| 52주 고/저          | 96,700 / 38,000               | KIS              |
| 최대주주             | DL㈜ 23.15% (특수관계인 합계 약 31.1%) | DART             |
| 감사의견             | — (수집 미완)                     | DART             |
| 결산월              | 12월                           | DART             |

***

## 2. 사업 구조

### 사업부문별 매출 구조

| 사업부문    | 주요 품목                 |     매출(억원) |     비중(%) |        YoY |
| ------- | --------------------- | ---------: | --------: | ---------: |
| 주택사업    | 주택공사 건설용역, 부동산 서비스    |     38,668 |     52.22 |          — |
| 플랜트사업   | 플랜트공사 건설용역            |     25,435 |     34.36 |          — |
| 토목사업    | 토목공사 건설용역, 철구조물 제작·설치 |      9,668 |     13.06 |          — |
| 기타/연결조정 | —                     |        253 |      0.36 |          — |
| **합계**  |                       | **74,024** | **100.0** | **-11.0%** |

※ 2025년 연간 기준, 매출 74,024억원 적용 (DART CFS)

### 핵심 사업: 주택·플랜트 중심 종합건설

DL이앤씨는 2021년 DL㈜ 건설사업부 인적분할로 설립된 **순수 건설 전문 법인**으로, 주택(52%)과 플랜트(34%)가 매출의 86%를 차지한다. **국내 브랜드 'e편한세상'을 통한 주택 수주력**과 해외 플랜트(중동·동남아) 수행 역량을 동시에 보유하며, 친환경 탈탄소 사업(CARBONCO)을 신성장 축으로 육성 중이다.

* **국내**: DL건설㈜(국내 주택·토목), e편한세상 브랜드 아파트 분양, PFV 부동산 개발
* **해외**: 해외 건설 현지법인 8개사(중동·동남아 플랜트 중심)
* **신사업**: CARBONCO PTE. Ltd. — 친환경 탈탄소 플랜트 사업 영위

### 비즈니스 특성

* **수주 기반 장기계약**: 건설은 수주→착공→준공 사이클이 2\~5년에 걸치며, 수주잔고가 향후 매출 가시성을 결정
* **주택 경기 민감성**: 분양가 상한제·PF 시장 환경·금리 변동이 주택사업 수익성에 직결
* **해외 플랜트 리스크**: EPC 계약 특성상 원가 초과·공기 지연 시 일회성 손실이 발생할 수 있음

### 수주잔고

| 항목        |            금액 | 비고                      |
| --------- | ------------: | ----------------------- |
| DL이앤씨     |     약 21.87조원 | 2025-12 기준              |
| DL건설      |      약 6.46조원 | 2025-12 기준              |
| **연결 합산** | **약 28.33조원** | DART 사업보고서 narrative 파싱 |

※ 2025년 연간 매출 7.4조 대비 **약 3.8배 forward visibility** 확보. 2025년 매출 -11.0% 감소는 기착공 물량 소화 이후 신규 수주 진입 시차를 반영하는 것으로, 28조 수주잔고는 향후 2\~3년 매출 기반을 견고히 뒷받침한다.

### 고객 구조 & 원가 구조

* **고객 구조**: B2B(시행사·공기업) + B2C(주택 분양). 주택은 분양 성과에 따라 PF 보증 의무가 발생하며 건설사 신용 리스크와 연동
* **매입/원가**: 철근·시멘트 등 건설 원자재, 하도급 외주 비율 높음. 2022\~2023년 원가율 상승이 영업이익률 급락(12.5%→4.1%)의 주원인; 2025년 원가 정상화로 OPM 5.2% 회복

***

## 3. 실적 분석

### 연결 기준 직전 4개년 실적 및 2개년 추정

| 연도    | 매출(억)  | YoY    | 영업이익(억) | YoY    | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) |
| ----- | ------ | ------ | ------- | ------ | ------ | ------ | ------ |
| 2021  | 76,317 | —      | 9,573   | —      | 6,358  | 12.5   | 8.3    |
| 2022  | 74,968 | -1.8%  | 4,970   | -48.1% | 4,316  | 6.6    | 5.8    |
| 2023  | 79,911 | +6.6%  | 3,307   | -33.5% | 2,022  | 4.1    | 2.5    |
| 2024  | 83,184 | +4.1%  | 2,709   | -18.1% | 2,292  | 3.3    | 2.8    |
| 2025  | 74,024 | -11.0% | 3,870   | +42.8% | 3,702  | 5.2    | 5.0    |
| 2026E | 69,253 | -6.4%  | 4,500   | +16.3% | 3,395  | 6.5    | 4.9    |

