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# 기초보고서

***

## 1. 기업 개요

| 항목               | 내용                                 | 소스               |
| ---------------- | ---------------------------------- | ---------------- |
| 종목코드             | 432720 (KOSDAQ)                    | DART             |
| 대표자              | 김두호                                | DART             |
| 업종               | 반도체 제조업                            | DART             |
| 설립일              | 2017년 02월 01일                      | DART             |
| 발행주식수            | 보통주 14,156,612주                    | DART             |
| 유통주식수            | — (자기주식 미확인)                       | DART             |
| Fully-Diluted 시총 | \~3,209억원 (CB 전환 시 +2,318,034주 포함) | DART             |
| 시가총액             | \~2,909억원 (20,550원 기준)             | KIS              |
| 현재가 / PER / PBR  | 20,550원 / N/A(적자) / 8.01x          | KIS (2026-04-14) |
| 52주 고/저          | 20,550원 / 10,190원                  | KIS              |
| 최대주주             | 김두호 26.68% (특수관계인 합계 42.23%)       | DART             |
| 감사의견             | 태성회계법인 — 적정 (2026)                 | DART             |
| 결산월              | 12월                                | DART             |

***

## 2. 사업 구조

### 사업부문별 매출 구조

| 사업부문              | 주요 품목                         |   매출(억원) |     비중(%) |    YoY |
| ----------------- | ----------------------------- | -------: | --------: | -----: |
| IP Licensing      | PCIe·UCIe·HBM 등 인터페이스 IP 라이센싱 |     40.2 |     75.17 |      — |
| IP Sub\_Licensing | IP 재사용권·서브라이센스                |     10.8 |     20.15 |      — |
| IP Design Service | SoC 설계 서비스                    |      2.5 |      4.67 |      — |
| 기타                | 기타                            |      0.0 |      0.01 |      — |
| **합계**            |                               | **53.5** | **100.0** | -11.9% |

※ 2025년 연간 매출 기준 (비중은 사업보고서 세그먼트 기준); 금액은 비중 역산 추정

### 핵심 사업: 초고속 인터페이스 반도체 IP 라이센싱

2017년 설립된 **반도체 IP 전문기업**으로 PCIe, UCIe, HBM 등 **초고속 인터커넥트 인터페이스 IP**를 개발하여 SoC 개발사 및 디자인하우스에 라이센싱 방식으로 공급한다. 2023년 코스닥 기술성장기업 특례상장 이후 최첨단 반도체 공정(3nm·5nm 등) 대응 IP 포트폴리오를 지속 확장하고 있다.

* **국내**: 삼성전자·SK하이닉스 생태계 내 SoC 개발사·디자인하우스 대상 IP 라이센싱
* **해외**: 글로벌 반도체 팹리스·디자인하우스 대상 PCIe/UCIe IP 공급 추진
* **신사업**: UCIe(Universal Chiplet Interconnect Express) IP — AI 가속기·HBM 기반 칩렛 아키텍처 수요 확대 시 핵심 수혜 포지션

### 비즈니스 특성

* **고마진 IP 라이센싱 모델**: 초기 개발비용 투자 후 반복 수익(royalty) 구조. 매출은 작으나 성공 시 레버리지 높음
* **높은 기술 집약도·낮은 변동비**: 인력 중심 R\&D 구조로 일단 IP 개발 완료 시 추가 원가 거의 발생하지 않음. 단, 고정비(인건비·R\&D) 부담이 절대적
* **공정 세대 전환 의존성**: 반도체 선단 공정(TSMC 3nm·TSMC 5nm 등) 전환 사이클에 따라 IP 채택 수요가 집중됨. 특정 공정 세대 전환 지연 시 매출 공백 발생

