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# Valuation

***

## 1. 현재 멀티플

| 지표         | 에이직랜드        | 산출 근거               |
| ---------- | ------------ | ------------------- |
| PER (TTM)  | 적자 (-12.08x) | EPS TTM -2,443원     |
| PBR        | **5.80x**    | BPS 5,085원          |
| EV/EBITDA  | 적자 (왜곡)      | TTM 영업적자            |
| EV/Revenue | 약 4.4x       | EV 3,126억 ÷ 매출 728억 |
| ROE        | -48.0%       | TTM 적자 가속           |
| OP Margin  | -37.9%       | TTM 적자              |
| 배당수익률      | 0%           | 무배당                 |

**핵심**: 적자기 PBR 5.80x = **TSMC 국내 유일 협력사 + AI 반도체 SoC 옵션 가치 선반영**.

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## 2. Peer Comparison

### 국내 Peer (디자인하우스·시스템 반도체)

| 기업             |     시총 |  PER |       PBR | 비교             |
| -------------- | -----: | ---: | --------: | -------------- |
| **에이직랜드**      | 3,223억 |   적자 | **5.80x** | TSMC 국내 유일 협력사 |
| 가온칩스 (399720)  |   (확인) | (확인) |      (확인) | 디자인하우스         |
| 코아시아 (045970)  |   (확인) | (확인) |      (확인) | 디자인하우스         |
| 알파홀딩스 (117670) |   (확인) | (확인) |      (확인) | 디자인하우스         |

### 글로벌 Peer (TSMC 협력사·디자인하우스)

| 기업                | 국가   |     시총 |       PER |        PBR |
| ----------------- | ---- | -----: | --------: | ---------: |
| Alchip (3661.TW)  | 🇹🇼 | \~$15B |     약 25x |       약 8x |
| GUC (3443.TW)     | 🇹🇼 |  \~$8B |     약 30x |       약 6x |
| eMemory (3529.TW) | 🇹🇼 | \~$10B |     약 40x |      약 15x |
| Faraday (3035.TW) | 🇹🇼 |  \~$2B |     약 30x |       약 5x |
| **글로벌 평균**        | —    |      — | **약 31x** | **약 8.5x** |

### 할인·프리미엄 분석

| 지표  |  에이직랜드 | 글로벌 TSMC 협력사 평균 | 비교                   |
| --- | -----: | --------------: | -------------------- |
| PER |     적자 |           약 31x | N/A (적자)             |
| PBR |  5.80x |          약 8.5x | **-32%** (사이즈 디스카운트) |
| OPM | -37.9% |           약 15% | 글로벌 -53%p (적자기)      |

**포지셔닝**: **글로벌 TSMC 협력사 평균 PBR 8.5x 대비 -32% 사이즈 디스카운트** = **합리적 영역**. AI 반도체 SoC 슈퍼사이클 + 흑전 회복 시 PBR 8x (40,680원, +38%) 가능.

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## 3. PBR 시나리오

### 동사 PBR 역사 밴드 (2023 IPO 이후)

* 2023 IPO 직후: 약 4x (정상기)
* 2024 적자 진입: 약 6x (성장기 프리미엄)
* 2025 적자 가속: 약 5\~7x
* 현재: 5.80x

### PBR 시나리오 분석

| 시나리오                   | 적용 PBR |   BPS |        적정주가 |  현재가 대비 |
| ---------------------- | -----: | ----: | ----------: | ------: |
| 극보수 (적자 가속 + 부채 위험)    |   3.0x | 5,085 | **15,255원** |  -48.3% |
| 보수 (현재 수준)             |  5.80x | 5,085 | **29,493원** |      0% |
| 기본 (글로벌 평균 일치)         |   8.5x | 5,085 | **43,223원** |  +46.5% |
| 낙관 (Alchip·eMemory 평균) |  11.0x | 5,085 | **55,935원** |  +89.6% |
| 극낙관 (eMemory급 niche)   |  15.0x | 5,085 | **76,275원** | +158.6% |

### 확률가중 적정주가

| 시나리오        |   확률 |   적정주가 |                   가중 |
| ----------- | ---: | -----: | -------------------: |
| 극보수 (3.0x)  |  25% | 15,255 |                3,814 |
| 보수 (5.80x)  |  30% | 29,493 |                8,848 |
| 기본 (8.5x)   |  25% | 43,223 |               10,806 |
| 낙관 (11.0x)  |  15% | 55,935 |                8,390 |
| 극낙관 (15.0x) |   5% | 76,275 |                3,814 |
| **확률가중**    | 100% |      — | **35,672원 (+20.9%)** |

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## 4. EPS 기반 보조 (자체 추정)

| 시나리오                    |   EPS | PER |             적정주가 |
| ----------------------- | ----: | --: | ---------------: |
| 보수 (2027E EPS 0원 - BEP) |     0 | N/A |              N/A |
| 기본 (2028E EPS 1,500원)   | 1,500 | 35x |   52,500원 (+78%) |
| 낙관 (2029E EPS 3,000원)   | 3,000 | 30x |  90,000원 (+205%) |
| 극낙관 (2030E EPS 5,000원)  | 5,000 | 25x | 125,000원 (+324%) |

※ 2026~~2027 적자 지속, 2028~~ 흑전 가정. 매우 광범위 추정.

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## 5. 증권사 컨센서스

| 증권사                  | 목표가 | 투자의견 |
| -------------------- | --- | ---- |
| (FnGuide 정식 커버리지 부재) | —   | —    |

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## 6. 밸류에이션 논평

현재 29,500원은 **TSMC 국내 유일 협력사 + AI 반도체 SoC 옵션 가치**를 1\~3년 선반영. 확률가중 적정주가 **35,672원 (+20.9%)** — 글로벌 평균 일치 영역.

**프리미엄/디스카운트 요인**:

| 요인                          | 방향 |   조정폭 |
| --------------------------- | -- | ----: |
| TSMC 국내 유일 공식 협력사           | ↑  | +25%p |
| AI 반도체·자율주행·5G SoC 슈퍼사이클    | ↑  | +20%p |
| ARM ADP 자격 + 고성능 SoC R\&D   | ↑  | +10%p |
| 외인 +13.29만주 + 기관 +1.35만주 매집 | ↑  | +10%p |
| 25Q4 매출 262억 회복 시그널         | ↑  |  +5%p |
| 2025 OP -276억 적자 가속         | ↓  | -20%p |
| 부채비율 399.7% + FCF -406억     | ↓  | -15%p |
| CB 11.56% 희석 + 추가 자금조달 위험   | ↓  | -10%p |
| 분기 매출 4배 변동성                | ↓  | -10%p |
| TSMC 정책 변동 위험               | ↓  |  -5%p |

**재평가 트리거**:

1. 26Q1\~Q4 분기 매출 200억+/OPM 흑전 회복
2. AI 반도체 신규 SoC 디자인 수주 가시화
3. 부채비율 300% 이하 감축
4. PBR 8x 도달 (40,680원, +38%) — 글로벌 평균 일치
5. CB 행사 31,517원 돌파

**결론**: 시장 가격이 적정 영역 근접 + TSMC + AI SoC 옵션 가치 베팅. 확률가중 +20.9% 업사이드. **박스권 상단 (32,758원) 돌파 후 또는 BB 하단 (27,202원) 지지 확인 후 분할 매수 권장**. 적자기 펀더멘털 부담은 포지션 사이즈 제한 권장.


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