※ 소스: DART CFS, 네이버 금융 컨센서스 (2026E)

### 최근 8분기 실적

| 분기   | 매출(억)  | YoY    | 영업이익(억) | YoY     | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) |
| ---- | ------ | ------ | ------- | ------- | ------ | ------ | ------ |
| 24Q1 | 18,905 | +2.2%  | 609     | -32.5%  | -194   | 3.2    | -1.0   |
| 24Q2 | 20,702 | +5.1%  | 326     | -54.7%  | -31    | 1.6    | -0.1   |
| 24Q3 | 19,189 | +4.4%  | 833     | +3.7%   | 143    | 4.3    | 0.7    |
| 24Q4 | 24,388 | +4.5%  | 941     | +6.7%   | 2,373  | 3.9    | 9.7    |
| 25Q1 | 18,082 | -4.4%  | 810     | +33.0%  | 89     | 4.5    | 0.5    |
| 25Q2 | 19,914 | -3.8%  | 1,262   | +287.5% | 133    | 6.3    | 0.7    |
| 25Q3 | 19,070 | -0.6%  | 1,168   | +40.1%  | -14    | 6.1    | -0.1   |
| 25Q4 | 16,958 | -30.5% | 630     | -33.1%  | 3,494  | 3.7    | 20.6   |

※ Q4 = 연간 - Q1 - Q2 - Q3 산출 | 소스: DART CFS\
※ 25Q4 순이익은 연간(3,702억) - Q1\~Q3 합계 역산; 일회성 이익(자산매각·지분법 등) 포함 가능성 높음

**매출 추세**: 2021~~2024년 안정적 성장(연 7.5~~8.3조)에서 2025년 -11% 역성장. 이는 2022\~2023년 주택 분양 위축으로 인한 신규 수주 감소가 2025년 매출에 반영된 것으로, 수주→착공→준공의 시차 효과. 2026E 추가 감소 전망(6.9조)은 단기 물량 감소 국면을 반영.

**영업이익/마진**: 2022년 러-우 전쟁 발발 후 원자재·외주 원가 급등으로 OPM이 12.5%에서 3.3%(2024)까지 4년 연속 하락. 2025년은 원가율 안정화와 해외 플랜트 수익성 개선으로 OPM 5.2% 회복. 24Q4\~25Q4 분기 순이익 이상치(각각 2,373억, 3,494억)는 지분법 이익 또는 자산 처분 등 비경상 요인 포함 가능성.

### 재무상태표 요약

| 항목       |    2023 |    2024 |    2025 |
| -------- | ------: | ------: | ------: |
| **자산총계** | 93,441억 | 97,124억 | 96,693억 |
| (현금성자산)  | 20,041억 | 18,644억 | 18,443억 |
| (매출채권)   |       — |       — |       — |
| (재고자산)   |  9,381억 |  9,213억 |  8,862억 |
| (유형자산)   |  1,284억 |    360억 |    424억 |
| **부채총계** | 45,723억 | 48,657억 | 44,251억 |
| (이자부부채)  |  5,201억 |  2,303억 |  4,443억 |
| **자본총계** | 47,688억 | 48,457억 | 52,441억 |

※ 소스: DART CFS

**재무상태**: 이자부부채는 2024년 2,303억으로 급감(현금 충분), 2025년 소폭 반등(4,443억). 순차입금비율은 -26.7\~-33.7%로 **순현금 구조** 유지. 다만 부채비율(총부채/자본)이 184\~200% 수준인 것은 건설업 특성상 미청구공사·선수금 등 운전자본 성격의 부채 비중이 높기 때문. 유형자산이 2024년 급감(1,284억→360억)한 것은 현물출자·유형자산 재분류 이슈 확인 필요.