### 고객 구조 & 원가 구조

* **고객 구조**: B2B, SoC 개발사·디자인하우스 대상. 소수 고객 집중도 높을 가능성 (IP 업종 특성). 특정 고객 비중 공시 미확인
* **매입/원가**: EDA 툴 라이센스·인건비·R\&D 비용이 핵심 원가. 반도체 IP는 무형자산 성격으로 제조 원재료 없음. 2025년 CAPEX 3.2억원으로 전년(16.1억원) 대비 대폭 축소 — 물리적 설비 투자 최소화

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## 3. 실적 분석

### 연결 기준 직전 3개년 실적 및 컨센서스

| 연도    | 매출(억) | YoY    | 영업이익(억) | YoY     | 순이익(억) | OPM(%) | NPM(%) |
| ----- | ----- | ------ | ------- | ------- | ------ | ------ | ------ |
| 2023  | 107.7 | —      | -111.9  | —       | -81.1  | -103.8 | -75.3  |
| 2024  | 60.7  | -43.6% | -226.9  | -102.9% | -190.6 | -373.6 | -313.7 |
| 2025  | 53.5  | -11.9% | -244.7  | -7.8%   | -230.9 | -457.3 | -431.6 |
| 2026E | —     | —      | —       | —       | —      | —      | —      |

※ 컨센서스 없음 (증권사 커버리지 미확인) | 소스: DART CFS

### 최근 8분기 실적

| 분기     | 매출(억) | YoY     | 영업이익(억) | YoY    | 순이익(억) | OPM(%)  | NPM(%)  |
| ------ | ----- | ------- | ------- | ------ | ------ | ------- | ------- |
| 2024Q1 | 7.4   | —       | -59.3   | —      | -54.3  | -800.7  | -731.6  |
| 2024Q2 | 4.4   | —       | -56.3   | —      | -44.6  | -1285.0 | -1018.3 |
| 2024Q3 | 11.8  | —       | -59.0   | —      | -55.5  | -500.8  | -470.9  |
| 2024Q4 | 37.2  | -65.5%  | -52.4   | +53.2% | -36.2  | -140.9  | -97.4   |
| 2025Q1 | 18.8  | +153.0% | -50.4   | +14.9% | -47.3  | -268.0  | -251.8  |
| 2025Q2 | 9.2   | +109.1% | -63.7   | -13.2% | -55.7  | -695.5  | -607.9  |
| 2025Q3 | 8.4   | -28.5%  | -65.7   | -11.3% | -49.7  | -780.6  | -590.3  |
| 2025Q4 | 17.1  | -53.9%  | -64.9   | -23.9% | -78.2  | -379.5  | -457.2  |

※ Q4 = 연간 - Q1 - Q2 - Q3 산출 | 소스: DART CFS

매출은 2023년 107.7억원 → 2024년 60.7억(-43.6%) → 2025년 53.5억(-11.9%)으로 2년 연속 하락했다. 2024\~2025년 매출 급감은 반도체 설계 업황 침체와 고객사의 IP 도입 결정 지연이 복합 작용한 결과다. 2025Q1의 전년 동기 대비 +153% 급증은 직전 분기(2024Q1=7.4억원)의 기저가 극히 낮았기 때문이며, 절대 매출 수준(18.8억)은 여전히 낮다. 분기별 편차가 매우 크며, IP 계약 체결 시점에 매출이 집중되는 라이센싱 비즈니스의 특성을 반영한다.

영업손실은 2024년 -226.9억원, 2025년 -244.7억원으로 매출을 3\~4배 이상 초과하는 적자가 지속된다. 영업손실의 절대 규모가 매출보다 크다는 것은 IP 개발을 위한 인건비·R\&D 비용이 수익화 이전 단계에서 전액 손익에 부담되고 있음을 의미한다. 2025년 영업손실 증가(-7.8% YoY 악화)는 매출 감소에도 고정비 구조가 유지됐기 때문이다.

### 재무상태표 요약

| 항목       |   2023 |   2024 |   2025 |
| -------- | -----: | -----: | -----: |
| **자산총계** | 407.1억 | 640.2억 | 830.4억 |
| (현금성자산)  | 255.3억 |  60.9억 | 127.4억 |
| (매출채권)   |  11.5억 |  17.6억 |  23.5억 |
| (재고자산)   |      — |      — |      — |
| (유형자산)   |  40.1억 |  42.9억 |  31.1억 |
| **부채총계** | 279.4억 | 413.6억 | 667.2억 |
| (이자부부채)  |  50.0억 |   5.2억 |  60.0억 |
| **자본총계** | 277.2억 | 506.6억 | 363.2억 |

※ 소스: DART CFS (단위: 억원) | 부채총계 = 자산 - 자본

2023년 코스닥 상장으로 조달된 자금(현금 255억)이 2024년에 대폭 소진(60.9억)되었고, 2024\~2025년에 실시된 유상증자로 2025년 말 현금이 127.4억원으로 회복되었다. 자본총계는 지속적인 순손실로 2024년 506.6억(유상증자 효과 포함) → 2025년 363.2억으로 143.4억 감소했다. 부채비율은 2023년 100.8% → 2024년 81.7% → 2025년 183.6%로 급등하여 재무 건전성 저하가 심화되고 있다.

### 핵심 재무비율

| 항목          |    2023 |    2024 |    2025 |
| ----------- | ------: | ------: | ------: |
| ROE         |  -29.2% |  -37.6% |  -63.6% |
| 부채비율        |  146.9% |  126.4% |  228.6% |
| 순차입금비율      |  -74.1% |  -11.0% |  -18.5% |
| 유동비율        |  313.7% |  475.4% |  447.7% |
| FCF         | -136.2억 | -187.2억 | -167.8억 |
| 배당수익률       |      0% |      0% |      0% |
| Cash Runway |  12.6분기 |   1.3분기 |   2.2분기 |

### 실적 해석

3년 연속 대규모 영업·순손실과 음(-)의 FCF가 핵심 우려 포인트다. 2025년 FCF -167.8억원은 전년(-187.2억원) 대비 소폭 개선되었으나 여전히 매분기 대규모 현금이 소진되고 있다. Cash Runway 2.2분기(2025년 말 기준)는 6개월도 되지 않는 수준으로, 추가 자금 조달 없이는 운영 지속이 어렵다. 2025년 순손실(-230.9억원)이 영업손실(-244.7억원)에 근접한 것은 비영업 항목이 순손실을 일부 완화시켰음을 시사한다. 2024년 유상증자(3건 결정·정정)를 통해 자금을 조달했으나 영업 현금흐름 개선 없이는 반복적 희석이 불가피하다.

***

## 4. 성장 동력 분석

**동력 1: PCIe Gen5/6 및 UCIe IP 수요 확대 ⭐⭐⭐ (◉)** AI 가속기(GPU·NPU)와 HBM을 연결하는 고속 인터커넥트 수요가 폭발적으로 성장하고 있다. 퀄리타스반도체는 PCIe Gen5/6, UCIe 등 최신 인터페이스 IP를 최첨단 공정(TSMC 5nm·3nm)에서 구현하는 기술을 보유하며, AI 반도체 설계 붐이 지속될수록 직접적인 IP 채택 수요 증가가 기대된다. 단일 IP 라이센싱 계약 체결 시 수억\~수십억 원 규모의 매출이 일시 인식된다.

**동력 2: 칩렛(Chiplet) 아키텍처 확산에 따른 UCIe IP 특수 ⭐⭐⭐ (◎)** 반도체 산업이 단일 다이(monolithic)에서 칩렛(chiplet) 기반 패키지로 전환되면서 칩 간 고속 연결을 위한 UCIe 표준 IP 수요가 급증하고 있다. 퀄리타스반도체는 UCIe IP 상용화 역량을 보유하고 있으며, 국내외 AI·HPC SoC 개발사의 칩렛 설계 증가 시 핵심 IP 공급자로 포지셔닝 가능하다.