### 핵심 재무비율

| 항목          |   2023 |   2024 |   2025 |
| ----------- | -----: | -----: | -----: |
| ROE         |   4.2% |   4.7% |   7.1% |
| 부채비율        | 195.9% | 200.4% | 184.4% |
| 순차입금비율      | -31.1% | -33.7% | -26.7% |
| 유동비율        | 154.3% | 155.8% | 151.2% |
| FCF         | 2,284억 | 1,846억 | 2,233억 |
| 배당수익률       |  1.36% |  1.66% |  1.76% |
| Cash Runway |      — |      — |      — |

### 실적 해석

2025년의 핵심 특징은 **매출 감소 속 이익 회복**이다. 매출은 -11% 역성장했으나 영업이익은 +42.8% 개선(OPM 3.3%→5.2%). 이는 원가 통제력 회복 + 고마진 해외 플랜트 공정 진행이 맞물린 결과다. 24Q4와 25Q4의 대규모 순이익(각 2,373억, 3,494억)은 경상 이익을 크게 초과하며 비경상 손익 확인이 필요하다. 2026E 컨센서스는 매출 추가 감소(-6.4%)에도 OPM 6.5%를 제시, 이익률 회복 기조 유지를 전망.

***

## 4. 성장 동력 분석

**동력 1: 해외 플랜트 수익성 회복 ⭐⭐⭐ (◉)** 중동·동남아 EPC 프로젝트 수행 능력을 보유하며, 2025년 플랜트사업(34% 비중) 원가율 안정화로 OPM 개선을 주도. 글로벌 에너지 전환 수요(LNG, 정유, 석유화학)에 따른 신규 발주가 2026\~2027년 본격화될 경우 수주잔고 보강이 기대된다. 해외 현지법인 8개사의 지역 다변화(중동·동남아)가 리스크 분산 효과를 제공.

**동력 2: 주택 수주 회복 및 e편한세상 브랜드 파워 ⭐⭐⭐ (◎)** 2022~~2023년 주택 시장 위축으로 신규 수주가 감소했으나, 2024년 이후 수도권 공급 부족 심화 및 금리 인하 기조가 주택 발주 회복을 촉진. e편한세상 브랜드는 중·대형 평형에서 인지도를 유지하고 있어 재건축·재개발 수주 참여 여력 존재. 수주 회복 시 2027~~2028년 매출 반등의 핵심 동력이 될 것.

**동력 3: 탈탄소·친환경 사업(CARBONCO) ⭐⭐ (◎)** CARBONCO PTE. Ltd.를 통해 CCS(탄소포집·저장), 청정수소, 친환경 플랜트 분야 진출을 모색 중. 글로벌 탄소중립 규제 강화에 따른 장기 성장 스토리이나, 현재 매출 기여는 미미하며 수익화까지 3\~5년의 시간이 필요.

**동력 4: 순현금 구조 활용한 주주환원·M\&A ⭐⭐ (○)** 순차입금비율 -26.7%의 탄탄한 재무 구조를 바탕으로 배당 확대(DPS 2024년 540원→2025년 890원, +64.8%)와 선별적 M\&A 여력 보유. 자사주 매입 및 소각 시 주가 지지력 강화 가능.

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## 5. 리스크 분석

### DART 체크리스트

| # | 항목       | 상태                            | 소스   |
| - | -------- | ----------------------------- | ---- |
| 1 | 감사의견     | ℹ️ 미수집 (별도 확인 필요)             | DART |
| 2 | CB/BW 발행 | ✅ 0건                          | DART |
| 3 | 유상증자     | ✅ 이력 없음 (2021년 분할 재상장)        | DART |
| 4 | 최대주주 지분  | ⚠️ DL㈜ 23.15% (특관 합계 \~31.1%) | DART |
| 5 | 자기주식     | ℹ️ 데이터 미수집                    | DART |
| 6 | 부채비율     | ⚠️ 184.4% (건설업 특성 감안 시 허용 수준) | DART |
| 7 | 유동비율     | ✅ 151.2%                      | DART |

### Ownership & 오버행

| 구분         |  지분율(%) | 비고         |
| ---------- | ------: | ---------- |
| DL㈜ (최대주주) |  23.78% | 보통주+우선주 합산 |
| (학)대림학원    |   6.66% | 특수관계인 합계   |
| ㈜대림 외      |   0.70% | 특수관계인      |
| 기타 유통주식    | \~68.9% |            |

| 구분    | 잔액/수량 | 행사가 | 희석비율 | 해제 시점 |
| ----- | ----- | --- | ---- | ----- |
| CB/BW | 0건    | —   | 0%   | —     |

CB·BW 0건으로 오버행 리스크는 없음. 최대주주(DL㈜) 지분 23.15%는 적대적 M\&A 방어에 충분하며, 우호적 특수관계인 포함 시 약 31%로 경영권 안정적.