**동력 3: IP Sub-Licensing 수익 다각화 ⭐⭐ (◎)** IP Sub-Licensing(매출 비중 20.15%)은 1차 라이센싱 이후 추가 수익을 창출하는 구조로, 동일 IP의 반복 활용 범위가 넓어질수록 고정비 부담 없이 매출을 늘릴 수 있다. 고객사의 설계 반복 사용(re-use) 수요가 증가할수록 수익성 개선 레버리지가 생긴다.

**동력 4: 해외 고객 확보를 통한 시장 확대 ⭐⭐ (○)** 현재 국내 SoC 개발사 및 디자인하우스 중심 영업 구조에서 글로벌 팹리스·OSAT 고객으로 확장 시 매출 기반이 크게 확대될 수 있다. 단, 해외 IP 시장은 ARM·Synopsys·Cadence 등 글로벌 대형 IP 벤더와의 경쟁 강도가 높아 진입 장벽이 존재한다.

***

## 5. 리스크 분석

### DART 체크리스트

| # | 항목       | 상태                                                    | 소스   |
| - | -------- | ----------------------------------------------------- | ---- |
| 1 | 감사의견     | ✅ 적정 (태성회계법인, 2026)                                   | DART |
| 2 | CB/BW 발행 | ⚠️ CB 1건 — 300억원, 전환가 12,942원, 2026-09-10\~2030-08-10 | DART |
| 3 | 유상증자     | ⚠️ 3건 이력 (2024년 5월·6월·7월 기재정정 포함)                     | DART |
| 4 | 최대주주 지분  | ✅ 김두호 26.68% (특관 합계 42.23%)                           | DART |
| 5 | 자기주식     | ℹ️ 미확인 (공시 데이터 없음)                                    | DART |
| 6 | 부채비율     | ⚠️ 228.6% (2025, 급등 추세)                               | DART |
| 7 | 유동비율     | ✅ 447.7% (2025)                                       | DART |

### Ownership & 오버행

| 구분           |   지분율(%) | 비고                                  |
| ------------ | -------: | ----------------------------------- |
| 최대주주 및 특수관계인 |   42.23% | 김두호 26.68% + 최광천 13.08% + 한평수 2.47% |
| 자사주          |        — | 미확인                                 |
| 기타 유통주식      | \~57.77% | 추정                                  |

| 구분      | 잔액/수량              | 행사가     | 희석비율   | 해제 시점                    |
| ------- | ------------------ | ------- | ------ | ------------------------ |
| CB (1회) | 300억원 / 2,318,034주 | 12,942원 | 14.13% | 2026-09-10 \~ 2030-08-10 |

2025년 9월 발행된 \*\*300억원 규모 CB(전환사채)\*\*가 핵심 오버행 리스크다. 전환가 12,942원 기준 2,318,034주(현 발행주식 대비 14.13% 희석)가 **2026년 9월 10일**부터 전환권 행사 가능하다. 현재가(20,550원)가 전환가 대비 약 59% 프리미엄 상태이므로 전환 인센티브가 매우 높다. 2026년 9월 이후 CB 보유자의 전환권 행사가 집중될 경우 대규모 물량 출회로 주가에 부정적 영향을 줄 수 있다.

### 기타 리스크

* **지속적 영업적자**: 2023\~2025년 3년 연속 영업손실 확대(OPM -104% → -374% → -457%). IP 수익화 이전 R\&D 투자 단계 지속으로 구조적 개선 시점 불투명
* **Cash Runway 2.2분기**: 현 소진 속도로는 2026년 중반 이전 추가 자금 조달 필요. 반복적 유상증자·CB 발행으로 주주 가치 희석 누적
* **소수 고객 의존 리스크**: IP 라이센싱 업종 특성상 대형 계약 1\~2건에 분기 매출이 좌우됨. 계약 체결 지연 시 분기 매출 급감
* **글로벌 IP 대형사 경쟁**: Synopsys·Cadence·ARM 등 글로벌 IP 벤더 대비 포트폴리오 규모 및 레퍼런스 절대 열세. 단가 경쟁력 유지가 관건

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## 6. 경쟁 구도

### 국내 Peer

| 기업                  |     시총(억원) |    PER |    PBR |    ROE | 특징              |
| ------------------- | ---------: | -----: | -----: | -----: | --------------- |
| **퀄리타스반도체(432720)** |    \~2,909 |    N/A |  8.01x | -63.6% | 초고속 인터페이스 IP 전문 |
| 삼성전자(005930)        | 12,072,565 |  31.5x |  3.23x | 10.85% | 종합 반도체 초대형주     |
| SK하이닉스(000660)      |  7,861,107 |  18.7x |  6.32x | 44.15% | HBM·DRAM 대형주    |
| 한미반도체(042700)       |    270,686 | 127.2x | 39.02x | 34.76% | 반도체 장비 중형주      |

### 글로벌 Peer

* **Synopsys(SNPS)**: 세계 최대 반도체 IP·EDA 기업. PCIe·UCIe·HBM IP 포트폴리오 압도적
* **Cadence Design Systems(CDNS)**: EDA·IP 통합 공급. Synopsys와 함께 글로벌 IP 시장 양분
* **ARM Holdings(ARM)**: CPU IP 기반이나 인터커넥트 IP도 포트폴리오에 포함. 생태계 락인 강함

**포지셔닝**: 퀄리타스반도체는 글로벌 대형 IP 벤더가 커버하지 못하는 **최첨단 공정 특화 초고속 인터페이스 IP 니치 마켓**을 공략한다. 삼성전자·SK하이닉스 생태계 내 국내 SoC 개발사에 대한 밀착 기술 지원이 단기 강점이나, 글로벌 확장 시 Synopsys·Cadence와의 직접 경쟁이 불가피하다.

***

## 7. 밸류에이션

| 지표        | 현재       | 비고                   |
| --------- | -------- | -------------------- |
| PER (TTM) | N/A      | 적자 (EPS TTM -1,631원) |
| PER (Fwd) | N/A      | 컨센서스 추정치 없음          |
| PBR       | 8.01x    | BPS 2,565원 기준        |
| EV/EBITDA | N/A      | EBITDA 음수            |
| ROE       | -63.6%   | 2025년 기준             |
| FCF       | -167.8억원 | 2025년 기준             |
| 순차입금비율    | -18.5%   | 2025년 기준 (순현금 상태)    |
| 배당수익률     | 0%       | 배당 이력 없음             |

### 증권사 목표주가

| 증권사 | 목표가 | 투자의견    | 날짜 |
| --- | --: | ------- | -- |
| —   |   — | 커버리지 없음 | —  |

※ 소형 KOSDAQ 기업으로 증권사 커버리지 미확인

**밸류에이션 판단**: 2026-04-14 기준 현재가 20,550원은 52주 신고가이자 당일 상한가(+29.98%) 도달 수준이다. PBR 8.01x는 지속적 자본 잠식 중인 적자 기업에게는 극히 높은 수준으로, 현재 주가는 순자산 가치(BPS 2,565원)의 약 8배에 해당한다. CB 전환가(12,942원) 대비 현재가 프리미엄(+59%)은 2026년 9월 전환권 행사 집중 가능성을 높이며, 기술적 AI·칩렛 테마 프리미엄이 과도하게 반영된 구간으로 판단된다.