### 기타 리스크

* **주택 PF 보증 리스크**: 시행사 PF 사업장에 대한 건설사 연대보증·책임준공 확약이 부실화될 경우 대규모 우발채무가 현실화될 수 있음. 주택 경기 재악화 시 핵심 리스크.
* **해외 EPC 원가 초과**: 플랜트 사업은 고정가 계약(Lump-Sum)이 많아 원자재·환율·노무비 급등 시 손실 발생 가능. 2022\~2023년 국내 주택과 유사한 구조.
* **수주 공백 장기화 시나리오**: 2022~~2023년 수주 위축의 영향이 2025~~2026년 매출에 반영됨. 2024\~2025년 신규 수주 회복이 지연될 경우 2027년 이후 매출 공백 심화 가능.

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## 6. 경쟁 구도

### 국내 Peer

| 기업        |     시총(억원) |       PER |       PBR |      ROE | 특징                |
| --------- | ---------: | --------: | --------: | -------: | ----------------- |
| **DL이앤씨** | **36,759** | **11.0x** | **0.75x** | **7.1%** | 주택+플랜트 균형, 순현금 구조 |
| 현대건설      |    211,798 |     57.3x |     2.59x |     4.6% | 국내 최대 건설사, 해외 다각화 |
| 삼성E\&A    |     99,764 |     16.2x |     2.10x |    13.8% | 해외 플랜트 특화, 고마진    |
| 대우건설      |     93,722 |       N/A |     2.77x |   -23.9% | 대규모 손실로 PER N/A   |
| GS건설      |     32,007 |     34.2x |     0.66x |     2.0% | 주택 중심, 수익성 회복 중   |

### 글로벌 Peer

글로벌 엔지니어링·건설 섹터에서 WSP Global(캐나다, PER Fwd 16.3x), Jacobs Solutions(미국, 15.8x), AECOM(미국, 12.6x)이 유사 포지셔닝. 글로벌 피어 Fwd PER 평균 \~14.9x 대비 DL이앤씨 9.4x는 유의미한 할인 거래 상태.

**포지셔닝**: DL이앤씨는 국내 빅4 중 \*\*가장 낮은 PBR(0.75x)\*\*과 **순현금 구조**를 보유하며, 수익성 회복 스토리가 진행 중. 삼성E\&A의 고마진 플랜트 전문 모델 대비 주택 비중이 높은 것이 디스카운트 요인이나, 마진 개선 기조가 확인되면 재평가 가능.

***

## 7. 밸류에이션

| 지표        | 현재     | 비고                  |
| --------- | ------ | ------------------- |
| PER (TTM) | 11.0x  | EPS 8,625원 (KIS 기준) |
| PER (Fwd) | 9.4x   | 2026E 컨센서스 EPS 반영   |
| PBR       | 0.75x  | BPS 126,050원 기준     |
| EV/EBITDA | 8.4x   | YF 기준               |
| ROE       | 7.1%   | 2025년 기준            |
| FCF       | 2,233억 | 2025년 기준            |
| 순차입금비율    | -26.7% | 순현금 구조              |
| 배당수익률     | 1.76%  | DPS 890원 (2025년)    |

### 증권사 목표주가

| 증권사  | 목표가 | 투자의견 | 날짜 |
| ---- | --: | ---- | -- |
| 컨센서스 |   — | —    | —  |

※ data.json `consensus: {}` — 증권사 목표주가 데이터 미수집. 별도 확인 필요.

**밸류에이션 판단**: PBR 0.75x는 자산가치 대비 명확한 저평가이며, Fwd PER 9.4x는 글로벌 피어(14.9x) 및 국내 동종(GS건설 34.2x, 현대건설 57.3x) 대비 현저히 낮다. 28.33조원 수주잔고(매출 대비 3.8x)가 향후 2\~3년 매출 기반을 뒷받침하므로, **이익 모멘텀(OPM 정상화) 확인 시 멀티플 리레이팅 여력이 크다**. 다만 신규 수주 회복 강도와 주택 PF 잔존 리스크가 해소되기 전까지 단기 멀티플 확장은 제한적이다.

***

## 8. Bull vs Bear

### 🐂 Bull Case — "원가 정상화 + 해외 수주 재개의 이익률 회복 사이클"

◉ **OPM 회복 가시화** — 2025년 OPM 5.2% 달성은 2022~~2024년 원가 충격의 완전한 해소를 시사. 2026E 6.5% 달성 시 재상장 이후 마진 정상화 완성 ◉ **PBR 0.75x 자산 저평가** — 순현금 보유(순차입금비율 -26.7%), FCF 2,000억+에도 PBR이 장부가 이하. 주주환원 확대(DPS +64.8% YoY) 시 재평가 여지 ◎ **해외 플랜트 신규 수주 모멘텀** — 글로벌 에너지 전환 투자(LNG, CCS, 수소) 발주 확대 구간 진입. 고마진 해외 수주 증가 시 이익률 추가 개선 가능 ◎ **주택 수주 회복 조짐** — 수도권 공급 부족 심화 + 금리 인하 기조로 2025~~2026년 신규 분양·재건축 발주 증가 기대. 수주 회복은 2027년 매출 반등으로 이어짐 ○ **탈탄소 신사업 옵션 가치** — CARBONCO 사업화 성공 시 미래 멀티플 상승 촉매. 현재는 옵션 가치(실질 기여 미미)

### 🐻 Bear Case — "주택 PF 뇌관 + 매출 공백 장기화"

◉ **주택 PF 우발채무 현실화** — 건설사 연대보증·책임준공 확약이 부동산 시장 재악화 시 대규모 비용으로 전환. 2022~~2023년 쇼크의 재연 가능성 ◉ **신규 수주 모멘텀 부재 → 2026\~2027년 매출 추가 감소 우려** — 28조 수주잔고 보유에도 불구하고 2026E 컨센서스는 매출 6.9조(추가 -6%). 신규 수주 회복이 지연되면 2027~~2028년 매출 공백 심화 가능 ◎ **해외 EPC 원가 초과 리스크** — 플랜트 Lump-Sum 계약 특성상 환율·원자재 급등 시 손실 발생. 2022년 경험 반복 가능 ◎ **최대주주 지분 23% — 경영권 리스크 상존** — 행동주의 펀드나 전략적 투자자의 지분 확보 가능성. 경영권 분쟁 시 불확실성 확대 ○ **건설업 구조적 성장 둔화** — 국내 인구 감소·주택 수요 정체로 중장기 건설 발주 물량 감소 구조 불변

***

## 9. 종합 판단

**기업의 체질**: DL이앤씨는 2021년 분리 독립 이후 주택·플랜트·토목 3축 구조를 갖춘 중견 종합건설업체다. 2022\~2024년 원가 충격으로 이익률이 급락했으나 2025년 회복 신호가 확인됐으며, 순현금 재무 구조와 꾸준한 FCF 창출 능력은 업종 내 상위권이다. **28.33조원 수주잔고(매출의 3.8배)는 견고한 매출 가시성을 제공**하며, 핵심 과제는 신규 수주 회복 강도와 OPM 정상화 지속성 확인이다.

**투자 가치가 있는 조건**:

| 조건                  | 시점  | 확인 방법              |
| ------------------- | --- | ------------------ |
| 신규 수주 회복(연간 10조 이상) | 분기별 | 분기 실적발표 수주잔고 공시    |
| OPM 6%+ 지속          | 분기별 | DART 분기보고서 영업이익률   |
| 주택 PF 보증 잔액 감소      | 반기별 | DART 사업보고서 우발채무 주석 |

**핵심 모니터링**:

* ✅ **수주잔고 추이** — 신규 수주 회복 여부가 2027년 이후 매출의 핵심 선행지표
* ✅ **OPM 분기별 추이** — 5%+ 유지 여부로 원가 정상화 지속성 판단
* ✅ **해외 플랜트 착공/준공 일정** — 고마진 해외 프로젝트 수익 인식 시점 모니터링
* ✅ **PF 보증·우발채무 잔액** — 주택 경기 재악화 시나리오의 핵심 선행 리스크 지표


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