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## 8. Bull vs Bear

### Bull Case — "AI·칩렛 IP 수요 폭발, 선단 공정 IP 독과점"

◉ **PCIe Gen6·UCIe IP 대형 계약 체결** — AI 가속기·HBM 칩렛 설계 확산으로 고속 인터커넥트 IP 수요 급증. 단 1\~2건의 대형 IP 라이센싱 계약으로 분기 매출이 수십억 원 단위로 점프 가능 ◉ **최첨단 공정 진입 장벽** — TSMC 3nm·2nm 공정 대응 PCIe/UCIe IP는 개발 난도가 극히 높아 진입 장벽이 높음. 선행 개발 완료 시 선점 효과 지속 ◎ **특관인 합계 42.23% 지분** — 최대주주 그룹의 높은 지분율이 경영 안정성 제공. 무분별한 희석 억제 유인 ◎ **2025Q1 매출 +153% YoY** — 매출 회복 가시화의 초기 신호. IP 계약 파이프라인 개선 시 분기 매출 구조적 반등 가능 ○ **외국인·기관 동반 순매수** — 최근 20일간 외국인 849,549주·기관 37,126주 순매수. 스마트머니 유입 초기 국면

### Bear Case — "끝나지 않는 적자, CB 오버행이 기다린다"

◉ **3년 연속 대규모 영업손실** — OPM -103% → -374% → -457%로 적자 폭 확대. IP 수익화 가시적 시점 없이 적자 구조 지속 ◉ **2026년 9월 CB 전환권 행사 리스크** — 300억원 CB(전환가 12,942원) 보유자의 전환 인센티브(현재가 대비 +59% 업사이드)가 매우 높아 2026년 9월 이후 14.13% 추가 희석 확실시 ◎ **Cash Runway 2.2분기** — 현 소진 속도 유지 시 2026년 2분기 내 추가 자금 조달 불가피. 추가 유상증자 또는 CB 발행 시 주주 가치 추가 희석 ◎ **매출 극소수 고객 의존** — 분기 매출 편차 극대화(4.4억\~37.2억). IP 계약 1건 체결 지연 시 분기 매출 제로 수준으로 급감 ○ **현재가 상한가 수준 → 기술적 과열** — 52주 저가(10,190원) 대비 +102% 상승 후 상한가. 단기 차익실현 매물 압력 집중 가능

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## 9. 종합 판단

**기업의 체질**: 퀄리타스반도체는 AI·칩렛 시대의 핵심 인프라인 초고속 인터페이스 IP를 최첨단 공정에서 개발·공급하는 기술 집약형 IP 기업이다. 기술적 포지셔닝은 구조적 성장 테마와 정확히 일치하나, IP 수익화 이전 단계의 대규모 적자와 짧은 Cash Runway로 인해 재무 지속가능성에 심각한 의문이 존재한다. 2026년 9월 CB 전환권 행사 가능 시점이 핵심 이벤트다.

**투자 가치가 있는 조건**:

| 조건                                  | 시점            | 확인 방법                |
| ----------------------------------- | ------------- | -------------------- |
| 대형 IP 라이센싱 계약 체결 (분기 매출 50억원 이상 회복) | 분기별           | DART 분기보고서 매출 및 공시   |
| 영업손실 폭 축소 전환 (분기 영업손실 -50억원 이내)     | 분기별           | DART 분기보고서 영업이익      |
| CB 전환권 행사 물량 출회 모니터링                | 2026-09-10 이후 | DART 전환청구 공시 및 일별 수급 |
| 추가 자금 조달(유상증자·CB) 규모 및 조건           | 수시            | DART 주요사항보고서         |

**핵심 모니터링**:

* ✅ **IP 계약 파이프라인** — 분기 매출 편차가 계약 체결에 전적으로 좌우됨. DART IR 자료·NDR 내용 추적
* ✅ **CB 전환권 행사 동향** — 2026년 9월 10일 이후 전환청구 공시 실시간 모니터링 필수
* ✅ **현금 잔고 및 Cash Runway** — 분기 CFO 및 현금성자산 추이. 2.2분기 Runway는 2026년 상반기 내 자금 조달 이벤트 가능성을 시사
* ✅ **외국인·기관 수급** — 최근 20일 외국인 84.9만주·기관 3.7만주 순매수 지속 여부. 스마트머니 이탈 시 기술적 조정 가속